肿瘤管线重磅BD落地，实体瘤差异化靶点、适应症布局持续完善

交银国际研究公司更新 医药 收盘价目标价潜在涨幅港元2.83港元4.80+69.6% 2024年4月9日 中国生物制药(1177HK) 肿瘤管线重磅BD落地，实体瘤差异化靶点/适应症布局持续完善 重磅肿瘤领域合作与现有管线高度协同：公司近期与勃林格殷格翰（BI）建立战略合作伙伴关系，共同在中国内地开发和商业化BI的肿瘤管线，包括三个处于临床开发阶段的资产brigimadlin，zongertinib和BI764532，以及若干处于早期阶段的创新性候选药物。产品收入将计入中国生物制药的合并财务报表。公司预计，三款中后期产品的合计中国内地峰值销售有望 达到50亿元人民币（2030年前达到），由中生确认部分的销售利润率将 达到双位数。未来，双方有望合作进一步拓展至其他重点疾病领域。 Brigimadlin（MDM2-p53拮抗剂）：全球第一款进入注册性临床的鼠双微体同源基因2（MDM2）-p53拮抗剂，有成为全球同靶点FIC的潜力。目前，5-7%的癌症患者表达有MDM2突变。针对brigimadlin的临床试验包括：1）对比多柔比星一线治疗晚期DDLPS（II/III期），目前该试验已经完成病人入组并有望尽快递交NDA；此前brigimadlin治疗DDLPS的Ib期实验中，ORR/DCR分别为19.0%/84.8%，mPFS达到8.1个月；2）brigimadlin治疗BTC和其他实体瘤（II期）；3）brigimadlin与放疗联合治疗胶质母细 胞瘤（0/Ia期）。公司预计该产品2025年在中国上市。 Zongertinib（选择性HER2抑制剂）：能同时靶向野生型和突变型HER2受体（包括exon20突变）。传统HER2靶向疗法对exon20突变疗效有限，而ADC在安全性上存在一定挑战，该品种有望成为一线治疗药物。Zongertinib治疗≥2LHER2TKD突变NSCLC的Ib期实验中，ORR/DCR达到73.9%/91.3%；≥3级TRAEs为5.3%（120mgQD）/13.0%（240mgQD），相 比HER2ADC安全性更高。公司预计该产品2027年在中国上市。 BI764532（DLL3/CD3双特异性T细胞衔接器）：相比安进、百济的候选药物采用BiTE分子形式，BI764532采用经科学验证的传统IgG分子结构，成药确定性更高。在≥2L治疗SCLC、LCNEC或epNEC的I期实验中，ORR达到25%（剂量≥90µg/kg），DCR达到52%。≥3级TRAEs为27%。公司的安罗替尼已获批3LSCLC，联合PD-L1治疗1LSCLC预计2Q24获批，BI764532获批上市后有望和安罗替尼在SCLC的1-3线治疗上形成更完善的产品矩 阵。公司预计该产品2028年在中国上市。 维持买入评级：我们认为，该合作进一步夯实公司在实体瘤领域的多靶点布局，与现有产品有较强协同，增厚公司收入和利润。我们维持买入评级及4.80港元的目标价，看好2024年业绩复苏及创新管线价值持续兑现。 个股评级 买入 1年股价表现 1177HK恒生指数 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% 4/238/2312/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)4.62 52周低位(港元)2.66 市值(百万港元)52,069.79 日均成交量(百万)58.68 年初至今变化(%)(18.44) 200天平均价(港元)3.15 资料来源:FactSet 丁政宁 Ethan.Ding@bocomgroup.com (852)37661834 李柳晓,PhD,CFA joyce.li@bocomgroup.com (852)37661854 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 26,026 26,199 29,493 33,751 38,337 同比增长(%) -3.1 0.7 12.6 14.4 13.6 净利润(百万人民币) 2,544 2,332 2,750 3,297 3,859 每股盈利(人民币) 0.14 0.13 0.15 0.18 0.21 同比增长(%) -82.5 -7.9 16.2 19.9 17.0 市盈率(倍) 19.1 20.8 17.9 14.9 12.7 每股账面净值(人民币) 1.58 1.62 1.65 1.73 1.83 市账率(倍) 1.65 1.61 1.59 1.51 1.43 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:三款合作产品的临床研发进度 候选分子 适应症 单药/联用 临床进度 1L晚期去分化脂肪肉瘤(DDLPS) 单药 II/III期 Brigimadlin ≥2L晚期胆道恶性肿瘤(BTC)和其他实体瘤 单药 II期 （MDM2-p53拮抗剂） 晚期实体瘤 单药 I期 胶质母细胞瘤 联合放疗 Ia期 Zongertinib 1L治疗无法切除、局部晚期或转移性HER2TKD突变的nsq-非小细胞肺癌(NSCLC) 单药 II/III期 （选择性HER2抑制剂） 晚期或转移性HER2TKD突变的NSCLC 单药 I期 BI764532 复发/难治小细胞肺癌(SCLC)和其他肺外神经内分泌癌(epNECs) 单药 II期 （DLL3/CD3) 晚期SCLC和其他DLL3表达的NECs 单药 I期 资料来源:公司资料，交银国际 图表2:中国生物制药(1177HK)目标价及评级 HK$ 4.55 4.80 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 