利润表现超预期，龙头能力持续显现

业绩简评 4月25日公司发布23年报及24年一季报，23年全年营收/归母净利润分别同比+11.5%/+21.4%至157.0/38.7亿元。其中23Q4公司营收/归母净利润分别同比+13.3%/+27.7%至40.9/10.6亿元。24Q1营收/归母净利/扣非归母净利分别同比 +14.1%/+26.3%/+26.7%至38.0/9.3/8.2亿元。分红方案为每股派息3.1元（含税），以资本公积金每股转增0.45股。 经营分析 收入增长符合预期，新能源产品表现优异：在房地产市场持续低 迷的情况下，公司收入增长显现龙头韧性。分业务来看，23年电连接/智能电工照明/新能源产品收入分别同比 +4.8%/+15.4%/+148.6%至73.9/79.0/3.8亿元，其中23H2收入分 别同比+0.4%/+15.2%/+129.6%，公司传统优势品类延续稳健增长的同时，新能源业务随着产品线逐步完善、线下渠道持续扩张（截 人民币(元)成交金额(百万元) 至23年末已累计开发1.7万余家终端网点），整体延续优异表现。24Q1公司整体收入延续稳健表现，预计转换器、墙开两大优势品类表现相对稳定，而无主灯、新能源充电枪/桩贡献度进一步提升。 毛利率改善显著，销售费用率有所提升：公司23年及24Q1净利 润表现优异，主因原材料价格下降叠加公司供应链持续优化共同推动毛利率显著提升。23年整体毛利率同比+5.2pct至43.2%，其中电连接/智能电工照明/新能源产品毛利率分别同比 +6.6/+3.9/+1.8pct，并且24年Q1毛利率延续较优表现，同比 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 14,081 15,695 18,149 20,924 23,983 营业收入增长率 13.70% 11.46% 15.64% 15.29% 14.62% 归母净利润(百万元) 3,189 3,870 4,586 5,346 6,181 归母净利润增长率 14.68% 21.37% 18.49% 16.59% 15.62% 摊薄每股收益(元) 5.305 4.341 5.143 5.997 6.933 每股经营性现金流净额 5.02 5.28 5.40 6.54 7.61 ROE(归属母公司)(摊薄) 25.72% 26.79% 28.36% 28.72% 28.72% P/E 27.01 22.03 20.95 17.97 15.54 P/B 6.95 5.90 5.94 5.16 4.46 +5.0pct至42.2%。费用率方面，23年销售/管理/研发费用率分别同比+1.1/+0.4/+0.1pct至6.8%/4.0%/6.7%，24Q1销售/管理/研发费用率分别同比+1.0/+0.2/+0.7pct至7.4%/4.2%/4.5%，销售 费用率提升主因公司品牌形象焕新及新品营销推广投入加大。综合能力持续提升，新品类+海外市场开拓支撑公司持续成长：公 司近年来持续推进品牌焕新、供应链优化等综合能力提升，在此基础上，新品类+海外市场扩张有望支撑公司持续增长。目前新品类发展正兑现高增长，海外市场发展思路也已理顺。公司一方面以传统优势品类进军东南亚国家，23年已完成了东南亚主要国家经销商体系的升级，并且开启了中东、南美等新兴市场的前期布局，另 114.00 108.00 102.00 96.00 90.00 84.00 78.00 230426 230726 231026 240126 成交金额公牛集团沪深300 600 500 400 300 200 100 0 一方面以新能源充电和家用储能业务快速切入欧美市场，整体海 外布局思路清晰，打法逐步完善，品牌顺利出海可期。 盈利预测、估值与评级 预计24-26年公司EPS分别为5.14、6.00、6.93元，当前股价对 应PE为21/18/16倍，维持“买入”评级。 风险提示 海外市场扩张不畅；新品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 12,385 14,081 15,695 18,149 20,924 23,983 货币资金 4,377 4,612 4,744 5,901 7,777 10,750 增长率 13.7% 11.5% 15.6% 15.3% 14.6% 应收款项 417 300 282 323 361 394 主营业务成本 -7,809 -8,730 -8,914 -10,310 -11,943 -13,729 存货 1,377 1,285 1,421 1,356 1,472 1,542 %销售收入 63.0% 62.0% 56.8% 56.8% 57.1% 57.2% 其他流动资产 7,086 7,363 9,901 10,047 10,257 10,468 毛利 4,576 5,351 6,781 7,839 8,981 10,254 流动资产 13,257 13,560 16,348 17,627 19,867 23,154 %销售收入 37.0% 38.0% 43.2% 43.2% 42.9% 42.8% %总资产 85.7% 81.4% 82.7% 82.0% 82.4% 84.0% 营业税金及附加 -83 -116 -133 -136 -157 -180 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.7% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 1,692 2,466 2,793 3,217 3,535 3,690 销售费用 -560 -800 -1,070 -1,234 -1,391 -1,511 %总资产 11.0% 14.8% 14.1% 15.0% 14.7% 13.4% %销售收入 4.5% 5.7% 6.8% 6.8% 