提价落地、盈利复苏，浆纸一体化进程加快

�洲特纸（605007.SH） 提价落地、盈利复苏，浆纸一体化进程加快 公司发布2023年年报：全年实现收入65.19亿元（同比+9.3%），归母净利润2.73 亿元（同比+33.0%），扣非净利润2.52亿元（同比+54.4%）；单Q4实现收入18.55 证券研究报告|年报点评报告 2024年04月09日 买入（维持） 股票信息 亿元（同比+31.4%），归母净利润1.66亿元（同比983.2%），扣非净利润1.59 亿元(同比+602.6%)。受益于旺季&浆价上涨，提价逐步落地，盈利修复可观。根据我们测算，单Q4销量约31.5万吨（环比-0.8万吨），均价约5883元/吨（环比+239元），吨净利约526元/吨（环比+158元）。展望2024Q1，销量预计受春节影响、环比略下降，3-4月涨价函频发、预计落地情况较好，吨盈利有望维持稳定。 日用消费表现优异，食品卡小幅改善。2023年食品包装/日用消费/出版印刷/工业配套系列分别实现收入33.21/22.30/8.26/0.92亿元（其中食品包装/日用消费同比分别-1.6%/+21.5%）。食品包装伴随低价浆入库&提价落地，预计实现小幅盈利。日 用消费系列盈利改善明确，其中热转印受益于新增产能爬坡&产品升级、预计增速最优，格拉辛伴随下游场景拓宽、销量稳增，描图纸维系稳定，23年新增出版印刷/工业配套等品类。 行业造纸 前次评级买入 4月8日收盘价(元)14.66 总市值(百万元)5,921.14 总股本(百万股)403.90 其中自由流通股(%)99.17 30日日均成交量(百万股)1.59 股价走势 �洲特纸沪深300 横纵布局，成长路径清晰。2023年公司业务多点开花，上下游布局进一步深化，产 品矩阵持续拓宽。其中，1）食品卡/文化纸持续爬坡，2）2.2万吨数码转印成功投 产，3）1.8万吨描图纸年底落地，4）Q3末收购工业衬纸产能3.5万吨。展望未来，湖北一期（瓦楞纸/箱板纸各30万吨）预计24H1末投产贡献增量。此外，30万吨化机浆持续爬坡，60万吨化学浆目前已至环评二次公示，浆纸一体进程加快，有望弱化周期影响。 盈利能力稳步修复，费用管控优异。2023年毛利率为9.6%（同比+0.8pct），归母净利率为4.2%（同比+0.7pct），Q4毛利率为15.1%（+19.3pct），归母净利率为9.0%（+10.3pct）。受益于低价浆入库、成本改善，公司盈利能力稳步修复。从费 用端来看，全年期间费用率为4.5%（-0.2pct），销售费用率0.3%（+0.1pct）， 18% 9% 0% -9% -18% -27% -37% -46% 2023-042023-082023-122024-04 作者 研发费用率1.4%（+0.3pct），管理费用率1.5%（+0.1pct），财务费用率1.4% （-0.6pct）。表现基本平稳。 现金流&营运能力表现优异。2023年公司净经营现金流为10.77亿元（+10.40亿元），单Q4为5.2亿元（+7.51亿元）。营运能力方面，公司截至2023年底应收账款周转天数为58.34天（+9.46天），应付账款周转天数为43.08天（+5.75天），存货 周转天数37.69天（-3.05天），预计主要系前期囤货消耗&木浆库存单价降低（23年底/23H1原材料库存分别为3.53/4.90亿元）。 盈利预测：我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.8亿元、7.3、9.0亿元，对应PE为10.13、8.1X、6.6X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料波动、需求复苏不及预期，食品卡竞争加剧，产能爬坡不及预期。 分析师姜文镪 执业证书编号：S0680523040001邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《�洲特纸（605007.SH）：销量创新高，盈利稳步修复》2023-10-27 2、《�洲特纸（605007.SH）：盈利底部修复，产品结构升级，浆纸一体驱动成长》2023-08-11 3、《�洲特纸（605007.SH）：环比改善趋势显现，横纵布局深化、下半年复苏可期》2023-07-15 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5,962 6,519 7,862 10,065 12,154 增长率yoy（%） 61.6 9.3 20.6 28.0 20.8 归母净利润（百万元） 205 273 575 734 898 增长率yoy（%） -47.4 33.0 110.7 27.8 22.3 EPS最新摊薄（元/股） 0.51 0.68 1.42 1.82 2.22 净资产收益率（%） 9.3 11.3 19.7 20.6 20.6 P/E（倍） 28.9 21.7 10.3 8.1 6.6 P/B（倍） 2.9 2.6 2.2 1.7 1.