传统业务回暖，跨境电商加速自主品牌出海

证券研究报告|公司点评报告 2024年08月23日 传统业务回暖，跨境电商加速自主品牌出海 恒林股份(603661) 评级： 买入 股票代码： 603661 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 52.99/29.59 目标价格： 总市值(亿) 44.52 最新收盘价： 32.01 自由流通市值(亿) 44.52 自由流通股数(百万) 139.07 事件概述 公司发布2024年中报：上半年实现营收48.04亿元，同比+31.86%，收入端高增长，主要系公司制造拓客+品牌 出海经营计划效果逐步呈现、跨境电商销售增长所致；归母净利润2.20亿元，同比-16.17%；扣非后归母净利 为2.20亿元，同比-9.17%。公司经营活动产生的现金流量净额为6.47亿元，同比+152.19%，同比增加明显，主要系报告期增加票据支付所致。单季度看，2024Q2实现营收24.51亿元，同比+25.68%；实现归母净利润 1.17亿元，同比-36.30%；扣非后归母净利润1.17亿元，同比-29.23%；公司为提升市场份额，增加新品推广营销费用，且受汇率波动及海运费同比上涨的影响，利润端承压。现金流方面，公司经营活动产生的现金流量净额为4.89亿元，同比+153.94%。 分析判断: ►收入端：制造拓客+品牌出海经营计划显效，跨境电商助推自主品牌建设 公司2024年上半年收入稳步提升，得益于公司全球布局品牌战略，同时制造业务深耕欧美市场，组建专业营销团队促进市场扩张、客户拓展。分产品看，办公家具、软体家具、板式家具、新材料地板和其他主营业务分别实现收入18.73亿元/6.65亿元/4.46亿元/7.31亿元/10.81亿元，同比分别+14.94%/+18.49%/-10.24%/+5.26%/+410.82%，板式家具业务同比略有下滑，办公家具和软体家具业务增速明显。分销模式来看， 2024年上半年制造业务（OEM/ODM）营业收入实现/24.61亿元，同比+10.62%；OBM业务营业收入占比达到总营业收入的48.61%。传统OEM及ODM业务稳步复苏，而OBM业务随着公司自有品牌的发力，发展迅速。 国际电商家具市场持续扩张，根据Statista数据，2023年全球家具电商市场规模达到2,360亿美元。恒林持续加大对跨境电商业务的投入，搭建全球供应链管理体系，设立约35万平方米的仓储配送中心。跨境电商销售渠道覆盖Amazon、Walmart、TEMU、TikTok等境内外主流的第三方线上电商平台，拥有SweetFurniture、Colamy等跨境电商品牌，同时布局Facebook、Instagram等社交媒体，打造多维度线上营销网络。2024年上半年跨境电商营业收入实现16.86亿元，同比+240.89%。预计随着供应链优势及全平台布局优势逐步显现，未来公司跨境电商业务有望延续高增。 ►盈利端：盈利能力同比下降，期间费用率略有提升 盈利能力方面，公司2024年上半毛利率、净利率分别为21.16%/5.02%，同比分别-2.55pct/-2.47pct，其中Q2单季度毛利率、净利率分别为17.66%/5.19%，同比分别-5.03pct/-4.57pct，盈利能力有所下降，预计主要系新品推广销售费用增加、个别被收购的公司计提商誉减值所致。费用方面，上半年公司期间费用率为15.54%，同比+0.64pct，；其中销售费用率为8.94%，同比+0.76pct；管理费用率为4.13%，同比-1.2pct；财务费用率为0.35%，同比+1.85pct；研发费用率同比下降0.75pct至2.13%。财务费用率上升较为明显，主要受跨境电商业务占比提升后汇兑收益下降影响，为缓解汇率波动对业绩造成的影响，公司已公告开展外汇衍生品业务。 投资建议 公司抓住跨境电商新平台风口，OBM业务成长迅速，看好其凭借在TEMU和TikTok等平台的先发优势迅速抢占市场，我们上调2024年收入预测，预计2024年营收107.89亿元（前值90.21亿元），预测公司2025-2026年 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 营业收入分别为128.48/153.17亿元，由于海运费承压、跨境电商前期运营成本较高，下调2024年EPS，预计为3.64元（前值6.30元），2025-2026年EPS分别为4.60/5.81元，对应2024年8月22日32.01元/股收盘价，PE分别为9/7/6倍，维持“买入”评级。 