NECTIN-4 ADC海外授权值得期待，长效升白药有望于2025年获批上市

2024年04月10日 迈威生物-U(688062.SH) NECTIN-4ADC海外授权值得期待，长效升白药有望于2025年获批上市 公司快报 证券研究报告 生物医药Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价47.95元股价(2024-04-10)33.05元 交易数据总市值(百万元) 13,206.78 流通市值(百万元) 6,747.82 总股本(百万股) 399.60 流通股本(百万股) 204.17 12个月价格区间 20.0/35.8元 事件：公司发布2023年年报，报告期内公司实现营收1.28亿元，同比增长361.03%；实现归母净利润-10.53亿元；实现扣非归母净利润-10.60亿元。 迈威生物-U沪深300 57% 47% 37% 27% 17% 7% -3% -13% -23% 2023-042023-082023-112024-03 股价表现 NECTIN-4ADC海外授权值得期待，B7H3ADC、TROP2ADC临床顺利推进中。NECTIN-4ADC方面，截止目前公司NECTIN-4ADC9MW2821已披露尿路上皮癌、食管癌、宫颈癌等多个瘤种的优异数据，显示出广谱的抗肿瘤活性；考虑到目前海外仅有一款NECTIN-4ADC获批上市，我们认为公司9MW2821作为目前在研同类产品中进度最快、且临床数据具备BIC潜力的NECTIN-4ADC，其未来海外授权值得期待。其他ADC管线方面，基于公司新一代ADC技术开发的B7H3ADC、TROP2ADC的2项1期临床顺利开展中；从新一代ADC的结构设计来看，其接近于阿斯利康自研ADC，释放单元（PEG-VA）、毒素均与阿斯利康自研ADC类似，主要差异在于公司新一代ADC接头部分为自研的IDconnect接头（可产出DAR4为主成分的定点偶联药物），综合来看成药确定性高。 长效升白药有望于2025年获批上市，多个生物类似药国内及海外市场积极拓展中。公司新一代长效升白药8MW0511为人血清白蛋白-人粒细胞集落刺激因子融合蛋白，与目前已获批上市PEG长效升白药、Fc融合蛋白长效升白药具备差异化优异，该产品已在2023年12月递交上市申请，参考其他药物上市审评进度，我们 预计其有望于2025年获批上市。生物类似药方面，地舒单抗除了在国内获批上市放量外，将与巴基斯坦、埃及、哥伦比亚、厄瓜多尔、泰国、印尼等新兴市场合作伙伴共同推进海外商业化；阿达木单抗海外市场商业化推广已与巴基斯坦、摩洛哥、菲律宾、阿根廷等4个国家签署正式协议，并已向印尼、埃及、巴基斯坦 递交注册申请文件；阿柏西普已完成3期临床的受试者入组；未 来上述3个生物类似药在国内及海外市场的销售放量有望为公司未来创新发展提供资金支持。 投资建议：我们预计公司2024年-2026年的收入分别为4.00亿元、13.72亿元、24.83亿元，净利润分别为-9.69亿元、-6.33亿元、-0.93亿元；考虑到公司已上市/即将上市产品的放量潜力以及丰富的临床研发管线，我们认为公司未来发展前景可观，根 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 12M 相对收益 11.2 5.1 61.6 绝对收益 10.1 12.0 47.0 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 连国强分析师 SAC执业证书编号：S1450523020002 liangq@essence.com.cn 相关报告ADC新星崛起，看好Nectin- 2023-12-05 4ADC海外市场潜力Nectin-4ADC最新数据优 2023-10-26 异，未来海外授权值得关注 据DCF模型给与6个月目标价47.95元，维持买入-A级投资评级。 风险提示：海外授权进度不急预期的风险，创新药临床试验失败的风险，生物类似药产品销售不及预期的风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 27.7 127.8 399.5 1,371.8 2,483.4 净利润 -955.2 -1,053.4 -969.4 -632.6 -93.4 每股收益(元) -2.39 -2.64 -2.43 -1.58 -0.23 每股净资产(元) 8.80 6.47 4.03 2.44 2.21 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) -14.2 -12.9 -14.0 -21.5 -145.8 市净率(倍) 3.9 5.3 8.5 13.9 15.4 净利润率 -3,445.0% -824.1% -242.7% -46.1% -3.8% 净资产收益率 -27.2% -40.8% -60.2% -64.8% -10.6% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC -149.9% -97.2% -59.1% 10.1% 0.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：DCF估值模型 1.