2022-11 0.00 股价目标价买入中性沽出 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际医药行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价 (交易货币) 目标价 (交易货币)潜在涨幅 最新目标价/评级 发表日期子行业 9995HK荣昌生物买入29.2556.0091.5%2024年03月28日生物科技 1548HK金斯瑞生物买入12.6227.75119.9%2024年03月12日生物科技 9926HK康方生物买入46.6570.0050.1%2024年03月19日生物科技 6996HK德琪医药买入0.924.40378.7%2023年08月28日生物科技 9966HK康宁杰瑞制药中性4.647.4059.4%2023年11月16日生物科技 2269HK药明生物中性14.0816.2015.1%2024年03月27日医药研发服务外包 2268HK药明合联买入18.7442.00124.1%2024年02月02日医药研发服务外包 6078HK海吉亚医疗买入28.6549.0071.0%2024年03月28日医疗服务 1177HK中国生物制药买入2.834.8069.6%2024年04月01日制药 2096HK先声药业买入5.2911.50117.3%2024年02月19日制药 600867CH通化东宝买入10.2114.0037.2%2024年04月01日制药 1093HK石药集团买入6.1510.0062.6%2023年11月22日制药 002422CH科伦药业买入29.8636.7022.9%2023年11月22日制药 600276CH恒瑞医药中性45.4049.509.0%2023年11月22日制药 3692HK翰森制药中性15.4216.003.7%2024年03月27日制药 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年4月8日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 26,026 26,199 29,493 33,751 38,337 税前利润 5,215 5,410 6,512 7,843 9,138 主营业务成本 (4,488) (4,990) (5,529) (6,259) (7,033) 折旧及摊销 909 0 124 243 356 毛利 21,539 21,210 23,964 27,492 31,304 营运资本变动 (196) (4,690) (917) (1,317) (1,377) 销售及管理费用 (11,709) (11,067) (12,243) (13,877) (15,657) 其他经营活动现金流 337 119 (280) (515) (816) 研发费用 (4,164) (4,403) (5,181) (5,958) (6,913) 经营活动现金流 6,265 838 5,439 6,253 7,301 其他经营净收入/费用 (299) (301) (302) (163) (185) 经营利润 5,366 5,439 6,238 7,494 8,549 财务成本净额 (429) (495) (493) (503) (513) 资本开支(1,546)(362)(437)(535)(659) 其他投资活动现金流(2,525)0000 应占联营公司利润及亏损 331 (41) (298) (288) (115) 其他非经营净收入/费用 431 992 1,065 1,139 1,218 负债净变动 9,753 2,043 244 249 254 税前利润 5,699 5,895 6,512 7,843 9,138 权益净变动 0 0 0 0 0 税费 (697) (797) (1,012) (1,249) (1,421) 股息 (1,268) (1,196) (1,411) (1,692) (1,980) 非控股权益 (2,459) (2,765) (2,750) (3,297) (3,859) 其他融资活动现金流 (11,672) (495) (493) (503) (513) 净利润 2,544 2,332 2,750 3,297 3,859 融资活动现金流 (3,186) 351 (1,660) (1,946) (2,239) 投资活动现金流(4,071)(362)(437)(535)(659) 汇率收益/损失 47 (31) 0 0 0 年初现金 9,600 8,655 9,452 12,793 16,566 年末现金 8,655 9,452 12,793 16,566 20,969 财务比率年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 作每股收益计算的净利润2,5442,3322,7503,2973,859 资产负债简表(百万元人民币) 截至12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 8,655 9,452 12,793 16,566 20,969 应收账款及票据 4,638 4,510 5,186 5,725 6,458 存货 2,329 1,993 2,193 2,368 2,558 其他流动资产 10,313 7,850 8,039 8,592 9,186 总流动资产 25,935 23,806 28,212 33,252 39,171 每股指标(人民币)核心每股收益 0.137 0.126 0.146 0.175 0.205 全面摊薄每股收益 0.134