业绩高增符合预期，势能仍亮眼

业绩简评 2024年4月26日公司披露23年年报及24年一季报。1）23年实 现营收202.5亿元，同比+21.2%，归母净利45.9亿元，同比+46.0%。 2）24Q1实现营收82.9亿元，同比+25.9%；归母净利20.7亿元，同比+31.6%，符合市场预期。 经营分析 产品结构持续拔升。23年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别 实现营收154.2/20.2/22.1亿元，同比+27.3%/+7.6%/+0.9%，其中销量分别+21%/-4%/-19%，价分别+6%/+12%/+25%，毛利率分别 +1.1pct/-1.5pct/+2.6pct。分区域看，省内仍夯实基底，23年华中/华北/华南分别实现营收171.1/18.4/12.8亿元，同比 +19%/+39%/+27%。 利润弹性持续释放。23年归母净利率同比+3.9pct至22.7%，其中毛利率+1.9pct，销售费用率-1.1pct，结构升级+费效精细化逻辑 人民币(元)成交金额(百万元) 持续兑现；24Q1归母净利率同比+1.1pct至24.9%，其中毛利率 +0.7pct，销售费用率-1.7pct。此外，24Q1末公司合同负债余额 46.2亿，同比-1.3亿；销售收现83.7亿元，同比+7.9%。 公司在省内延续较强的竞争态势，安徽不错的β夯实底盘，公司也在引导需求向上突破；省外经过模式、价盘梳理后，拓张步伐更稳健。考虑产品结构提升+费效精细化，公司在保持平稳营收增长的同时实现不错业绩弹性，公司24年目标营收244.5亿 （+20.72%）、利润总额79.5亿（+25.55%）。 盈利预测、估值与评级 公司基本情况（人民币） 我们预计24-26年收入分别+21.8%/+19.0%/+17.1%；归母净利分别+31.8%/+24.9%/+21.8%,对应归母净利分别60.5/75.6/92.1亿元；EPS为11.45/14.30/17.42元，公司股票现价对应PE估值分别为23.1/18.5/15.2倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济复苏不及预期，区域市场竞争加剧，全国化外拓不及预期，食品安全风险。 313.00 294.00 275.00 256.00 237.00 218.00 199.00 230427 230727 231027 240127 成交金额古井贡酒沪深300 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 16,713 20,254 24,661 29,349 34,361 营业收入增长率 25.9% 21.2% 21.8% 19.0% 17.1% 归母净利润(百万元) 3,143 4,589 6,050 7,559 9,210 归母净利润增长率 36.8% 46.0% 31.8% 24.9% 21.8% 摊薄每股收益(元) 5.946 8.682 11.446 14.300 17.424 每股经营性现金流净额 5.88 8.51 14.32 16.95 20.26 ROE(归属母公司)(摊薄) 16.97% 21.32% 24.64% 26.68% 27.97% P/E 44.89 26.81 23.11 18.50 15.18 P/B 7.62 5.72 5.69 4.94 4.25 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 13,270 16,713 20,254 24,661 29,349 34,361 货币资金 11,925 13,773 15,966 19,490 23,735 28,809 增长率 25.9% 21.2% 21.8% 19.0% 17.1% 应收款项 706 353 1,075 1,142 1,359 1,591 主营业务成本 -3,304 -3,816 -4,240 -4,917 -5,587 -6,271 存货 4,663 6,058 7,520 8,756 10,102 11,510 %销售收入 24.9% 22.8% 20.9% 19.9% 19.0% 18.2% 其他流动资产 2,996 2,144 947 978 995 1,012 毛利 9,966 12,897 16,014 19,744 23,762 28,090 流动资产 20,290 22,328 25,508 30,366 36,191 42,922 %销售收入 75.1% 77.2% 79.1% 80.1% 81.0% 81.8% %总资产 79.8% 75.0% 72.0% 74.3% 76.6% 78.6% 营业税金及附加 -2,032 -2,824 -3,050 -3,699 -4,402 -5,154 长期投资 64 80 120 120 120 120 %销售收入 15.3% 16.9% 15.1% 15.0% 15.0% 15.0% 固定资产 3,048 5,197 7,507 8,000 8,437 8,911 销售费用 -4,008 -4,668 -5,437 -6,461 -7,543 -8,693 %总资产 12.0% 17.4% 21.2% 19.6% 17.8% 16.3% %销售收入 30.2% 27.9% 26.8% 26.2% 25.7% 25.3% 无形资产 1,681 1,721 1,744 1,759 1,777 1,795 管理费用 -1,022 -1,167 -1,367 -1,628 -1,908 -2,199 非流动资产 5,128 7,462 9,913 10,518 11,080 11,704 %销售收入 7.7% 7.0% 6.8% 6.6% 6.5% 6.4% %总资产 20.2% 25.0% 28.0% 25.7% 23.4% 21.4% 研发费用 -51 -57 -71 -86 -103 -120 资产总计 25,418 29,790 35,421 40,884 47,270 54,626 %销售收入 0.4% 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 短期借款 43 125 81 0 0 0 息税前利润（EBIT） 2,852 4,181 6,089 7,870 9,807 11,923 应付款项 3,428 6,012 7,435 8,659 9,765 10,876 %销售收入 21.5% 25.0% 30.1% 31.9% 33.4% 34.7% 其他流动负债 4,208 3,871 4,893 5,974 7,165 8,479 财务费用 204 216 162 355 436 533 流动负债 7,680 10,009 12,409 14,634 16,930 19,355 %销售收入 -1.5% -1.3% -0.8% -1.4% -1.5% -1.6% 长期贷款 172 45 107 107 107 107 资产减值损失 -23 -11 -30 0 0 0 其他长期负债 313 404 491 553 704 864 公允价值变动收益 7 29 20 0 0 0 负债 8,165 10,457 13,007 15,293 17,742 20,326 投资收益 5 -11 -6 0 0 0 普通股股东权益 16,537 18,521 21,525 24,551 28,330 32,935 %税前利润 0.1% n.a n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 529 529 529 529 529 529 营业利润营业利润率营业外收支 3,10223.4%70 4,45326.6%18 6,28331.0%49 8,27833.6%30 10,30735.1%33 12,52636.5%36 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 9,517715 25,418 11,498812 29,790 14,501889 35,421 17,526 1,040 40,884 21,306 1,198 47,270 25,911 1,364 54,626 税前利润利润率 3,17123.9% 4,47026.7% 6,33231.3% 8,30833.7% 10,340 35.2% 12,563 36.6% 比率分析 所得税 -797 -1,219 -1,606 -2,107 -2,622 -3,186 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 25.1% 27.3% 25.4% 25.4% 25.4% 25.4% 每股指标 净利润 2,374 3,252 4,726 6,201 7,718 9,377 每股收益 4.347 5.946 8.682 11.446 14.300 17.424 少数股东损益 76 109 137 151 158 166 每股净资产 31.285 35.037 40.721 46.444 53.595 62.307 归属于母公司的净利润 2,298 3,143 4,589 6,050 7,559 9,210 每股经营现金净流 9.940 5.880 8.506 14.324 16.947 20.260 净利率 17.3% 18.8% 22.7% 24.5% 25.8% 26.8% 每股股利 2.200 3.000 4.500 5.723 7.150 8.712 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 13.90% 16.97% 21.32% 24.64% 26.68% 27.97% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 9.04% 10.55% 12.96% 14.80% 15.99% 16.86% 净利润 2,374 3,252 4,726 6,201 7,718 9,377 投入资本收益率 12.09% 15.37% 19.82% 22.52% 24.26% 25.35% 少数股东损益 76 109 137 151 158 166 增长率 非现金支出 338 325 420 445 500 560 主营业务收入增长率 28.93% 25.95% 21.18% 21.76% 19.01% 17.08% 非经营收益 -161 -204 2 -46 23 5 EBIT增长率 32.47% 46.59% 45.62% 29.25% 24.62% 21.58% 营运资金变动 2,703 -265 -651 971 717 767 净利润增长率 23.90% 36.78% 46.01% 31.84% 24.94% 21.84% 经营活动现金净流 5,254 3,108 4,496 7,572 8,958 10,709 总资产增长率 67.37% 17.20% 18.90% 15.42% 15.62% 15.56% 资本开支 -570 -1,578 -2,375 -928 -919 -1,017 资产管理能力 投资 -8,319 6,625 1,071 0 0 0 应收账款周转天数 2.2 1.7 1.2 1.5 1.5 1.5 其他 28 222 26 0 0 0 存货周转天数 446.3 512.7 584.4 650.0 660.0 670.0 投资活动现金净流 -8,861 5,269 -1,278 -928 -919 -1,017 应付账款周转天数 84.3 147.0 209.5 260.0 250.0 240.0 股权募资 4,963 6 4 0 0 0 固定资产周转天数 54.6 59.9 82.8 72.4 63.7 57.4 债权募资