库存恢复健康态势，维持全年业绩指引

库存恢复健康态势，维持全年业绩指引 事件：李宁公布2024Q1经营情况，全平台零售流水同比低单位数增长，其中线下同比录得低单位数下降，电商同比录得20-30%低段增长，整体表现与市场预期大致相符，电商表现好于预期。综合考虑，我们预测2024/2025/2026年EPS为1.30/1.45/1.59元，目标价28.3港元，维持“买入”评级。 报告摘要 电商渠道超预期，跑步品类表现亮眼24Q1李宁（不包括李宁YOUNG）全平台零售流水同比低单位数增长，主要受同期高基数影响，整体符合公司预期。分渠道来看，线下渠道（包括直营及批发）同比录得低单位数下降，其中直营同比中单位数增长，批发同比中单位数下降，直营表现好于批发主要由于直营的奥莱门店增速较高，但直营正价门店和批发门店同店表现接近；电商同比录得20-30%低段增长，表现超预期，主要是由于线上客流回归以及公司营销整合和品牌建设所带动。线上不同平台的表现也有较大差异，其中得物增长超100%，抖音增速超20%，京东增长双位数，天猫增长高单位数。虽然天猫平台增速放缓，但收入占比仍然是最大的，收入占比超过1/3。童装基于去年同期高基数影响，录得单位数增长，门店店效与去年同期持平。 渠道库存健康，折扣同比改善在渠道库存周转方面，24Q1公司线下渠道库存周转4-4.5个月，6个月新品占比约80%，渠道库存处于健康状态，库龄结构保持良好。折扣方面，公司线下渠道与电商渠道零售折扣同比改善低单位数，直营渠道同比改善中单位数，综合折扣为6折高段。 销售门店减少，直营表现好于批发年初至Q1末,公司大货销售点净减少26家 公司动态分析 李宁（2331.HK） 2024年4月24日 证券研究报告 运动鞋服 投资评级：买入目标价格：28.3港元 现价(2024-4-23)：18.5港元 总市值(百万港元)47,812.89 流通市值(百万港元)47,812.89 总股本(百万股)2,584.48 流通股本(百万股)2,584.48 12个月低/高(港元)14.9/24.6 平均成交(百万港元)519.85 股东结构 非凡中国10.56% 富达国际6.85% GICPrivateLimited5.02% 贝莱德4.58% EFundManagement4.50% 其他股东68.50% 总共100.00% 股价表现 至6214家，其中零售业务净增加1家至1499家，批发业务净减少27家至4715 家；童装销售点净减少23家至1405家。从同店销售表现来看，公司同店销售同比中单位数下降，其中线下渠道均呈下滑趋势，直营和批发渠道分别录取低单位数和10-20%中段下降，电商渠道则录得20-30%低段增长。 投资建议：公司一季度表现基本符合市场预期，全年指引也将维持。随着库存水平回归健康，我们相信公司的增长将回归稳健的水平。随着巴黎奥运的到来，公司也将开展一系列营销活动以提高品牌声量。综合考虑，我们预测2024/2025 /2026年EPS为1.30/1.45/1.59元，给予2024年20倍PE，目标价28.3港元，维持“买入”评级。 股价及恒指相对走势 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0/27/23 0/23 3 0.0 成交额(百万港元 风险提示：宏观经济下行影响消费；业内竞争加剧；渠道改革不及预期。 人民币百万元2022A2023A2024E2025E2026E %一个月三个月十二个月相对收益-11.539.29-51.84 绝对收益-9.5418.89-68.01 营业收入 增长率(%) 25,803 14.3% 27,5987.0% 29,2576.0% 32,211 10.1% 34,5207.2% 数据来源：WIND、港交所、公司 归母净利润（扣非） 4,064 3,046 3,372 3,743 4,123 增长率(%) 1.3% -25.0% 10.7% 11.0% 10.2% 毛利率(%) 48.4% 48.4% 48.6% 48.8% 49.1% 杨怡然消费行业分析师 归母净利率(%) 15.7% 11.0% 11.5% 11.6% 11.9% +852-22131401 每股收益(元) 1.55 1.18 1.30 1.45 1.59 laurayang@eif.com.hk 每股净资产(元) 9.30 9.44 10.39 11.44 12.53 市盈率 10.95 14.45 13.06 11.76 10.68 市净率 1.83 1.80 1.64 1.49 1.36 股息收益率（%） 2.72 3.24 2.29 2.54 2.80 数据来源：公司资料，安信国际预测 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 收入 25,803 27,598 29,257 32,211 34,520 销售成本 -13,319 -14,246 -15,038 -16,508 -17,588 毛利 12,485 13,352 14,219 15,703 16,932 销售费用 -7,314 -9,080 -9,070 -9,985 -10,701 管理费用 -1,113 -1,256 -1,375 -1,514 -1,622 经营溢利 4,862 3,539 4,225 4,631 5,058 财务开支 327 319 68 139 207 税前盈利 5,415 4,116 4,556 5,059 5,572 所得税 -1,351 -1,069 -1,185 -1,315 -1,449 税后净利润 4,064 3,047 3,372 3,743 4,123 扣非归母净利润 4,064 3,046 3,372 3,743 4,123 EPS(元) 1.55 1.18 1.30 1.45 1.59 同比增长率收入(%) 14.31% 6.96% 6.01% 10.10% 7.17% 归母净利润(%) 1.32% -25.04% 10.67% 11.02% 10.15% 资产负债表（人民币百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 7,382 5,444 8,311 10,624 14,051 应收账款 1,020 1,206 1,039 1,432 1,216 存货 2,428 2,493 2,451 2,976 2,806 其他流动资产 1,564 4,510 4,666 4,827 4,994 流动资产总额 12,395 13,653 16,466 19,860 23,067 固定资产 3,393 4,279 4,408 4,445 4,402 无形资产 217 221 210 199 189 其他非流动资产 17,641 16,055 15,571 15,208 14,952 非流动资产总额 21,252 20,555 20,189 19,852 19,543 总资产 33,647 34,208 36,656 39,712 42,610 应付账款 1,584 1,790 1,795 2,140 2,052 应付即期税项 1,037 915 934 952 971 其他流动负债 4,619 4,563 4,468 4,384 4,312 流动负债总额 7,241 7,268 7,196 7,477 7,335 应付特许使用权 16 9 8 8 8 递延税项负债 519 627 596 566 538 其他长期负债 1,539 1,897 1,985 2,077 2,174 非流动负债总额 2,074 2,533 2,589 2,651 2,720 总负债 9,315 9,801 9,785 10,128 10,055 股东权益 24,332 24,407 26,871 29,584 32,555 （转下页） 现金流量表（人民币百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3,914 -4,249 4,422 4,378 5,490 投资活动现金流 -9,481 554 -610 -458 -322 融资活动现金流 -1,887 1,664 -1,038 -1,700 -1,834 现金变化 -7,455 -2,031 2,774 2,221 3,334 期初持有现金 14,745 7,382 5,444 8,311 10,624 汇率变动 93 93 93 93 93 期末持有现金 7,382 5,444 8,311 10,624 14,051 财务数据 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 盈利能力毛利率 48.4% 48.4% 48.6% 48.8% 49.1% 归母净利率 15.7% 11.0% 11.5% 11.6% 11.9% ROE 17.9% 12.5% 13.2% 13.3% 13.3% 营运表现行销费用/收入(%) 32.7% 37.5% 35.7% 35.7% 35.7% 实际税率(%) 25.0% 26.0% 26.0% 26.0% 26.0% 股息支付率(%) 30.0% 47.1% 30.0% 30.0% 30.0% 库存周转天数 58 63 60 60 60 应付账款天数 14 15 14 14 14 应收账款天数 44 43 44 44 44 杠杆比率资本负债率 27.7% 28.7% 26.7% 25.5% 23.6% 总资产/股本 1.4 1.4 1.4 1.3 1.3 利息覆盖倍数 40.3 19.5 26.0 29.0 32.1 资料来源：公司公告,安信国际预测 客户服务热线 香港：22131888国内：4008695517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。安信国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。（5）可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其 （但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，