产品至稳定期后利润释放可期，分红计划提振信心

证券研究报告 三七互娱（002555）:产品至稳定期后利润释放可期，分红计划提振信心 2024年04月23日 公司研究公司点评三七互娱（002555）投资评级买入上次评级买入冯翠婷传媒互联网及海外 事件：三七互娱发布2023年年报及2024年一季度业绩预告。公司2023年全年实现营收165.47亿元，同比增长0.86%，归母净利润26.59亿元，同比减少10.01%。2024年一季度预计实现归母净利润6.0-6.5亿元，同比减少16.08%-22.54%。 首席分析师 点评： 执业编号：S1500522010001邮箱：fengcuiting@cindasc.com 新品拉动利润环比改善，分红计划提振信心。2023年全年公司实现营业收入165.47亿元，同比增长0.86%，归母净利润26.59亿元，同比下降10.01%，扣非归母净利润24.97亿元，同比下降13.38%。单拆23Q4，公司实现营业收入45.04亿元，同比下降4.74%，归母净利润4.66亿元，同比下降33.17%，扣非归母净利润4.19亿元，同比下降37.61%。在新品的拉动下，公司预计24Q1营收同比增幅有望超过25%；归母净利润6-6.5亿元，同比下降16.08%-22.54%，环比增长30%-40%；预计扣非归母净利润5.9-6.4亿元，同比下降4.54%-11.99%，主要系新游在推广初期导致销售费用增加。公司宣布分红每10股派息3.7元，且后续拟采用季度分红，每期不超过5亿元，全年合计不超过15亿元。公司成功把握小程序红利，多款产品位列小游戏畅销榜排名前列。截止4月23日数据，《寻道大千》（第1）、《灵剑仙师》（第6）、《无名之辈》（第9）、《灵魂序章》（第18）均在小游戏畅销榜中有不错表现。由于小游戏上线初期买量投入较大，对利润的贡献有所延后，今年小游戏陆续上线后有望给业绩带来新的增量。出海地位稳固，储备产品丰富。尽管海外市场面临一些挑战，公司境外营业收入保持较稳定的增长，达58.07亿元，入选中国手游发行商海外收入榜前三甲。公司目前已储备超过40款自研或代理优质手游，包括《代号斗罗MMO》《时光杂货店》《赘婿》《MechaDomination》等多款精品化产品。盈利预测与投资评级：公司产品进入稳步增长期，后续产品储备丰富，产品进入稳定期后利润释放可期，我们预计公司24-26年营业收入分别为187.9/209.7/232.3亿，同比增长13.6%/11.6%/10.8%；归母净利分别为30.3/33.8/37.3亿，同比增长13.9%/11.7%/10.4%，4月23日对应估值 信达证券股份有限公司 12x/11x/10x，继续维持”买入“评级。 CINDASECURITIESCO.,LTD 风险因素：行业政策风险，核心游戏表现不及预期，海外市场游戏不达预 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 期，汇率波动导致的游戏海外收入业绩风险。 表1重要财务指标 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 16,406 16,547 18,792 20,973 23,228 增长率YoY% 1.2% 0.9% 13.6% 11.6% 10.8% 归母净利(百万元) 2,954 2,659 3,028 3,381 3,732 增长率YoY% 2.7% -10.0% 13.9% 11.7% 10.4% 毛利率% 81.4% 79.5% 79.5% 80.1% 80.3% 净资产收益率ROE% 24.2% 20.9% 21.2% 20.9% 20.4% EPS(摊薄)(元) 1.34 1.20 1.37 1.52 1.68 市盈率P/E(倍) 13.51 15.68 12.30 11.01 9.98 市净率P/B(倍) 3.29 3.28 2.60 2.31 2.03 资料来源：Wind,信达证券研发中心预测；股价为2024年4月23日收盘价 表2公司游戏Pipeline 研发商 产品名称 品类题材画风 自研 代号斗罗MMO 国漫东方玄幻MMORPG 自研 代号MLK 日式Q版MMORPG 自研 代号休闲SLG Q版战争SLG 自研 代号正奇SLG 写实三国SLG 自研 代号战歌M 西方魔幻MMORPG 自研 代号DQ 日式奇幻卡通放置RPG 自研 代号M1 欧美卡通休闲 自研 代号TD 玄幻题材塔防 代理 时光杂货店 现代题材模拟经营 代理 赘婿 古风水墨模拟经营 代理 时光大爆炸 绘本卡通国风模拟经营 代理 YesYourHighness 中世纪题材模拟经营 代理 代号商途 古穿商斗模拟经营 代理 诸神黄昏:征服 西方魔幻MMORPG 代理 三国群英传:鸿鹄霸业 三国题材SLG 代理 赤壁之战2 三国题材SLG 代理 MechaDomination 巨兽题材SLG 代理 PrimaConquest:DinoEra 恐龙卡通SLG 代理 AbyssSurvivor 魔幻卡通SLG 代理 失落星环 星际题材卡牌 代理 代号休闲 现代度假村休闲游戏 代理 MatchCozy3D 现代卡通休闲益智 代理 代号梦境 现代都市写实女性向 资料来源：三七互娱2023年度报告，信达证券研发中心整理 资产负债表 单位: 百万元 利润表 单位: 百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 23,22 流动资产 10,587 11,123 13,040 14,919 17,147 营业总收入 16,406 16,547 18,792 20,973 8 货币资金 5,129 6,177 7,764 9,339 11,196 营业成本 3,049 3,392 3,852 4,174 4,576 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 32 37 41 46 