利润稳健增长，业务拓展纵横深入

2023年利润稳健增长。公司2023年实现营收125.4亿元，yoy-2.59%，实现归母净利润14.3亿元，yoy+25.23%。2023Q4单季度实现营收35.8亿元，yoy+9.6%，实现归母净利润2.6亿元，yoy-4.1%。公司归母净利润同比增长而营业收入同比下降的主要原因是：（1）固废工程业务收入规模下降导致营业收入下降；（2）2023年天然气业务进销价差有所改善，能源业务经营情况有所好转；（3）公司持续落实降本增效举措并取得良好成效，保持较高运营效率。 盈利能力显著提升，费用管控合理，经营净现金流大幅改善。2023年公司实现综合毛利率25.2%（yoy+4.7pct），主要系天然气进销价差有所改善。 三费合计比率10.1%（yoy+0.5pct），其中，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.9%/5.2%/4.0%，yoy-0.03pct/+0.4pct/+0.2pct。经营活动现金流净额24.8亿元，yoy+487.5%，主要系根据解释第14号，本期与构成其他非流动资产相关的现金支出减少。如剔除该影响，经营活动现金流净额为27.38亿元，同比增加15.43亿元，主要系第三季度收到广东南海控股集团有限公司支付的应收账款债权转让款9.88亿元、第四季度因污水处理费付款机制调整收到南海区代收污水处理费约2亿元。 公司以固废业务为核心，多板块协同发展。分业务看，2023年固废处理业务实现营收64.3亿元（yoy-6.5%），实现净利润9.9亿元（yoy+9.3%），在工程类业务收入大幅下降的背景下，运营类业务收入保持稳定增长并维持较高盈利水平；能源业务实现营收40.6亿元（yoy-0.2%），实现净利润1.6亿元，同比增长约2.2亿元，主要系天然气价差改善；供水业务实现营收9.6亿元（yoy+0.2%），公司水损治理、人均效能等指标均有提升；排水业务实现营收7.2亿元（yoy+20.0%），主要系2022年下半年陆续新增污水处理厂投运及推进轻资产运营业务带来收入增加。 制氢业务初见成效，业务拓展纵横深入。公司在佛山南海建设的餐厨垃圾制氢项目已正式投产，产能约2200吨氢气/年，项目的建成标志着瀚蓝氢能业务“制、加、用”一体化实现全面贯通。公司在固废处理领域横向拓展与纵向延伸并重，业务协同发展促进降本增效：1）公司积极利用生活垃圾焚烧发电项目的热源和区位优势，开拓管道供热和长距离移动供热，2023年实现对外供热111.0万吨，yoy+35.3%；2）垃圾焚烧发电精细化管理，2023年产能利用率119%，同比上升约9pct。3）国际化发展逐渐起步，泰国曼谷农垦二期项目（1400吨/日）和安努项目（1400吨/日）已于2024年2月开工。 投资建议：公司已形成完整生态环境服务产业链，板块资源共享和协同效应较强，发展稳健。预计公司2024-2026年归母净利润16.3/17.9/19.0亿元，对应PE分别为8.7/7.9/7.5X，维持“买入”评级。 风险提示：项目投产不及预期、行业竞争加剧、政策变动风险等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）