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年4月8日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产3228 2636 3598 4356 5173 营业收入 5962 6519 7862 10065 12154 现金777 568 844 1081 1305 营业成本 5439 5894 6796 8743 10440 应收票据及应收账款1101 1205 1575 1984 2314 营业税金及附加 22 32 33 44 52 其他应收款17 2 21 9 28 营业费用 10 17 20 26 32 预付账款28 14 37 29 51 管理费用 81 96 118 136 158 存货659 575 848 983 1203 研发费用 65 88 110 131 158 其他流动资产645 272 272 272 272 财务费用 123 93 96 117 258 非流动资产3339 5066 5724 6800 7706 资产减值损失 -4 -3 0 0 0 长期投资0 0 0 0 0 其他收益 16 36 0 0 0 固定资产1407 2040 2795 3789 4596 公允价值变动收益 3 0 1 1 1 无形资产309 487 561 652 754 投资净收益 9 -34 -11 -12 -12 其他非流动资产1624 2540 2368 2359 2356 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计6567 7702 9322 11156 12880 营业利润 227 299 678 858 1046 流动负债3259 3574 4861 6161 7233 营业外收入 20 20 23 23 21 短期借款2020 2021 3130 3824 4834 营业外支出 4 6 3 3 4 应付票据及应付账款899 1080 1201 1733 1771 利润总额 242 313 699 877 1063 其他流动负债341 474 530 604 628 所得税 37 38 123 141 163 非流动负债1104 1686 1531 1429 1273 净利润 205 275 576 736 901 长期借款879 1289 1134 1032 876 少数股东损益 0 2 1 2 2 其他非流动负债225 397 397 397 397 归属母公司净利润 205 273 575 734 898 负债合计4364 5260 6393 7590 8506 EBITDA 600 698 1093 1409 1742 少数股东权益0 20 21 23 25 EPS（元） 0.51 0.68 1.42 1.82 2.22 股本400 404 404 404 404 资本公积464 496 496 496 496 主要财务比率 留存收益1182 1390 1779 2281 2894 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益2203 2422 2908 3544 4349 成长能力 负债和股东权益6567 7702 9322 11156 12880 营业收入(%) 61.6 9.3 20.6 28.0 20.8 营业利润(%) -50.3 32.0 126.7 26.5 22.0 归属于母公司净利润(%) -47.4 33.0 110.7 27.8 22.3 获利能力毛利率(%) 8.8 9.6 13.6 13.1 14.1 现金流量表（百万元） 净利率(%) 3.4 4.2 7.3 7.3 7.4 会计年度2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 9.3 11.3 19.7 20.6 20.6 经营活动现金流36 1077 320 1216 1016 ROIC(%) 6.1 7.0 9.2 10.1 10.3 净利润205 275 576 736 901 偿债能力 折旧摊销200 195 219 314 420 资产负债率(%) 66.4 68.3 68.6 68.0 66.0 财务费用123 93 96 117 258 净负债比率(%) 116.0 136.9 139.9 126.1 118.2 投资损失-9 34 11 12 12 流动比率 1.0 0.7 0.7 0.7 0.7 营运资金变动-461 539 -582 38 -573 速动比率 0.7 0.5 0.5 0.5 0.5 其他经营现金流-21 -59 -1 -1 -1 营运能力 投资活动现金流-1508 -1250 -887 -1401 -1337 总资产周转率 1.1 0.9 0.9 1.0 1.0 资本支出989 1570 658 1076 907 应收账款周转率 6.8 5.7 5.7 5.7 5.7 长期投资0 0 0 0 0 应付账款周转率 7.6 6.0 6.0 6.0 6.0 其他投资现金流-519 319 -229 -325 -430 每股指标（元） 筹资活动现金流982 148 -266 -273 -464 每股收益(最新摊薄) 0.51 0.68 1.42 1.82 2.22 短期借款973 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.09 2.67 0.79 3.01 2.52 长期借款297 409 -154 -102 -156 每股净资产(最新摊薄) 5.07 5.61 6.81 8.39 10.38 普通股增加0 4 0 0 0 估值比率 资本公积增加3 32 0 0 0 P/E 28.9 21.7 10.3 8.1 6.6 其他筹资现金流-292 -297 -111 -171 -308 P/B 2.9 2.6 2.2 1.7 1.4 现金净增加额-497 -24 -833 -457 -786 EV/EBITDA 13.3 13.3 9.2 7.4 6.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年4月8日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行