风险提示 1）汇率波动风险；2）国际贸易摩擦风险；3）原材料价格波动风险；4）房地产行业增速不及预期 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 6,515 8,195 10,789 12,848 15,317 YoY（%） 12.8% 25.8% 31.7% 19.1% 19.2% 归母净利润(百万元) 358 263 506 639 807 YoY（%） 6.1% -26.6% 92.5% 26.2% 26.3% 毛利率（%） 21.8% 23.8% 23.3% 23.0% 23.2% 每股收益（元） 2.62 1.91 3.64 4.60 5.81 ROE 10.9% 7.7% 13.0% 14.1% 15.1% 市盈率 12.22 16.76 8.79 6.97 5.51 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：徐林锋联系人：罗天啸 邮箱：xulf@hx168.com.cn邮箱：luotx@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002SACNO： 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 8,195 10,789 12,848 15,317 净利润 278 506 639 807 YoY(%) 25.8% 31.7% 19.1% 19.2% 折旧和摊销 365 241 242 249 营业成本 6,246 8,280 9,892 11,765 营运资金变动 -479 -483 44 -88 营业税金及附加 34 41 49 58 经营活动现金流 447 368 970 1,001 销售费用 675 917 1,092 1,302 资本开支 -309 -211 -91 -111 管理费用 421 550 655 781 投资 -364 0 0 0 财务费用 25 60 64 58 投资活动现金流 -716 -157 -27 -35 研发费用 221 324 385 460 股权募资 63 0 0 0 资产减值损失 -165 -79 -30 -30 债务募资 592 0 0 0 投资收益 -14 54 64 77 筹资活动现金流 347 -67 -67 -67 营业利润 344 618 777 979 现金净流量 131 143 875 899 营业外收支 -11 -11 -11 -11 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 333 607 766 968 成长能力 所得税 55 100 127 160 营业收入增长率 25.8% 31.7% 19.1% 19.2% 净利润 278 506 639 807 净利润增长率 -26.6% 92.5% 26.2% 26.3% 归属于母公司净利润 263 506 639 807 盈利能力 YoY(%) -26.6% 92.5% 26.2% 26.3% 毛利率 23.8% 23.3% 23.0% 23.2% 每股收益 1.91 3.64 4.60 5.81 净利润率 3.4% 4.7% 5.0% 5.3% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 2.7% 4.7% 5.3% 5.9% 货币资金 1,340 1,484 2,359 3,258 净资产收益率ROE 7.7% 13.0% 14.1% 15.1% 预付款项 62 83 99 118 偿债能力 存货 1,821 2,382 2,575 2,901 流动比率 1.25 1.33 1.44 1.54 其他流动资产 2,260 2,899 3,310 3,827 速动比率 0.82 0.84 0.97 1.07 流动资产合计 5,484 6,847 8,343 10,103 现金比率 0.30 0.29 0.41 0.50 长期股权投资 22 22 22 22 资产负债率 64.0% 63.5% 62.1% 60.6% 固定资产 2,330 2,354 2,238 2,121 经营效率 无形资产 463 463 463 463 总资产周转率 0.86 1.00 1.06 1.12 非流动资产合计 4,099 3,979 3,787 3,608 每股指标（元） 资产合计 9,583 10,826 12,130 13,711 每股收益 1.91 3.64 4.60 5.81 短期借款 1,372 1,372 1,372 1,372 每股净资产 24.44 28.09 32.68 38.49 应付账款及票据 1,981 2,564 3,063 3,642 每股经营现金流 3.22 2.64 6.97 7.20 其他流动负债 1,047 1,201 1,367 1,561 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 4,400 5,136 5,802 6,575 估值分析 长期借款 1,269 1,269 1,269 1,269 PE 16.76 8.79 6.97 5.51 其他长期负债 465 465 465 465 PB 1.82 1.14 0.98 0.83 非流动负债合计 1,735 1,735 1,735 1,735 负债合计 6,135 6,871 7,536 8,310 股本 139 139 139 139 少数股东权益 49 49 49 49 股东权益合计 3,448 3,955 4,594 5,401 负债和股东权益合计 9,583 10,826 12,130 13,711 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司