逆变器毛利率持续提升，经营性现金流同比改善

业绩简评 4月18日公司披露年报，2023年公司实现营收37.5亿元，同比增长33.6%；实现归母净利润5.0亿元，同比增长88.2%。其中，Q4实现营收11.4亿元，同比增长7.8%；实现归母净利润1.0亿元，同比增长4.2%。 经营分析 新能源电控业务量利齐升，逆变器毛利率持续提升：2023年公司 人民币(元)成交金额(百万元) 新能源电控业务实现收入30.04亿元，同比增长36.1%，毛利率为 33.24%，同比提升7.51PCT。其中逆变器产品实现收入12.76亿元，同比增长39.8%，毛利率为32.84%，同比提升9.82PCT（国内市场毛利率32.19%，同比提升9.80PCT）。我们判断公司逆变器毛利率持续提升主要是得益于收入快速增长带来的规模效应以及平台化研发带来的优秀成本管控能力。 工业传动业务增长迅速，毛利率稳中有升：2023年公司工程传动 公司基本情况（人民币） 业务实现营业收入4.81亿元，同比增长29.8%，毛利率为45.6%，同比提升1.0PCT。2023年HV350通用型系列新品实现数千台销售，并持续推进传动业务战略布局，新覆盖造纸主传动和辅传动领域。 经营性现金流同比改善，营运效率显著提升：2023年公司经营性 现金流净额为4.88亿元，同比增长19%，现金流持续改善。同时公司营运效率显著提升，存货周转天数同比下降31天。 研发投入持续推进，产品阵营推陈出新：2023年公司研发费用为 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,809 3,752 5,512 6,761 7,988 营业收入增长率 33.52% 33.56% 46.92% 22.64% 18.16% 归母净利润(百万元) 267 502 651 803 934 归母净利润增长率 -4.69% 88.24% 29.55% 23.42% 16.34% 摊薄每股收益(元) 0.60 1.13 1.47 1.81 2.11 每股经营性现金流净额 0.93 1.10 0.25 1.56 1.68 ROE(归属母公司)(摊薄) 7.81% 12.75% 14.28% 15.07% 15.00% P/E 46.16 22.06 13.40 10.86 9.33 P/B 3.60 2.81 1.91 1.64 1.40 3.22亿元，同比增长52.8%；研发费用率为8.6%，同比提升1.1PCT。公司持续加大研发投入，推出新一代高防护风冷双馈变流器、行业首家单机2.5MW集中式储能变流器等多项技术指标先进、符合下游降本增效需求的产品，持续扩大公司市场竞争能力。 35.00 32.00 29.00 26.00 23.00 20.00 17.00 230418 230718 231018 240118 成交金额禾望电气沪深300 900 800 700 600 500 400 300 200 100 240418 0 盈利预测、估值与评级 根据公司年报情况以及我们对行业的判断，微调公司2024-2025E净利润至6.51、8.03亿元，预计2026年归母净利润为9.34亿元，对应PE分别为13、11、9倍，维持“买入”评级。 风险提示 新能源装机不及预期；竞争加剧超预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 2,104 2,809 3,752 5,512 6,761 7,988 货币资金 643 827 1,263 1,344 1,527 1,813 增长率 33.5% 33.6% 46.9% 22.6% 18.2% 应收款项 1,809 1,947 2,425 3,392 4,145 4,881 主营业务成本 -1,360 -1,958 -2,410 -3,673 -4,514 -5,358 存货 854 1,101 893 1,602 1,836 2,169 %销售收入 64.6% 69.7% 64.2% 66.6% 66.8% 67.1% 其他流动资产 279 221 329 427 473 518 毛利 744 851 1,342 1,839 2,247 2,631 流动资产 3,585 4,097 4,910 6,765 7,982 9,380 %销售收入 35.4% 30.3% 35.8% 33.4% 33.2% 32.9% %总资产 68.6% 69.8% 67.7% 73.7% 75.6% 77.5% 营业税金及附加 -11 -12 -23 -28 -34 -40 长期投资 281 282 275 275 275 275 %销售收入 0.5% 0.4% 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 998 1,047 1,589 1,853 2,003 2,140 销售费用 -221 -282 -349 -441 -541 -639 %总资产 19.1% 17.8% 21.9% 20.2% 19.0% 17.7% %销售收入 10.5% 10.0% 9.3% 8.0% 8.0% 8.0% 无形资产 82 97 119 129 139 148 管理费用 -103 -106 -161 -220 -257 -304 非流动资产 1,637 1,772 2,338 2,416 2,573 2,718 %销售收入 4.9% 3.8% 4.3% 4.0% 3.8% 3.8% %总资产 31.4% 30.2% 32.3% 26.3% 24.4% 22.5% 研发费用 -177 -211 -322 -452 -541 -639 资产总计 5,222 5,869 7,247 9,181 10,555 12,098 %销售收入 8.4% 7.5% 8.6% 8.2% 8.0% 8.0% 短期借款 