自主品牌持续放量，传统业务有望改善

2024年4月23日 自主品牌持续放量，传统业务有望改善 瑞尔特(002790) 评级： 买入 股票代码： 002790 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 13.29/7.1 目标价格： 总市值(亿) 47.97 最新收盘价： 11.48 自由流通市值(亿) 29.93 自由流通股数(百万) 260.69 事件概述 公司发布2023年年报：2023年公司实现营收21.8亿元、同比增长11.5%，归母净利2.2亿元、同比增长3.6%，扣非后归母净利2.0亿元，同比增长3.6%；单季度看，Q4单季度公司实现营收6.4亿元、同比+11.3%，归母净利0.4亿元、同比下降24.8%，扣非后归母净利0.4亿元、同比下降23.1%。现金流方面，2023年公司经营活动产生的现金流量净额4.4亿元，同比+20.1%，现金流表现稳健。公司拟向全体股东每10股派发现金 红利2.5元（含税）。 分析判断: ►智能座便器及盖板业务快速增长且贡献营收比扩大，带动毛利率进一步提升 分产品看，23年公司水箱及配件、智能座便器及盖板、同层排水系统产品、其他产品分别实现营收6.2、12.7、2.1、0.9亿元，同比分别-13.7%、+25.9%、+17.7%、+53.3%，贡献营收比分别为28.4%、58.0%、 9.6%、4.1%，我们分析受益于自主品牌持续发展，公司智能座便器及盖板业务占比提升明显。根据《2022中国智能坐便器消费趋势》统计，智能坐便器在我国的市场普及率约为5%，未来提升潜力仍然巨大。而传统水箱及配件业务受海外需求疲软等影响，贡献营收比较22年下滑明显，但随着海外客户去库存结束以及下游需 求回暖，我们预期传统水箱及配件等业务在2024年有望迎来改善。 ►自主品牌放量带动毛利率提升 盈利能力方面，2023年公司毛利率、净利率分别为29.5%、9.9%，同比分别+4.7pct、-0.8pct；公司整体毛利率提升预计系产品结构优化，公司高毛利的智能坐便器及盖板等业务占比扩大，分产品看，23年公司智能座便器及盖板、水箱及其配件业务毛利率分别提升6.5pct、1.4pct至30.1%、25.8%。净利率小幅下降系期间费用率同比提升较多，期间费用方面，2023年公司期间费用率为18.7%，同比+5.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.9%/4.6%/4.2%/-1.0%，同比分别+4.6pct/-0.2pct/-0.1pct/+1.3pct；销售费用率提升较多系品牌推广费增加所致，财务费用率提升则系汇兑收益同比减少影响。 投资建议： 我们持续看好智能坐便器渗透率快速提升，公司自有品牌快速发力，盈利端随着规模效应的发挥，盈利能力持续提升。但考虑自主品牌规模效应显现，我们调整此前盈利预测，24、25年营业收入分别由27.38、32.92亿元调整至27.43、33.02亿元，预计26年营收为39.58亿元，24、25EPS分别由0.71、0.87元调整至0.67、 0.80元，预计26年EPS为0.96元，按照2024年4月23日收盘价11.48/股，对应PE分别为17/14/12倍。维持“买入”评级。 风险提示 智能坐便器等新业务放量不及预期风险；原材料价格大幅波动影响；行业竞争加剧风险；海运持续紧张影响。 盈利预测与估值 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,960 2,184 2,743 3,302 3,958 YoY（%） 4.9% 11.5% 25.6% 20.4% 19.9% 归母净利润(百万元) 211 219 278 334 399 YoY（%） 51.4% 3.6% 27.3% 19.9% 19.5% 毛利率（%） 24.8% 29.5% 29.7% 29.9% 30.0% 每股收益（元） 0.51 0.53 0.67 0.80 0.96 ROE 10.9% 10.5% 11.8% 12.4% 12.9% 市盈率 21.82 21.00 16.70 13.92 11.65 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：徐林锋分析师：宋姝旺 邮箱：xulf@hx168.com.cn邮箱：songsw@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002SACNO：S1120523070002 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 2,184 2,743 3,302 3,958 净利润 215 278 333 398 YoY(%) 11.5% 25.6% 20.4% 19.9% 折旧和摊销 106 70 75 77 营业成本 1,539 1,927 2,315 2,769 营运资金变动 115 -444 -230 -214 营业税金及附加 16 25 29 35 经营活动现金流 436 -126 141 218 销售费用 238 302 363 435 资本开支 -138 -93 -71 -41 管理费用 101 143 170 202 投资 -177 0 0 0 财务费用 -21 -12 -5 1 投资活动现金流 -316 -68 -42 -5 研发费用 91 101 122 146 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 -5 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 10 25 30 36 筹资活动现金流 -93 -2 -2 -2 营业利润 249 313 375 448 现金净流量 33 -196 98 211 营业外收支 -3 -1 -1 -1 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 246 312 375 447 成长能力 所得税 31 34 41 49 营业收入增长率 11.5% 25.6% 20.4% 19.9% 净利润 215 278 333 398 净利润增长率 3.6% 27.3% 19.9% 19.5% 归属于母公司净利润 219 278 334 399 盈利能力 YoY(%) 3.6% 27.3% 19.9% 19.5% 毛利率 29.5% 29.7% 29.9% 30.0% 每股收益 0.53 0.67 0.80 0.96 净利润率 9.9% 10.1% 10.1% 10.1% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 8.1% 8.9% 9.3% 9.6% 货币资金 588 391 489 700 净资产收益率ROE 10.5% 11.8% 12.4% 12.9% 预付款项 19 29 35 42 偿债能力 存货 369 475 571 683 流动比率 3.96 3.61 3.60 3.63 其他流动资产 1,094 1,589 1,846 2,093 速动比率 3.22 2.87 2.86 2.88 流动资产合计 2,069 2,484 2,940 3,517 现金比率 1.13 0.57 0.60 0.72 长期股权投资 1 1 1 1 资产负债率 23.2% 25.2% 25.5% 25.8% 固定资产 499 529 534 507 经营效率 无形资产 67 67 67 67 总资产周转率 0.81 0.87 0.92 0.95 非流动资产合计 625 655 660 633 每股指标（元） 资产合计 2,694 3,139 3,600 4,151 每股收益 0.53 0.67 0.80 0.96 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 4.98 5.65 6.45 7.40 应付账款及票据 281 449 539 645 每股经营现金流 1.04 -0.30 0.34 0.52 其他流动负债 241 240 278 324 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 522 689 817 969 估值分析 长期借款 25 25 25 25 PE 21.00 16.70 13.92 11.65 其他长期负债 78 78 78 78 PB 2.10 1.97 1.73 1.50 非流动负债合计 103 103 103 103 负债合计 625 792 920 1,072 股本 418 418 418 418 少数股东权益 -11 -11 -12 -12 股东权益合计 2,069 2,347 2,680 3,079 负债和股东权益合计 2,694 3,139 3,600 4,151 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，11年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年7月加入华西证券，3年从业经验，悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构