自产金长期增量可期

4月26日，公司披露24年一季报，1Q24实现营收189.57亿元， 环比+5.60%，同比+44.73%；归母净利7.00亿元，环比-28.77%，同比+59.48%；扣非归母净利7.10亿元，环比-23.98%，同比 +61.53%。 Q1金价上涨，黄金产量稳定。1Q24上海黄金交易所9995黄金均价489.62元/克，环比+4.05%，同期公司自产金产量11.91吨，环比-1.32%，考虑到Q1银泰黄金矿产金产量1.98吨，剔除银泰 黄金后公司矿山Q1产量为9.93吨。Q1公司外购金产量19.90吨，环比+64.39%，小金条产量7.15吨，环比-24.24%。Q1公司营收环比+5.60%至189.57亿元，营业成本环比+12.67%至161.96亿元， 毛利润环比-22.81%至27.61亿元，所得税费用环比+187.85%至 3.16亿元，主因子公司盈利增长计提所得税增加，归母净利润环 人民币(元)成交金额(百万元) 比-28.77%至7.00亿元。 深化费用管理，提升利润空间。Q1公司营业税金及附加/销售收入环比降低0.73个百分点至1.54%，销售费用率环比降低0.11个百分点至0.21%，管理费用率降低0.79个百分点至3.17%，研发费用率降低0.43个百分点至0.50%，财务费用率降低0.73个百分点 至1.76%。费用管理持续优化，提升公司利润空间。 自产金产量增长可期。23年公司唯一停产矿山玲珑金矿玲珑矿区已经于24年1月获得基建批复，目前正在进行工程建设，力争尽快取得新的安全生产许可证并复工复产；公司持续推进焦家矿区 （整合）金矿资源开发、新城金矿资源整合开发、卡蒂诺公司纳穆蒂尼金矿工程建设，上述项目建成后将分别贡献黄金年产量18.85/7.77/8.44吨；公司拟收购西岭金矿探矿权，当前正在办理西岭金矿探矿权转让手续，根据矿权评估报告，西岭金矿正常生产年份产量为13.39吨，将大幅提升公司自产金水平。 35.00 32.00 29.00 26.00 23.00 230427 20.00 230727 231027 240127 成交金额山东黄金沪深300 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 预计公司24-26年营收分别为770/859/921亿元，实现归母净利 润分别为37.97/60.34/71.74亿元，EPS分别为0.85/1.35/1.60元，对应PE分别为35.34/22.24/18.70倍。维持“买入”评级。 黄金价格波动风险；项目建设不及预期；安全环保管理风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 33,935 50,306 59,275 76,964 85,883 92,080 货币资金 5,008 9,634 10,224 10,358 11,265 11,955 增长率 48.2% 17.8% 29.8% 11.6% 7.2% 应收款项 2,688 2,903 3,878 4,087 4,560 4,889 主营业务成本 -30,351 -43,212 -49,437 -62,033 -66,791 -70,570 存货 2,984 4,092 8,848 6,764 7,246 7,618 %销售收入 89.4% 85.9% 83.4% 80.6% 77.8% 76.6% 其他流动资产 3,589 4,846 5,682 6,234 6,800 6,853 毛利 3,584 7,094 9,839 14,930 19,092 21,510 流动资产 14,268 21,475 28,632 27,443 29,872 31,316 %销售收入 10.6% 14.1% 16.6% 19.4% 22.2% 23.4% %总资产 18.2% 23.7% 21.3% 19.3% 20.2% 20.6% 营业税金及附加 -633 -822 -1,136 -1,462 -1,632 -1,750 长期投资 7,800 7,333 7,545 7,545 7,545 7,545 %销售收入 1.9% 1.6% 1.9% 1.9% 1.9% 1.9% 固定资产 31,467 36,833 50,166 53,656 56,827 59,677 销售费用 -361 -176 -147 -191 -213 -229 %总资产 40.2% 40.6% 37.3% 37.8% 38.5% 39.3% %销售收入 1.1% 0.4% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 无形资产 22,463 22,572 45,549 45,691 45,823 45,950 管理费用 -2,930 -2,316 -2,506 -3,232 -3,607 -3,867 非流动资产 64,039 69,246 105,967 114,413 117,704 120,670 %销售收入 8.6% 4.6% 4.2% 4.2% 4.2% 4.2% %总资产 81.8% 76.3% 78.7% 80.7% 79.8% 79.4% 研发费用 -346 -400 -487 -616 -687 -737 资产总计 78,308 90,722 134,599 141,856 147,576 151,986 %销售收入 1.0% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 短期借款 7,435 7,262 26,869 41,917 38,965 33,737 息税前利润（EBIT） -686 3,380 5,562 9,429 12,953 14,928 应付款项 14,500 12,120 18,762 17,370 18,721 19,788 %销售收入 n.a 6.7% 9.4% 12.3% 15.1% 16.2% 其他流动负债 