能源新材料、稀土承压，钨钼板块有望上行

事件 4月18日公司发布2023年报及2024年一季报，2023年公司实现 收入393.98亿元，同比下降18.30%；实现归属净利润16.02亿元,同比增加10.75%。2024年Q1公司实现收入82.70亿元，同比下降3.41%；归母净利润为4.27亿元，同比下降2.95%。 点评 能源新材料、稀土板块显著承压，钨钼业务相对稳健。1）钨钼板块：测算2023Q4收入和利润总额分别为40.85亿元和6.78亿元，环比分别-8.5%/+19.37%；得益于钨精矿价格上涨，钨钼板块利润 环比有所上行。2024Q1收入和利润总额分别为40.47亿元和5.40 亿元，分别同比+9.81%/-4.59%；利润同比下滑原因为副产品三氧化钼的产销量及价格同比有一定下降。2）能源新材料板块：测算2023Q4收入和利润总额分别为41.89亿元和1.11亿元，环比分别 -16.24%/-36.21%；下滑原因为需求放缓叠加原材料和成品价格下降；我们测算2023年钴酸锂和三元材料均价同比分别-41%/-30%。 人民币(元)成交金额(百万元) 2024Q1收入和利润总额分别为32.99亿元和1.14亿元，同比分别 下降8.02%、5.31%。3）稀土业务：测算2023Q4收入和利润总额分别为15.72亿元和0.33亿元，分别环比20.74%/扭亏。2024Q1 收入和利润总额分别为9.12亿元和0.4亿元，分别同比-26.66%/-64.79%,下滑原因为因与中国稀土集团进行整合，原子公司龙岩稀土公司和原金龙稀土冶炼分离业务不再纳入合并报表范围，因而显著下滑。 地产剥离业务取得实质性进展，轻装上阵。2023年公司先后完成 公司基本情况（人民币） 成都同基47.5%的股权、成都滕王阁100%股权和成滕物业100%股权转让；2023年实现同比减亏3.03亿元。 关注钨钼板块受益顺周期上行，光伏钨丝持续推进。钨、钼供应有 望持续偏紧，价格中枢有望抬升；叠加公司持续扩产，公司钨钼产业链上下游有望充分受益。公司2024Q1实现细钨丝销量为341亿米，同比增长141%。当前公司光伏用钨丝年产能已达1000亿米，同时正在规划新的1000亿米光伏用钨丝产线建设项目。 盈利预测、估值与评级 预计公司24-26年营收分别为417.61/466.29/533.07亿元，归母净利润分别为18.61/23.08/26.43亿元，EPS分别为 1.31/1.63/1.86元，对应PE分别为16.07/12.96/11.32倍。维持 22.00 20.00 18.00 16.00 14.00 230419 230719 231019 240119 成交金额厦门钨业沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 48,223 39,398 41,761 46,629 53,307 营业收入增长率 51.40% -18.30% 6.00% 11.66% 14.32% 归母净利润(百万元) 1,446 1,602 1,861 2,308 2,643 归母净利润增长率 22.50% 10.75% 16.21% 24.01% 14.49% 摊薄每股收益(元) 1.020 1.129 1.312 1.627 1.863 每股经营性现金流净额 -0.25 3.02 4.87 3.80 4.27 ROE(归属母公司)(摊薄) 14.48% 14.29% 15.01% 16.60% 16.92% P/E 20.69 18.67 16.07 12.96 11.32 P/B 2.99 2.67 2.41 2.15 1.92 “买入”评级。 风险提示 原材料价格波动超预期；新项目进展不及预期；需求不及预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 31,852 48,223 39,398 41,761 46,629 53,307 货币资金 1,551 2,172 2,851 4,437 5,676 7,348 增长率 51.4% -18.3% 6.0% 11.7% 14.3% 应收款项 6,814 10,608 7,930 8,574 9,190 10,068 主营业务成本 -26,680 -41,659 -32,888 -34,380 -38,003 -43,299 存货 8,077 8,707 7,419 6,876 7,392 8,185 %销售收入 83.8% 86.4% 83.5% 82.3% 81.5% 81.2% 其他流动资产 1,272 1,065 1,869 1,062 1,109 1,178 毛利 5,172 6,564 6,510 7,381 8,626 10,008 流动资产 17,713 22,553 20,069 20,948 23,367 26,779 %销售收入 16.2% 13.6% 16.5% 17.7% 18.5% 18.8% %总资产 54.6% 56.7% 51.1% 51.1% 52.4% 54.4% 营业税金及附加 -278 -249 -251 -263 -294 -336 长期投资 2,552 3,215 3,431 3,351 3,351 3,351 %销售收入 0.9% 0.5% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 9,748 11,259 12,803 13,840 14,981 16,195 销售费用 -306 -339 -369 -367 -410 -469 %总资产 30.1% 28.3% 32.6% 33.7% 33.6% 32.9% %销售收入 1.0% 0.7% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 无形资产 1,272 1,736 1,794 1,812 