51 12,83 应收账款 1,434 1,479 1,624 1,833 2,030 销售费用 8,733 9,091 10,467 11,751 1 预付账款 855 1,143 1,284 1,360 1,511 管理费用 526 592 656 734 818 存货 0 0 0 0 0 研发费用 905 714 735 841 1,150 其他 3,168 2,323 2,368 2,388 2,411 财务费用 -74 -221 -39 -52 -72 非流动资产 6,509 8,012 8,490 8,966 9,540 减值损失合计 -90 -112 250 250 350 长期股权投资 622 521 521 521 521 投资净收益 76 8 9 10 12 固定资产（合计） 850 824 986 1,159 1,392 其他 87 202 100 119 132 无形资产 1,060 1,040 1,121 1,201 1,332 营业利润 3,309 3,041 3,438 3,858 4,368 其他 3,977 5,627 5,863 6,086 6,296 营业外收支 -7 7 0 0 0 资产总计 17,095 19,135 21,530 23,886 26,687 利润总额 3,302 3,048 3,438 3,858 4,368 流动负债 4,341 5,906 6,731 7,268 7,906 所得税 392 414 440 494 655 短期借款 901 1,555 1,755 2,005 2,105 净利润 2,910 2,634 2,998 3,365 3,713 应付票据 555 1,087 1,161 1,201 1,363 少数股东损益 -45 -25 -30 -17 -19 应付账款 1,649 1,826 2,139 2,284 2,509 归属母公司净利润 2,954 2,659 3,028 3,381 3,732 其他 1,237 1,438 1,677 1,778 1,929 EBITDA 3,501 3,012 3,101 3,489 3,867 非流动负债 441 417 417 417 417 EPS（当年）（元） 1.34 1.20 1.37 1.52 1.68 长期借款 323 306 306 306 306 其他 118 111 111 111 111 现金流量表 单位: 百万元 负债合计 4,783 6,322 7,148 7,684 8,323 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 129 105 75 59 40 经营活动现金流 3,557 3,147 3,186 3,258 3,702 归属母公司股东权 12,184 12,707 14,307 16,143 18,325 净利润 2,910 2,634 2,998 3,365 3,713 益 负债和股东权益 17,095 19,135 21,530 23,886 26,687 折旧摊销 213 194 61 62 64 财务费用 24 -99 92 113 121 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失 -76 -8 -9 -10 -12 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变动 385 421 288 -27 159 营业总收入 16,406 16,547 18,792 20,973 23,228 其它 101 6 -244 -244 -344 同比(%) 1.2% 0.9% 13.6% 11.6% 10.8% 投资活动现金流 -3,330 -1,446 -278 -276 -274 归属母公司净利润 2,954 2,659 3,028 3,381 3,732 资本支出 -317 -1,309 -292 -291 -291 同比(%) 2.7% -10.0% 13.9% 11.7% 10.4% 长期投资 -81 -87 0 0 0 毛利率(%) 81.4% 79.5% 79.5% 80.1% 80.3% 其他 -2,933 -50 13 15 17 ROE(%) 24.2% 20.9% 21.2% 20.9% 20.4% 筹资活动现金流 -1,585 -2,286 -1,392 -1,363 -1,521 EPS（摊薄） 1.34 1.20 1.37 1.52 1.68 吸收投资 93 1 0 0 0 （元）P/E 13.51 15.68 12.30 11.01 9.98 借款 1,640 2,911 200 250 100 P/B 3.29 3.28 2.60 2.31 2.03 支付利息或股息 -1,634 -2,052 -1,592 -1,613 -1,621 EV/EBITDA 10.37 12.49 10.25 8.74 7.43 现金净增加额 -1,298 -575 1,587 1,575 1,856 研究团队简介 冯翠婷，信达证券传媒互联网及海外首席分析师，北京大学管理学硕士，香港大学金融学硕士，中山大学管理学学士。2016-2021年任职于天风证券，覆盖互联网、游戏、广告、电商等多个板块，及元宇宙、体育二级市场研究先行者（首篇报告作者），曾获21年东方财富Choice金牌分析师第一、Wind金牌分析师第三、水晶球奖第六、金麒麟第七，20年Wind金牌分析师第一、第一财经第一、金麒麟新锐第三。 凤超，信达证券传媒互联网及海外团队高级研究员，本科和研究生分别毕业于清华大学和法国马赛大学，曾在腾讯担任研发工程师，后任职于知名私募机构，担任互联网行业分析师。目前主要负责海外互联网行业的研究，拥有5年的行研经验，对港美股市场和互联网行业有长期的跟踪覆盖。主要关注电商、游戏、本地生活、短视频等领域。 刘旺，信达证券传媒互联网及海外团队高级研究员。北京大学金融学硕士，