业绩高增符合预期，新兴业务增速亮眼

凯莱英（002821.SZ） 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,639 10,255 8,871 9,607 13,030 增长率yoy（%） 47.3 121.1 -13.5 8.3 35.6 归母净利润（百万元） 1,069 3,302 2,231 2,374 3,483 增长率yoy（%） 48.1 208.8 -32.4 6.4 46.7 ROE（%） 8.5 21.0 12.4 11.8 14.8 EPS最新摊薄（元） 2.89 8.93 6.03 6.42 9.41 P/E（倍） 47.8 15.5 22.9 21.5 14.7 P/B（倍） 4.1 3.3 2.9 2.5 2.2 业绩高增符合预期，新兴业务增速亮眼 证券研究报告|公司动态点评 2023年03月31日 增持（首次评级） 行业 医药 2023年3月30日收盘价（元） 138.11 总市值（百万元） 51,089.22 流通市值（百万元） 45,238.86 总股本（百万股） 369.92 流通股本（百万股） 327.56 近3月日均成交额（百万元） 741.14 股价走势 股票信息 资料来源：Wind，长城证券产业金融研究院注：股价为2023年3月30日收盘价 事件：3月30日凯莱英发布2022年年报。公司2022年全年实现营业收入 102.55亿元（同比+121.08%），归母净利润33.02亿元（同比+208.77%），扣非归母净利润32.31亿元（同比+245.44%）。Q4单季度，公司实现营业收入 24.44亿元（同比+42.42%），归母净利润5.81亿元（同比+55.09%），扣非归母净利润5.47亿元（同比+61.39%）,业绩符合预期。 7% -1% -10% -18% -27% -35% -44% -52% 凯莱英沪深300 小分子CDMO业务增长强劲。大订单带动下，公司小分子CDMO业务增长强劲， 2022-032022-072022-112023-03 2022年全年实现营收92.53亿元（同比+118.32%）。拆分来看，商业化CDMO 业务完成项目40个（同比+2个），实现收入75.87亿元（同比+201.67%），实现毛利38.34亿元（同比+220.38%），毛利率50.54%，创历史新高。与美国某药企签订的大订单2022年完成并确认收入59.10亿元，剩余21.59亿元订单预计2023年完成。小分子临床及临床前CDMO业务共计完成项目359个 （同比+71个），其中三期临床项目62个（同比+7个），实现收入16.66亿元 （同比-3.31%），剔除2021年交付的两个与抗病毒相关的项目影响后，收入同比增长19.00%。 新兴业务驶入增长快车道，多业务板块齐发展。2022年新兴业务实现收入9.96亿元（同比+150.52%），化学大分子、临床研究服务、制剂、生物 大分子等多业务板块加速发展。具体来看：1）化学大分子CDMO业务：包括寡核苷酸，多肽，毒素-连接体、多肽-药物偶连体、药用高分子、阳离子脂质等细分业务，共计实现收入3.73亿元（同比+138.71%），其中重点业务板块寡核苷酸CDMO业务收入同比增加464%，完成数百公斤级生产线基建工作，已具备从临床阶段到商业化阶段生产能力。2）临床研究服务：实现收入2.64亿元（同比+201.44%）。公司继续推进凯诺、有济医药、集团CDMO业务板块“GXP”一站式服务能力建设，同时建立波士顿临床研究服务团队，提升海外服务能力。3）制剂业务板块：实现2.29亿元（同比+84.73%），承接项目超过100个，多个项目逐步从早期向后期发展，制剂业务有望保持持续增长。4）生物大分子CDMO业务：实现营收1.01亿元，服务项目48个，其中有11个IND项目，预计包括ADC在内的各类偶联药物在未来的收入占比会进一步提升。 作者 分析师于夕朦 执业证书编号：S1070520030003邮箱：yuximeng@cgws.com 相关研究 不断推进研发平台建设，持续提升服务能力和效率。公司作为“技术驱动”型CDMO龙头企业，拥有全球领先的小分子化学工艺研发能力，连续性反应及生物酶催化等技术应用比例不断提高，经济效益和效率持续提升。 2022年，在原有五大研发平台基础之上，完成组建了制药新材料研发中心（IAPM）、药物递送和制剂研发中心（CDDF）和生物科学技术中心（CBTI），继续保持对前沿技术的积极探索与应用，未来将持续提升公司服务能力。 坚持“做深、做广”的客户拓展服务策略，在手订单充沛。公司坚持“做深”，持续提高与大型制药企业的合作粘性和服务深度，2022年来自大制药公司收入73.76亿元（同比+150.45%）；同时公司坚持“做广”，不断进 行新市场和中小客户拓展，截至报告期末拥有订单客户561家，活跃客户 超过1000家，来自中小制药公司收入28.79亿元（同比+70.00%），小分子业务中国和日本市场增速均超过100%。截至报告披露日，公司在手订单11.50亿美元（含2023年已执行的订单）。 首次覆盖，给予“增持”评级。公司作为本土医药研发CDMO龙头企业，始终坚持“技术驱动”的核心定位，通过研发平台建设不断提升服务能力和业务 边际。小分子CDMO龙头地位稳固，新兴业务发展驶入快车道，双轮驱动下公司业绩有望维持高速增长，公司成长性和确定性兼备。我们预计公司2023-2025年营业收入为88.71/96.07/130.30亿元，同比增长 -13.5%/8.3%/35.6%，归母净利润为22.31/23.74/34.83亿元，同比增长 -32.4%/6.4%/46.7%，EPS分别为6.03/6.42/9.41，对应2023-2025年PE分 别为22.9/21.5/14.7倍。 