6.7% 6.3% 无形资产 314 391 358 396 424 450 管理费用 -428 -501 -626 -708 -753 -839 非流动资产 2,221 3,090 3,414 3,881 4,230 4,414 %销售收入 3.5% 3.6% 4.0% 3.9% 3.6% 3.5% %总资产 14.3% 18.6% 17.3% 18.0% 17.6% 16.0% 研发费用 -471 -588 -673 -762 -858 -983 资产总计 15,474 16,650 19,762 21,509 24,097 27,569 %销售收入 3.8% 4.2% 4.3% 4.2% 4.1% 4.1% 短期借款 1,174 854 995 802 407 407 息税前利润（EBIT） 3,035 3,346 4,278 4,999 5,822 6,740 应付款项 2,135 2,090 2,762 2,797 3,201 3,599 %销售收入 24.5% 23.8% 27.3% 27.5% 27.8% 28.1% 其他流动负债 1,307 1,141 1,313 1,504 1,642 1,802 财务费用 88 108 109 77 128 191 流动负债 4,617 4,086 5,070 5,104 5,250 5,808 %销售收入 -0.7% -0.8% -0.7% -0.4% -0.6% -0.8% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 101 149 232 219 221 222 公允价值变动收益 0 0 18 0 0 0 负债 4,718 4,235 5,302 5,323 5,471 6,030 投资收益 190 272 199 250 250 250 普通股股东权益 10,756 12,399 14,446 16,171 18,612 21,524 %税前利润 5.7% 7.2% 4.4% 4.6% 3.9% 3.4% 其中：股本 601 601 892 892 892 892 营业利润 营业利润率 营业外收支 3,65129.5% -326 3,81427.1%-60 4,72730.1% -191 5,44630.0%0 6,34930.3%0 7,34130.6%0 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 6,0110 15,474 7,75716 16,650 9,38414 19,762 11,11614 21,509 13,43114 24,097 16,31414 27,569 税前利润利润率 3,32526.8% 3,75426.7% 4,53628.9% 5,44630.0% 6,34930.3% 7,34130.6% 比率分析 所得税 -545 -569 -672 -860 -1,003 -1,160 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 16.4% 15.2% 14.8% 15.8% 15.8% 15.8% 每股指标 净利润 2,780 3,185 3,864 4,586 5,346 6,181 每股收益 4.625 5.305 4.341 5.143 5.997 6.933 少数股东损益 0 -3 -6 0 0 0 每股净资产 17.891 20.628 16.203 18.139 20.876 24.143 归属于母公司的净利润 2,780 3,189 3,870 4,586 5,346 6,181 每股经营现金净流 4.946 5.018 5.276 5.400 6.543 7.613 净利率 22.4% 22.6% 24.7% 25.3% 25.6% 25.8% 每股股利 0.000 3.300 3.100 3.200 3.400 3.700 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 25.85% 25.72% 26.79% 28.36% 28.72% 28.72% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 17.97% 19.15% 19.58% 21.32% 22.19% 22.42% 净利润 2,780 3,185 3,864 4,586 5,346 6,181 投入资本收益率 21.18% 21.31% 23.47% 24.70% 25.69% 25.80% 少数股东损益 0 -3 -6 0 0 0 增长率 非现金支出 241 265 283 288 346 411 主营业务收入增长率 23.22% 13.70% 11.46% 15.64% 15.29% 14.62% 非经营收益 -174 -320 -302 -264 -236 -249 EBIT增长率 16.61% 10.26% 27.84% 16.86% 16.46% 15.78% 营运资金变动 126 -115 858 205 377 445 净利润增长率 20.18% 14.68% 21.37% 18.49% 16.59% 15.62% 经营活动现金净流 2,973 3,016 4,704 4,814 5,833 6,788 总资产增长率 24.41% 7.60% 18.69% 8.84% 12.03% 14.41% 资本开支 -453 -1,015 -653 -720 -690 -590 资产管理能力 投资 0 -19 0 -100 -200 -200 应收账款周转天数 5.9 5.8 5.7 5.5 5.3 5.0 其他 -1,136 -712 -2,782 250 250 250 存货周转天数 50.6 55.7 55.4 48.0 45.0 41.0 投资活动现金净流 -1,589 -1,746