2023年7月宏观和行业运行简析：政策发力下我国经济有望实现回稳，商品房销售或迎来改善

宏观政策及行业趋势 1 政策发力下我国经济有望实现回稳 商品房销售或迎来改善 ——2023年7月宏观和行业运行简析 研发部 何金中 郭文硕 ［宏观］7月主要经济金融指标多数回落，经济下行压力依然较大，主要原因仍是需求不足和市场主体信心偏弱。同时，台风、暴雨和洪涝等自然灾害也对部分地区生产生活造成扰动。需求方面，消费延续“服务强、商品弱”的格局，房地产、基建和制造业投资增速全面回落，出口降幅进一步扩大；供给方面，工业和服务业生产节奏均出现不同程度放缓。 ［政策］由于第三季度是决定全年经济增长目标能否顺利实现的关键时期，7月的政治局会议定调将“加大宏观政策调控力度”，并围绕扩内需、提信心、保民生等作出一系列重大部署；国常会也要求“要加强逆周期调节和政策储备研究，相继出台新的政策举措，更好体现宏观政策的针对性、组合性和协同性”。货币政策方面，8月央行再度“降息”，后续将加大“逆周期”调控力度，年内再度降准的概率较高；财政政策也将继续加大对重点领域的支持力度，后续或新设1.5万亿元的特殊再融资债券，以化解地方融资平台债务风险。 ［行业］☆钢铁：钢企盈利能力未见明显改观，扩产意愿仍显不足；下游房地产、基建投资边际下滑；整体来看，钢铁行业景气度仍较为低迷，钢价短期内或继续维持震荡格局。☆煤炭： 7月我国煤炭需求先强后弱，主因下旬台风天气影响下居民用电量回落，且水电供应提升，导致主要电厂日耗煤量下滑，后续随着高温天气逐步消退，下游需求将逐步回落。☆汽车：7月汽车产销均趋弱，经销商库存压力再度上升，行业景气度有所下滑。☆房地产：房地产行业进一步恶化，但政策方面释放了较强的支持信号，预计随着政策落地显效，叠加“金九银十”黄金期，刚性和改善性住房需求或加速释放，行业下行压力有望得到阶段性缓解。☆交通运输：暑期居民出行需求旺盛，客运量大幅好于去年同期；工业生产放缓、商品销售不佳下货运量数据仍偏弱，但8月高频数据显示货运量已呈现改善迹象。 一、主要经济指标多数回落 7月宏观经济表现不佳，主要经济金融指标多数回落，经济下行压力依然较大，主要原因仍是需求不足、市场主体信心偏弱。此外，7月自然灾害频发，台风、暴雨和洪涝等也对部分地区生产生活造成扰动。7月下旬，政治局会议和国常会释放出较强的稳增长信号，宏观政策“逆周期”调控力度进一步加大，这在一定程度上提振了市场主体信心。同时，PPI也已触底，后续工业企业盈利能 宏观政策及行业趋势 2 力将逐步得到修复。从8月高频数据来看，主要行业开工率边际回升，货运量数据也好于去年同期，预计随着增量政策进一步落地显效，我国经济有望实现回稳。 图表 1：我国主要宏观经济指标走势（单位：%） 分类 经济指标 7月较前值 （百分点） 7月 6月 5月 景气度 制造业PMI 0.3 49.3 49.0 48.8 服务业PMI -1.3 51.5 52.8 53.8 建筑业PMI -4.5 51.2 55.7 58.2 消费 社会消费品零售额同比 -0.6 2.5 3.1 12.7 餐饮收入同比 -0.3 15.8 16.1 35.1 商品零售同比 -0.7 1.0 1.7 10.5 投资 固定资产投资累计同比 -0.4 3.4 3.8 4.0 房地产开发投资累计同比 -0.6 -8.5 -7.9 -7.2 制造业投资累计同比 -0.3 5.7 6.0 6.0 基建投资累计同比 -0.4 6.8 7.2 7.5 进出口 进出口同比（美元计价） -3.5 -13.6 -10.1 -6.2 出口同比（美元计价） -2.1 -14.5 -12.4 -7.5 进口同比（美元计价） -5.6 -12.4 -6.8 -4.5 生产 工业增加值同比 -0.7 3.7 4.4 3.5 服务业生产指数同比 -1.1 5.7 6.8 11.7 通胀 CPI同比 -0.3 -0.3 0.0 0.2 PPI 同比 1.0 -4.4 -5.4 -4.6 就业 城镇调查失业率 0.1 5.3 5.2 5.2 制造业PMI：从业人员 -0.1 48.1 48.2 48.4 非制造业PMI：从业人员 -0.2 46.6 46.8 48.4 金融 社融存量同比 -0.1 8.9 9.0 9.5 M2同比 -0.6 10.7 11.3 11.6 M1同比 -0.8 2.3 3.1 4.7 数据来源：Wind，新世纪评级整理 （一）需求不足是经济增长的主要挑战 7月社零消费总额同比增长2.5%，增速较上月回落0.6个百分点，服务消费和商品消费延续分化态势。服务方面，暑期居民出行需求旺盛，带动餐饮消费同比增长15.8%，增速较上月基本持平；商品消费表现明显偏弱，同比增速仅1.0%，较上月下降0.7个百分点。分项来看，仅必选消费中的粮油食品类、饮料类、烟酒类和中西药品类增速在3.0%以上，剩余分项表现均不佳，说明居民收入和就业预期转弱下，预防性储蓄仍较高并有意压缩在可选商品方面的开支。 固定资产投资累计同比增速继续下滑，1~7月累计同比增长3.4%，增速较前值下降0.4个百分点；环比看，增速为-0.02%，为年内首次环比负增长，过去五年同期均值为0.4%。分项看，房地产、基建和制造业三大领域投资增速均边际下滑。其中，7月楼市销售明显恶化，部分民营房企资金压力上升，拿地和新 宏观政策及行业趋势 3 开工意愿继续走弱，房地产开发投资对固定资产投资的拖累幅度进一步加深，1~7月房地产开发投资累计同比-8.5%，降幅较前值扩大0.6个百分点；受专项债发行进度偏慢，以及高温、暴雨等因素影响，基建施工进度继续放缓，1~7月基建投资累计同比增速降至6.8%，较前值下降0.4个百分点；市场需求不足叠加部分企业经营压力较大，制造业企业资本开支意愿仍不强，1~7月制造业投资同比增长5.7%，增速较上月下降0.3个百分点。 外需仍在收缩，且沿海港口受到“泰利”、“杜苏芮”台风的袭扰，本月出口增速进一步下滑2.1个百分点至-14.5%（美元计价，下同）。从出口去向来看，对美国、欧盟、日本和东盟同比增速分别为-23.1%、-20.6%、-18.4%和-21.4%，除对美国降幅基本持平外，对其余地区降幅均较上月有所扩大；对一带一路沿线国家出口虽保持较快增长，但体量较小，对冲力量相对有限。分产品类型看，传统劳动密集型产品、电子产业链产品跌幅多进一步加深，手机增速则由负转正；汽车、船舶出口分别同比增长83.3%、82.4%，仍是当月出口的主要支撑项。后续来看，外需尚未见底，且部分行业存在生产线外迁现象，我国出口前景仍面临挑战。但8月后基数迅速降低，且路透商品研究局指数（CRB）同比自6月以来开始回升，显示出口“价”的拖累正在减弱，后续出口降幅或有所收窄。 （二）工业、服务业生产节奏均放缓 受需求不足影响，工业生产增长节奏进一步放缓，7月规模以上工业增加值同比增长3.7%，增速较上月下降0.7个百分点；环比增长仅0.01%，远低于过去五年均值0.5%。分三大门类看，采矿业、制造业、电力热力燃气及水生产和供应业分别同比1.3%、3.9%、4.1%，分别较前值变动-0.4、-0.2和0个百分点。随着积压需求逐步释放，服务业增长速度继续放缓，7月服务业生产指数同比增速较上月回落1.1个百分点至5.7%，服务业商务活动指数也较上月回落1.3个百分点至51.5%。 （三）CPI环比上涨，PPI触底回升 CPI环比结束五连跌，由上月下降0.2%转为上涨0.2%，分项来看，食品类供应较为充足，环比下降1.0%，鲜果、鲜菜、肉类、鸡蛋和食用油均有不同程度下跌；非食品项中，暑期居民出行需求增加，相关服务价格上涨明显，如飞机票、旅游和宾馆住宿价格分别环比上涨26.0%、10.1%和6.5%；受国际油价上行影响，国内汽油价格环比上涨1.9%。