13,052 15,279 3,828 5,255 5,831 6,239 财务费用 -711 -1,047 -1,564 -2,391 -2,925 -2,804 流动负债 34,987 34,661 49,459 64,542 63,518 59,764 %销售收入 2.1% 2.1% 2.6% 3.1% 3.4% 3.0% 长期贷款 5,340 13,548 23,211 23,211 23,211 23,211 资产减值损失 -3 -127 -70 -68 -70 -73 其他长期负债 6,198 5,816 8,669 6,196 6,300 6,371 公允价值变动收益 576 -209 -276 0 0 0 负债 46,524 54,025 81,340 93,949 93,028 89,346 投资收益 728 78 -60 -60 -60 -60 普通股股东权益 29,220 32,877 33,085 26,025 30,806 36,504 %税前利润 3242.6% 3.9% n.a n.a n.a n.a 其中：股本 4,473 4,473 4,473 4,473 4,473 4,473 营业利润营业利润率营业外收支 680.2%-46 2,1024.2%-96 3,6216.1%-58 6,9409.0%-60 9,92811.6%-60 12,02113.1%-60 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 12,393 2,563 78,308 12,912 3,819 90,722 14,36920,174 134,599 17,27121,882 141,856 22,05223,742 147,576 27,75026,137 151,986 税前利润利润率 220.1% 2,006 4.0% 3,563 6.0% 6,880 8.9% 9,86811.5% 11,961 13.0% 比率分析 所得税 -218 -583 -672 -1,376 -1,974 -2,392 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 970.0% 29.1% 18.9% 20.0% 20.0% 20.0% 每股指标 净利润 -195 1,423 2,891 5,504 7,894 9,568 每股收益 -0.043 0.279 0.520 0.849 1.349 1.604 少数股东损益 -2 178 563 1,707 1,860 2,394 每股净资产 6.532 7.349 7.396 5.818 6.886 8.160 归属于母公司的净利润 -194 1,246 2,328 3,797 6,034 7,174 每股经营现金净流 0.407 0.664 1.531 2.653 3.573 4.041 净利率 n.a 2.5% 3.9% 4.9% 7.0% 7.8% 每股股利 0.050 0.070 0.140 0.200 0.280 0.330 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 -0.66% 3.79% 7.04% 14.59% 19.59% 19.65% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 -0.25% 1.37% 1.73% 2.68% 4.09% 4.72% 净利润 -195 1,423 2,891 5,504 7,894 9,568 投入资本收益率 12.22% 3.92% 4.11% 6.46% 8.60% 9.68% 少数股东损益 -2 178 563 1,707 1,860 2,394 增长率 非现金支出 2,513 3,378 4,087 4,251 4,578 4,907 主营业务收入增长率 -46.70% 48.24% 17.83% 29.84% 11.59% 7.22% 非经营收益 -613 419 1,731 391 3,021 2,836 EBIT增长率 N/A -592.90% 64.56% 69.52% 37.37% 15.25% 营运资金变动 118 -2,249 -1,859 1,720 490 765 净利润增长率 -108.58% -743.23% 86.84% 63.10% 58.92% 18.90% 经营活动现金净流 1,822 2,972 6,849 11,866 15,983 18,076 总资产增长率 22.62% 15.85% 48.37% 5.39% 4.03% 2.99% 资本开支 -3,404 -4,005 -9,178 -13,142 -7,890 -7,890 资产管理能力 投资 756 -134 -11,274 -200 0 0 应收账款周转天数 1.5 0.9 2.0 2.0 2.0 2.0 其他 41 -1,112 -172 -60 -60 -60 存货周转天数 33.3 29.9 47.8 40.0 40.0 40.0 投资活动现金净流 -2,607 -5,251 -20,624 -13,402 -7,950 -7,950 应付账款周转天数 32.7 29.5 38.7 30.0 30.0 30.0 股权募资 2,250 6,235 7,190 -9,938 0 0 固定资产周转天数 288.6 222.8 257.1 200.4 180.3 167.6 债权募资 3,404 8,040 15,446 15,049 -2,951 -5,228 偿债能力 其他 -3,513 -8,813 -8,199 -3,412 -4,154 -4,192 净负债/股东权益 16.00% 22.39% 67.01% 105.63% 85.70% 65.18% 筹资活动现金净流 2,141 5,462 14,438 1,699 -7,105 -9,420 EBIT利息保