成本可控、均价提升，浆纸一体化初成

公司发布2024年一季报：2024Q1实现收入17.26亿元（同比+37.2%）， 归母净利润1.34亿，扣非归母净利润1.32亿元。24Q1受春节影响，销量 环比略降，提价逐步落地、均价环比稳步提升；受益于前期囤浆，报表端成 本上升幅度可控，吨净利小幅下滑。假设Q1销量为28.5万吨（环比-3万 吨），根据我们测算，Q1均价约为6057元/吨（环比+174元/吨），吨净 利约为470元/吨（环比-57元）。展望未来，公司3-4月连发涨价函、预计 落地情况较好，Q2均价有望持续攀升，且自产浆产能爬坡、整体成本可控， Q2吨净利预计表现平稳。 横纵布局，成长路径清晰。2023年2.2万吨数码转印纸、1.8万吨描图纸相 继落地，并于23Q3末收购3.5万吨工业衬纸产能，截止24年4月初公司 合计产能已达约140万吨。2024年湖北一期（箱板瓦楞纸）有望于H1末 开机试产，且后续仍有特纸项目持续落地，25年末总产能有望翻番，成长 路径清晰。此外，30万吨化机浆产能持续爬坡（主要供应食品&文化纸）， 60万吨化学浆目前已至环评二次公示，浆纸一体进程加快，有望弱化周期 影响。 盈利中枢上移，费用管控优异。2024Q1毛利率为13.0%（同比+9.5pct）， 归母净利率为7.8%（同比+10.1pct），受益于成本压力缓解，利润率改善， 未来伴随浆纸一体化进程加速，盈利中枢有望上移；从费用表现来看， 2024Q1期间费用率为4.9%（同比+0.8pct），其中销售/管理/研发/财务费 用率分别为0.2%/1.4%/1.6%/1.7%（同比+0.04/-0.2/+0.6/+0.3pct）。 现金流&营运能力表现优异。2024Q1净经营现金流为1.73亿元（同比+2.30 亿元）。营运能力方面，截止2024Q1，应收、应付、存货周转天数分别为 56.26/38.82/35.33天（同比-11.57/-10.34/-21.20天）。 盈利预测：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.8亿元、7.5、 9.0亿元，对应PE为11.1X、8.5X、7.1X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料波动、需求复苏不及预期，食品卡竞争加剧，产能爬坡不 及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）