风险提示：新业务拓展不达预期风险，全球医药行业研发投入下滑风险，国内外政策变化风险，外包服务行业竞争加剧风险 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 10310 11860 15092 17378 20522 营业收入 4639 10255 8871 9607 13030 现金 6234 5290 9124 10561 11927 营业成本 2582 5398 5129 5729 7739 应收票据及应收账款 1816 2451 1675 2502 3043 营业税金及附加 25 57 55 55 75 其他应收款 23 119 2 130 48 营业费用 100 150 160 163 215 预付账款 222 111 177 135 288 管理费用 476 806 816 845 951 存货 1396 1510 1799 1674 2878 研发费用 387 709 710 749 886 其他流动资产 619 2380 2316 2377 2338 财务费用 7 -498 -470 -540 -701 非流动资产 4846 6379 5505 5566 6700 资产减值损失 -22 -26 -27 -34 -43 长期投资 292 277 272 271 275 其他收益 107 36 25 67 59 固定资产 2244 3622 3007 3096 4072 公允价值变动收益 19 83 30 18 22 无形资产 374 473 536 601 680 投资净收益 27 7 8 14 10 其他非流动资产 1936 2006 1690 1598 1674 资产处置收益 0 -4 -1 -1 -1 资产总计 15156 18239 20597 22944 27222 营业利润 1192 3731 2508 2669 3911 流动负债 2205 2177 2310 2457 3434 营业外收入 2 0 1 1 1 短期借款 375 0 0 0 0 营业外支出 2 6 3 3 3 应付票据及应付账款 552 569 799 689 1295 利润总额 1193 3725 2506 2666 3908 其他流动负债 1278 1608 1511 1767 2139 所得税 124 430 278 296 431 非流动负债 341 367 365 370 368 净利润 1069 3295 2228 2371 3477 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 -0 -7 -3 -4 -5 其他非流动负债 341 367 365 370 368 归属母公司净利润 1069 3302 2231 2374 3483 负债合计 2546 2544 2675 2827 3801 EBITDA 1333 4008 2748 2893 4200 少数股东权益 0 48 44 40 35 EPS（元/股） 2.89 8.93 6.03 6.42 9.41 股本 263 370 370 370 370 资本公积 9564 10144 10144 10144 10144 主要财务比率 留存收益 3274 6364 8445 10712 14012 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 12610 15647 17878 20077 23386 成长能力 负债和股东权益 15156 18239 20597 22944 27222 营业收入（%） 47.3 121.1 -13.5 8.3 35.6 营业利润（%） 46.0 212.9 -32.8 6.4 46.5 归属母公司净利润（%） 48.1 208.8 -32.4 6.4 46.7 获利能力毛利率（%） 44.3 47.4 42.2 40.4 40.6 现金流量表（百万元） 净利率（%） 23.1 32.1 25.1 24.7 26.7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 8.5 21.0 12.4 11.8 14.8 经营活动现金流 113 3287 2833 1473 2405 ROIC（%） 7.6 20.4 11.8 11.1 14.1 净利润 1069 3295 2228 2371 3477 偿债能力 折旧摊销 217 362 350 374 460 资产负债率（%） 16.8 13.9 13.0 12.3 14.0 财务费用 7 -498 -470 -540 -701 净负债比率（%） -44.9 -32.4 -50.0 -51.6 -50.2 投资损失 -27 -7 -8 -14 -10 流动比率 4.7 5.4 6.5 7.1 6.0 营运资金变动 -1165 -53 737 -735 -844 速动比率 3.8 4.6 5.6 6.3 5.0 其他经营现金流 12 188 -2 17 22 营运能力 投资活动现金流 -2205 -4671 561 -405 -1564 总资产周转率 0.4 0.6 0.5 0.4 0.5 资本支出 1660 2151 -519 437 1590 应收账款周转率 3.3 4.8 4.3 4.6 4.7 长期投资 -477 -2592 5 2 -4 应付账款周转率 5.6 9.6 7.5 7.7 7.8 其他投资现金流 -68 71 37 31 30 每股指标（元） 筹资活动现金流 6211 -743 440 369 525 每股收益（最新摊薄） 2.89 8.93 6.03 6.42 9.41 短期借款 365 -375 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 0.31 8.89 7.66 3.98 6.50 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄） 34.09 42.30 48.3