2024年1~2月宏观和行业运行简析：经济运行总体平稳，有色和化工产业链景气度较高

经济运行总体平稳有色和化工产业链景气度较高 ——2024年1~2月宏观和行业运行简析 研发部何金中郭文硕 ［宏观］在去年低基数支撑、春节假日效应和出口回暖利好下，1~2月国内经济运 行总体平稳，工业和服务业生产较快增长，为实现全年经济目标打下良好基础。但居民耐用品消费偏弱，房地产销售和投资继续大幅下滑，显示当前经济回稳基础仍有待巩固。 ［政策］今年两会制定了较为积极的经济增速目标，并对政府工作任务重点作出部 署。前期实施的积极政策逐步落地显效，同时发行超长期国债、大规模设备更新和消费品以旧换新等增量政策将加快推进，后续宏观政策将继续对经济发展提供大力支持。 ［工业］☆上游：原材料采掘行业表现普遍偏弱，原材料制造行业表现较好，特别是有色和化工产业链表现强劲。钢铁下游需求偏弱，钢材去库进度较慢，供需矛盾突 出之下钢价继续下跌、生产进一步放缓。3月以来电厂耗煤量季节性回落，电厂库存升高，导致动力煤价格小幅下跌；受钢铁生产放缓影响，焦炭价格指数持续下行。☆中游：表现分化，铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业、计算机通信和其他电子设 备制造业表现较佳。☆下游：“量”普遍改善，外需回暖起到积极作用，但“价”仍未 见明显回升信号，说明需求仍有待提升。 ［服务业］☆房地产：商品房销售不佳仍是当前行业的主要矛盾，高频数据显示销售已呈季节性回升趋势但仍明显弱于去年同期。3月22日国常会提出要进一步优化房地产政策，行业发展的政策环境仍较为友好。☆交通运输：春节假日效应下客运数据表现较佳，货运数据表现相对较弱，主要是春节错位影响；随着春节后复工复产稳步 推进，整车货运指数已回升至去年同期水平。 一、国内经济运行总体平稳，为全年经济目标实现打下良好基础 1~2月国内经济运行整体平稳，在去年低基数支撑、春节假日效应和出口回暖利好下，工业和服务业生产快速增长，同比增速分别达7.0%和5.8%，为实现全年5.0%的增长目标打下良好基础。但居民耐用品消费偏弱，房地产销售和投资继续大幅下滑，显示当前经济回稳基础仍有待巩固。后续来看，宏观政策将进一步加力，以超长期国债、大规模设备更新和消费品以旧换新为主的增量政策将加快落地，叠加前期实施的存量政策显效，国内经济基本面有望进一步回稳。 图表1：我国主要宏观经济指标（单位：%） 分类 经济指标 较前值 2024.02 2024.01 2023.12 2023.11 景气度 制造业PMI -0.1 49.1 49.2 49.0 49.4 服务业PMI 0.9 51.0 50.1 49.3 49.3 建筑业PMI -0.4 53.5 53.9 56.9 55.0 消费 社会消费品零售额同比 -1.9 5.5* - 7.4 10.1 餐饮收入同比 -17.5 12.5* - 30.0 25.8 商品零售同比 -0.2 4.6* - 4.8 8.0 服务零售累计同比 -7.7 12.3* - 20.0 19.5 投资 固定资产投资累计同比 1.2 4.2* - 3.0 2.9 制造业投资累计同比 2.9 9.4* - 6.5 6.3 房地产开发投资累计同比 -0.6 -9.0* - -9.6 -9.4 基建投资累计同比 0.4 6.3* - 5.9 5.8 进出口 进出口同比（美元计价） 4.1 5.5* - 1.4 0.1 出口同比（美元计价） 4.8 7.1* - 2.3 0.7 进口同比（美元计价） 3.3 3.5* - 0.2 -0.7 生产 制造业PMI生产指数 -1.5 49.8 51.3 50.2 50.7 工业增加值同比 0.2 7.0* - 6.8 6.6 服务业生产指数同比 -2.7 5.8* - 8.5 9.3 物价 CPI同比 1.5 0.7 -0.8 -0.3 -0.5 PPI同比 -0.2 -2.7 -2.5 -2.7 -3.0 就业 制造业PMI：从业人员 -0.1 47.5 47.6 47.9 48.1 非制造业PMI：从业人员 0 47.0 47.0 47.1 46.9 金融 社融存量同比 -0.5 9.0 9.5 9.5 9.4 M2同比 0 8.7 8.7 9.7 10.0 M1同比 -4.7 1.2 5.9 1.3 1.3 数据来源：Wind，新世纪评级整理 注：带*数据为2024年1~2月合并数据 （一）外需明显好转，消费和投资整体平稳 居民消费温和增长。