1,830 1,847 管理费用 -894 -890 -968 -1,002 -1,119 -1,279 非流动资产 14,708 17,246 19,203 20,073 21,227 22,454 %销售收入 2.8% 1.8% 2.5% 2.4% 2.4% 2.4% %总资产 45.4% 43.3% 48.9% 48.9% 47.6% 45.6% 研发费用 -1,276 -1,729 -1,609 -1,670 -1,865 -2,132 资产总计 32,421 39,799 39,273 41,022 44,594 49,233 %销售收入 4.0% 3.6% 4.1% 4.0% 4.0% 4.0% 短期借款 5,520 5,484 3,339 1,443 1,260 1,260 息税前利润（EBIT） 2,418 3,357 3,313 4,078 4,938 5,791 应付款项 7,629 8,088 6,324 6,908 7,636 8,701 %销售收入 7.6% 7.0% 8.4% 9.8% 10.6% 10.9% 其他流动负债 1,917 2,014 1,236 1,954 2,099 2,269 财务费用 -485 -463 -509 -568 -616 -729 流动负债 15,066 15,585 10,899 10,305 10,995 12,229 %销售收入 1.5% 1.0% 1.3% 1.4% 1.3% 1.4% 长期贷款 3,516 5,327 7,027 7,027 7,027 7,027 资产减值损失 -261 -584 -307 -80 0 0 其他长期负债 1,111 2,827 2,276 2,230 2,212 2,198 公允价值变动收益 0 0 4 0 0 0 负债 19,693 23,739 20,201 19,562 20,234 21,454 投资收益 93 -29 95 0 0 0 普通股股东权益 8,961 9,991 11,212 12,401 13,901 15,619 %税前利润 4.8% n.a 3.3% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 1,418 1,418 1,418 1,418 1,418 1,418 营业利润 1,981 2,589 2,935 3,575 4,322 5,063 未分配利润 3,699 4,690 5,756 6,965 8,466 10,183 营业利润率 6.2% 5.4% 7.4% 8.6% 9.3% 9.5% 少数股东权益 3,767 6,070 7,859 9,059 10,459 12,159 营业外收支 -43 -17 -18 -15 -10 -13 负债股东权益合计 32,421 39,799 39,273 41,022 44,594 49,233 税前利润利润率 1,938 6.1% 2,572 5.3% 2,917 7.4% 3,560 8.5% 4,312 9.2% 5,050 9.5% 比率分析 所得税 -243 -389 -400 -498 -604 -707 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 12.5% 15.1% 13.7% 14.0% 14.0% 14.0% 每股指标 净利润 1,695 2,183 2,517 3,061 3,708 4,343 每股收益 0.832 1.020 1.129 1.312 1.627 1.863 少数股东损益 514 737 916 1,200 1,400 1,700 每股净资产 6.317 7.043 7.905 8.743 9.801 11.012 归属于母公司的净利润 1,181 1,446 1,602 1,861 2,308 2,643 每股经营现金净流 0.697 -0.254 3.022 4.875 3.803 4.266 净利率 3.7% 3.0% 4.1% 4.5% 5.0% 5.0% 每股股利 0.150 0.260 0.350 0.459 0.570 0.652 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 13.17% 14.48% 14.29% 15.01% 16.60% 16.92% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 3.64% 3.63% 4.08% 4.54% 5.18% 5.37% 净利润 1,695 2,183 2,517 3,061 3,708 4,343 投入资本收益率 9.44% 9.77% 9.18% 11.09% 12.37% 13.19% 少数股东损益 514 737 916 1,200 1,400 1,700 增长率 非现金支出 1,218 1,645 1,482 1,293 1,409 1,637 主营业务收入增长率 67.96% 51.40% -18.30% 6.00% 11.66% 14.32% 非经营收益 321 488 419 550 581 577 EBIT增长率 68.77% 38.83% -1.29% 23.07% 21.10% 17.29% 营运资金变动 -2,246 -4,676 -132 2,009 -305 -506 净利润增长率 92.24% 22.50% 10.75% 16.21% 24.01% 14.49% 经营活动现金净流 989 -360 4,286 6,914 5,393 6,051 总资产增长率 29.15% 22.76% -1.32% 4.45% 8.71% 10.40% 资本开支 -1,305 -1,715 -2,100 -2,092 -2,573 -2,876 资产管理能力 投资 -194 -304 -530 0 0 0 应