附录2023A 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 总收入（亿元） 1.3 4.0 13.7 24.9 36.2 45.9 53.0 56.9 56.4 54.6 yoy 362% 213% 243% 81% 46% 27% 15% 7% -1% -3% Nectin-4ADC9MW2821 0.0 0.0 1.7 9.3 16.8 22.2 30.0 29.9 29.7 长效升白药8MW0511 0.0 3.5 6.5 7.9 8.6 9.3 7.1 7.2 6.4 VEGF单抗9MW0211 0.0 1.3 3.0 3.2 3.8 4.4 3.3 3.3 3.3 阿达木单抗生物类似药 0.42 1.0 2.9 3.5 3.5 3.3 3.1 3.0 2.8 2.7 地舒单抗生物类似药 3.0 6.0 9.0 9.9 9.9 9.4 8.9 8.5 8.1 阿柏西普生物类似药 0.0 0.0 1.2 2.4 3.6 4.7 4.7 4.7 4.4 授权收入 0.86 0 0 0 0 0 0 0 0 0 净利率 -824% -243% -46% -4% 20% 25% 30% 35% 35% 35% 利润现金流（亿元） -10.5 -9.7 -6.3 -0.9 7.2 11.5 15.9 19.9 19.7 19.1 WACC9.0%永续增长率3.5%预测期风险调整后现26.2 -10.55 -8.91 -5.33 -0.72 5.13 7.46 9.49 10.90 9.90 8.79 终值现值（亿元）165.4市值（亿元）191.6 金流现值（亿元） 资料来源：公司财报，国投证券研究中心，注：2023年数据为财报数据 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 27.7 127.8 399.5 1,371.8 2,483.4 成长性 减:营业成本 0.1 1.4 32.0 109.7 198.7 营业收入增长率 70.9% 361.0% 212.5% 243.4% 81.0% 营业税费 1.9 3.8 20.0 68.6 124.2 营业利润增长率 24.0% 9.9% -8.9% -34.8% -85.5% 销售费用 78.5 142.9 219.7 480.1 745.0 净利润增长率 24.1% 10.3% -8.0% -34.7% -85.2% 管理费用 189.1 225.4 239.7 274.4 298.0 EBITDA增长率 27.5% 7.5% -6.3% -35.5% -88.3% 研发费用 758.6 835.8 878.9 1,097.5 1,241.7 EBIT增长率 25.6% 8.0% -7.9% -33.7% -81.2% 财务费用 -34.8 -33.4 -33.0 -33.0 -33.0 NOPLAT增长率 29.1% 9.7% -9.0% -33.7% -81.2% 资产减值损失 -1.9 -9.5 - - - 投资资本增长率 69.3% 49.8% -486.6% 155.3% 77.5% 加:公允价值变动收益 1.1 -3.0 -2.2 0.4 0.5 净资产增长率 248.1% -26.7% -37.5% -38.9% -9.4% 投资和汇兑收益 0.7 -1.6 1.0 - -0.2 营业利润 -958.1 -1,052.6 -958.9 -625.1 -90.8 利润率 加:营业外净收支 - -2.7 -0.9 -1.2 -1.6 毛利率 99.7% 98.9% 92.0% 92.0% 92.0% 利润总额 -958.1 -1,055.3 -959.8 -626.3 -92.4 营业利润率 -3,455.5% -823.4% -240.0% -45.6% -3.7% 减:所得税 - 3.5 - - - 净利润率 -3,445.0% -824.1% -242.7% -46.1% -3.8% 净利润 -955.2 -1,053.4 -969.4 -632.6 -93.4 EBITDA/营业收入 -3,362.3% -784.0% -235.1% -44.1% -2.9% EBIT/营业收入 -3,594.6% -842.2% -248.3% -48.0% -5.0% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 3,851 1,278 546 150 78 货币资金 2,491.0 1,650.9 7,711.5 17,172.4 29,951.9 流动营业资本周转天数 -1,226 -413 -3,836 -3,499 -3,588 交易性金融资产 60.1 14.9 15.0 15.0 15.0 流动资产周转天数 19,623 6,795 7,703 6,965 7,029 应收帐款 82.7 129.8 536.0 1,747.4 2,388.9 应收帐款周转天数 752 299 300 300 300 应收票据 - - - - - 存货周转天数 774 336 2,400 2,453 2,426 预付帐款 40.3 26.6 1,571.3 3,850.8 6,023.6 总资产周转天数 40,344 12,777 9,869 7,588 7,364 存货 79.0 159.3 5,167.2 13,526.3 19,949.3 投资资本周转天数 11,579 3,944 -2,169 -3,027 -3,335 其他流动资产 24.9 66.1 46.2 1,723.0 611.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE -27.2% -40.8% -60.2% -64.8% -10.6% 长期股权投资 20.2 42.0 42.0 42.0 42.0 ROA -20.7% -23.8% -5.5% -1.6% -0.2% 投资性房地产 - - - - - ROIC -149.9% -97.2% -59.1% 10.1% 0.7% 固定资产 284.6 622.8 588.9 555.0 521.1 费用率 在建工程 804.5 1,130.7 1,130.7 1,130.7 1,130.7 销售费用率 283.2% 111.8% 55.0% 35.0% 30.0% 无形资产 161.3 139.7 120.8 101.8 82.9 管理费用率 681.9% 176.4% 60.0% 20.0% 12.0% 其他非流动资产 570.8 472.