同比看，CPI由上月持平转为下降0.3%，主要是受到基数走高影响。 PPI环比、同比降幅均有所收窄。环比看，PPI下降0.2%，降幅比上月收窄0.6个百分点。其中，石油、有色价格由降转升；黑色价格降幅有所收窄。同比 宏观政策及行业趋势 4 看，随着高基数效应消退，PPI同比增速迎来拐点。由于PPI周期与企业盈利周期大致同步，且领先于库存周期约1~2个季度，后续企业盈利能力将逐步得到改善，库存周期也有望于四季度前后由去库向补库切换。 二、宏观政策“逆周期”调控力度加大 （一）社融增速继续回落，货币政策将加大“逆周期”调节力度 7月社融数据大幅下滑。当月新增社融5282亿元，同比少增2703亿元；社融存量同比增长8.9%，增速较上期降低0.1个百分点。M2、M1增速分别较上月降低0.6和0.8个百分点至10.7%和2.3%，M2-M1剪刀差升至年内最高点，反映实体经济资金活化程度进一步降低。对实体经济发放的人民币贷款新增364亿元，同比大幅少增3892亿元，是当月新增社融的主要拖累项。从信贷口径来看，7月新增人民币贷款3459亿元，同比少增3498亿元。其中，由于居民大额商品开支和购房意愿严重不足，居民短贷和中长期贷款均同比大幅多减；企业短贷、中长贷表现均较差，而票据融资小幅多增，或说明当前企业信贷需求不强，多以票据融资方式解决短期流动性需求。 图表 2： 2023年和2022年7月我国信贷增量数据（单位：亿元） 数据来源：Wind，新世纪评级整理 公开市场操作方面，央行仍维持流动性合理充裕，为经济运行提供适宜的货币金融环境。大体来看，7月和8月中上旬DR007大致围绕着7天期OMO利率波动。税期高峰和月末市场资金利率出现上行，央行加大逆回购投放力度，力图熨平资金利率波动。8月15日，央行分别将7天OMO利率、1年期MLF利率调降10BP、15BP至1.80%、2.50%，但随后1年期LPR利率仅下调10BP，5年期LPR利率则维持不变，在历史上尚属首次。从央行第二季度《货币政策执行报告》（以下简称《报告》）推测，此举或出于提高银行净息差的考虑。央行在《报告》中指出，近年来我国商业银行净息差持续收窄，今年一季度仅为-1,335 -672 -3,785 2,712 3,597 -269 1,486 -3,546 3,459 3,136 -5000-4000-3000-2000-100001000200030004000居民短期贷款居民中长期贷款企业短期贷款企业中长期贷款企业票据融资2023年7月2022年7月 宏观政策及行业趋势 5 1.74%，为2011年以来的最低水平，不及同期美国的一半。提升银行净息差水平，可以提高银行稳健经营、防范金融风险的能力，并增强银行服务实体经济的可持续性。 当前经济下行压力较大，货币政策加大“逆周期”调控力度。央行在《报告》的下一阶段主要政策思路中明确指出，要加大宏观政策调控力度，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能。考虑近期专项债发行节奏加快，且9月MLF到期量较大，央行后续或再度降准，并继续推进“宽信用”进程。结构性工具方面，央行指出，要“聚焦重点、合理适度、有进有退”。其中，“进”的方面主要是服务好高质量发展，延续对普惠金融、绿色低碳、科技创新、保交楼和住房租赁市场等领域的支持力度。“退”的方面，一是经评估后，实现预定目标的将按期退出，如2020年初新增的用于抗疫保供和复工复产的再贷款额度；二是部分工具通过存量资金适当展期实现“缓退坡”，如科技创新再贷款、设备更新改造专项再贷款、交通物流专项再贷款等工具等。此外，为解决经济运行中存在的结构性矛盾，必要时央行或