105 74 191 631 504 419 息税前利润（EBIT） 231 240 487 698 874 1,009 应付款项 1,335 1,559 1,704 2,725 3,348 3,974 %销售收入 11.0% 8.5% 13.0% 12.7% 12.9% 12.6% 其他流动负债 174 292 397 433 531 626 财务费用 -13 -17 -26 -35 -44 -32 流动负债 1,614 1,925 2,292 3,789 4,383 5,019 %销售收入 0.6% 0.6% 0.7% 0.6% 0.7% 0.4% 长期贷款 392 416 514 514 514 514 资产减值损失 -22 -23 -38 -20 -28 -37 其他长期负债 52 106 422 240 247 256 公允价值变动收益 0 21 54 8 10 10 负债 2,058 2,446 3,227 4,542 5,144 5,789 投资收益 10 14 -4 0 0 0 普通股股东权益 3,161 3,418 3,938 4,557 5,329 6,228 %税前利润 3.6% 4.9% n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 437 442 443 443 443 443 营业利润 291 297 572 731 902 1,050 未分配利润 1,442 1,653 2,084 2,703 3,476 4,374 营业利润率 13.8% 10.6% 15.2% 13.3% 13.3% 13.1% 少数股东权益 4 4 82 82 82 82 营业外收支 0 -1 -2 0 0 0 负债股东权益合计 5,222 5,869 7,247 9,181 10,555 12,098 税前利润利润率 29113.8% 29610.5% 57015.2% 73113.3% 90213.3% 1,05013.1% 比率分析 所得税 -11 -28 -64 -80 -99 -115 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 3.8% 9.6% 11.3% 11.0% 11.0% 11.0% 每股指标 净利润 280 268 505 651 803 934 每股收益 0.64 0.60 1.13 1.47 1.81 2.11 少数股东损益 0 1 3 0 0 0 每股净资产 7.24 7.74 8.89 10.28 12.02 14.05 归属于母公司的净利润 280 267 502 651 803 934 每股经营现金净流 -0.09 0.93 1.10 0.25 1.56 1.68 净利率 13.3% 9.5% 13.4% 11.8% 11.9% 11.7% 每股股利 0.06 0.07 0.06 0.07 0.07 0.08 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 8.86% 7.81% 12.75% 14.28% 15.07% 15.00% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 5.36% 4.55% 6.93% 7.09% 7.61% 7.72% 净利润 280 268 505 651 803 934 投入资本收益率 6.07% 5.54% 9.10% 10.74% 12.11% 12.40% 少数股东损益 0 1 3 0 0 0 增长率 非现金支出 73 107 221 117 141 162 主营业务收入增长率 -10.03% 33.52% 33.56% 46.92% 22.64% 18.16% 非经营收益 -71 43 -1 67 64 57 EBIT增长率 -33.45% 3.93% 102.74% 43.39% 25.29% 15.40% 营运资金变动 -320 -8 -238 -726 -317 -407 净利润增长率 4.97% -4.69% 88.24% 29.55% 23.42% 16.34% 经营活动现金净流 -38 409 488 109 690 746 总资产增长率 22.96% 12.38% 23.49% 26.68% 14.96% 14.62% 资本开支 -523 -264 -420 -193 -270 -270 资产管理能力 投资 133 -4 -15 -2 0 0 应收账款周转天数 179.0 160.1 160.9 160.0 160.0 160.0 其他 7 7 0 0 0 0 存货周转天数 211.4 182.2 151.0 160.0 150.0 150.0 投资活动现金净流 -383 -261 -435 -195 -270 -270 应付账款周转天数 117.4 119.2 111.9 120.0 120.0 120.0 股权募资 23 60 95 0 0 0 固定资产周转天数 160.4 121.8 124.2 98.7 85.8 76.6 债权募资 479 22 185 268 -127 -85 偿债能力 其他 -174 -78 9 -94 -105 -102 净负债/股东权益 -7.99% -13.56% -19.15% -9.07% -13.69% -17.77% 筹资活动现金净流 328 4 289 174 -232 -187 EBIT利息保障倍数 17.2 14.4 18.6 19.9 19.8 31.6 现金净流量 -93 155 346 88 189 289 资产负债率 39.41% 41.69% 44.53% 49.48% 48.74% 47.85% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 买入 2 8