1~2月社零消费同比增长5.5%，增速较2023年全年降低1.7个百分点。环比看，1、2月季调后的环比增速分别为0.17%、0.03%，二者合计值为0.20%，而2015~2019年合计值均在1.14%~1.64%之间，显示当前消 费增长偏慢。结构方面，“服务消费强、商品消费弱”的特征延续：元旦、春节假日效应带动下，居民出行、就餐、娱乐等消费需求加快释放，拉动1~2月服务零售额同比增长12.3%；而同期商品零售额同比增长仅4.6%，从央行最新储户问卷调查看，居民就业和收入信心进一步转弱，预防性储蓄需求较高，或是商品零售偏弱的主要原因之一。进一步拆分看，石油类消费保持平稳，必选中的粮油食品类、饮料类、烟酒类消费维持韧性，耐用品消费在低基数支撑下增速较高，如汽车、通讯器材、家电类分别同比8.7%、16.2%、5.7%，但两年平均增速分别为-0.4%、4.0%、1.9%，实际表现仍偏弱。 固定资产投资表现整体平稳，1~2月同比增长4.2%，增速比2023年全年提高1.2个百分点，但制造业、基建（不含电力热力燃气及水生产和供应业）和房地产三大领域明显分化。制造业投资同比增长9.4%，增速较2023年全年提高 2.9个百分点。背后驱动因素，一是出口迎来改善，外需依赖度较高的纺织链、电子链和船舶制造等行业投资明显加快；二是国家积极推动新一轮设备更新和消费品以旧换新，相关行业预期好转，投资意愿得到改善，如通用设备制造业和专用设备制造业投资分别同比增长11.3%和12.0%，均较2023年有所提升。基建投资（不含电力热力燃气及水生产和供应业）同比增长6.3%，增速较2023年全年加快0.4个百分点，主要是去年四季度增发国债项目落地实施、加快形成工作量所致。房地产投资仍大幅负增长，前两月同比下降9.0%。1~2月全国商品房销售额同比下降29.3%，销售回款明显受阻下房企拿地和新开工意愿明显较弱，后续随着保障房和城中村改造稳步推进，房地产开发投资降幅或趋于收窄。 出口表现回暖，1~2月同比（美元计价，下同）增长7.1%，增速较2023年12月提高4.8个百分点，除去年同期低基数支撑以外，对美国、东盟等地出口恢复正增长起到一定拉动作用。1~2月对美出口同比增长2.6%，增速较上年12月大幅提高9.5个百分点；对东盟出口同比增长6.0%，增速提高12.1个百分点。分产品结构看，大宗商品出口表现不佳；传统商品如纺织服装、鞋靴、家电和塑料制品等普遍回暖；电子链表现分化，手机、液晶模板显示模组增速有所下滑，剩余产品则有不同程度回升；新动能产品中，船舶出口同比大幅增长173.1%，出口仍然强劲，但汽车出口增速较去年12月明显下滑，或与欧盟对中国新能源汽车采取的贸易限制措施有关，海关数据显示1~2月对欧盟出口汽车金额同比下降9.9%。 （二）服务业和工业生产较快增长 1~2月规模以上工业增加值同比增长7.0%，较去年12月加快0.2个百分点。环比看，1、2月环比增速分别为1.16%、0.56%，二者合计值为1.72%，2015~2019年合计值均处在0.87%~1.15%之间，显示当前工业生产较强。三大门类中，制造业、电力热力燃气及水生产和供应业分别同比增长7.7%、7.9%，均较去年12月加快0.6个百分点；采矿业同比增长2.3%，增速回落2.4个百分点。制造业增速加快，或主要受到春节假日消费以及外需回暖带动。服务业生产指数同比增长5.8%，主要是元旦和春节期间居民出行需求持续旺盛，带动相关行业快速增长，如住宿和餐饮业同比增长12.1%，交通运输仓储和邮政业同比增长7.1%。 （三）春节错位下CPI同比增速回升，PPI修复进程受阻 2月CPI环比上涨1.0%，增速较1月提高0.7个百分点，基本符合季节性趋势。食品和服务价格是主要的拉动项。食品项价格环比涨幅为3.3%，涨幅较上月扩大2.9个百分点，其中鲜菜、猪肉、水产品和鲜果价格涨幅分别为12.7%、7.2%、6.2%和4.3%，合计影响CPI上涨约0.6个百分点。非食品项价格上涨 0.5%，其中飞机票、交通工具租赁费、旅游、电影及演出票价格涨幅在 12.5%~23.0%之间，合计影响CPI上涨约0.3个百分点。同比看，CPI由上月下降0.8%转为上涨0.7%，主要是春节错位影响。其中，食品价格下降0.9%，降幅比上月收窄5.0个百分点；非食品价格上涨1.1%，涨幅比上月扩大0.7个百分点。 PPI环比连续四个月下降，2月下降0.2%，降幅与上月相同。生产资料价格下降明显，环比降幅为0.3%，较上月扩大0.1个百分点；生活资料下降0.1%，降幅收窄0.1个百分点。主要行业中，受国际原油价格上行影响，石油链价格有所上涨，石油和天然气开采业价格环比上涨2.5%，石油煤炭及其他燃料加工业价格环比上涨0.2%；受房地产行业持续下行和基建开工进度较慢的影响，钢材、水泥等原材料需求减少，黑色金属冶炼和压延加工业、水泥制造价格分别环比下降0.4%、1.4%；制造业生产稳步加快，带动有色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨0.2%。同比看，PPI下降2.7%，降幅较上月扩大0.2个百分点，主要是受到PPI环比下降的影响。 二、宏观经济政策进一步加力 （一）社融增速回落，央行平滑信贷投放节奏 社会融资规模方面，1~2月我国社会融资规模增量累计为8.06万亿元，较上年同期少增1.1万亿元；月末社融存量同比增长9.0%，增速较上月回落0.5个百分点。M1同比增速由上月的5.9%回落至2月的1.2%，主要是受到春节错位的影响；M2同比增速为8.7%，与上月持平。 增量结构方面，1~2月累计新增人民币贷款58,200亿元，同比少增9,324亿 元；表外融资新增2,721亿元，同比多增216亿元；企业债券融资增加6,592亿 元，同比多增1,293亿元；政府债券融资新增8,958亿元，同比少增3,320亿元。 从银行信贷口径看，1~2月人民币贷款累计新增63,700亿元，同比少增3,400亿 元；居民信贷方面，短期信贷减少1,340亿元，同比少增2,899亿元，中长期信 贷新增5,234亿元，同比多增2,140亿元；企业信贷方面，中长期信贷新增 46,000亿元，同比少增100亿元，短期信贷新增19,900亿元，同比少增985亿 元，票据融资减少12,500亿元，同比多减7,384亿元。1~2月累计新增社融受新增人民币贷款及政府债券融资影响出现了较为明显的同比少增，同比少增的主要原因可能是上年疫情防控转段后信贷的投放节奏以及地方政府债券的发行节奏均相对靠前所致。新增人民币贷款方面，2023年1~2月新增人民币贷款占全年新增规模比例达到了历史最高的30.37%，而历史同期水平约为24%左右；新增政府债券融资方面，今年整体发行额度预计将高于上年，但发行节奏受计划安排影响较大，如2024年2月发行地方政府债的地方政府仅有20个，而2023年同期有25个。综合来看，1~2月的社融数据虽然处于低位，但较全年存量社融8%～9%的增速预期相比仍属合意水平，无需过于悲观。 图表2：2024年和2023年2月我国信贷增量数据（单位：亿元） 17000 12000 7000 2000 -3000 -8000 12900 11100 53005785 1218 863 -1038 -989 -2767 -4868 居民短期贷款居民中长期贷款企业短期贷款企业中长期贷款企业票据融资 2024年2月2023年2月 数据来源：Wind，新世纪评级整理 2月和3月上旬，市场流动性维持合理充裕，