公司点评：盈利能力大幅提升，海外增速亮眼

业绩简评 3月30日，公司发布23年年报，23年全年公司实现营业收入 275.19亿元，同比+3.93%；归母净利润8.68亿元，同比+44.8%；其中Q4单季度实现营业收入64.05亿元，同比-0.64%；实现归母净利0.42亿元，同比+212.59%，符合市场预期。 经营分析 海外：重视出口机遇，23年出口增速亮眼。根据公告，21-23年 公司海外收入分别为59.8/86.9/114.6亿元，收入占比达20.8%/32.8%/41.7%，海外市场拓展顺利；海外市场盈利能力明显超过国内市场，23年公司海外市场毛利率达到27.74%，比国内市 人民币(元)成交金额(百万元) 场毛利率高出11.86pcts，海外收入占比提升有望进一步优化公司 整体盈利能力。23年公司毛利率、净利率分别达20.82%、3.42%，同比提升4.02pcts、0.98pcts，盈利水平明显改善，随着公司海外占比持续提升，预计公司整体盈利能力有望进一步改善，预计23-25年公司净利率为4.4%/5.3%/6.0%。 多元化发展，平滑周期波动。公司大力发展矿山机械、高空机械、 农业机械、工业车辆等战略新业务及成长业务，23年公司高空机械业务销售收入同比+112%；通过多元化发展，公司土方机械收入占比从20年70+%降低到23年的58%，不断弱化行业周期对于公司收入波动的影响。 多项业务市占率稳中有升，夯实市场地位。根据公告，公司核心 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 230330 230630 230930 231231 成交金额柳工沪深300 700 600 500 400 300 200 100 0 公司基本情况（人民币） 主业装载机、挖掘机市场份额保持行业地位，23年公司装载机市占率稳居行业第一；挖掘机业务在国内市场销量增速跑赢行业超20pcts，市场份额提升3pcts，创下历史新高。 盈利预测、估值与评级 我们根据公告调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为306.19/342.82/389.21亿元，归母净利润为13.53/18.07/23.54 亿元，对应PE为12/9/7X，维持“买入”评级。 风险提示 下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。 项目202220232024E2025E2026E 营业收入(百万元)26,48027,51930,61934,28238,921 营业收入增长率-7.74%3.93%11.27%11.96%13.53% 归母净利润(百万元)5998681,3531,8072,354 归母净利润增长率-39.79%44.80%55.96%33.53%30.25% 摊薄每股收益(元)0.3070.4450.6940.9261.206 每股经营性现金流净额0.490.831.461.471.93 ROE(归属母公司)(摊薄)3.81%5.25%7.85%9.86%11.93% P/E19.1815.1512.059.036.93 P/B0.730.800.950.890.83 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 28,701 26,480 27,519 30,619 34,282 38,921 货币资金 6,407 7,235 10,353 9,389 10,122 11,039 增长率 -7.7% 3.9% 11.3% 12.0% 13.5% 应收款项 7,458 9,150 9,919 10,517 10,994 11,227 主营业务成本 -23,686 -22,031 -21,790 -24,211 -27,016 -30,577 存货 9,043 7,988 8,482 8,468 9,118 10,053 %销售收入 82.5% 83.2% 79.2% 79.1% 78.8% 78.6% 其他流动资产 5,806 5,130 4,521 1,204 1,271 1,349 毛利 5,015 4,449 5,729 6,408 7,266 8,344 流动资产 28,713 29,502 33,275 29,578 31,505 33,667 %销售收入 17.5% 16.8% 20.8% 20.9% 21.2% 21.4% %总资产 71.0% 69.8% 71.4% 69.4% 69.5% 69.9% 营业税金及附加 -127 -128 -172 -184 -206 -234 长期投资 4,301 4,177 3,666 3,686 3,686 3,686 %销售收入 0.4% 0.5% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 4,972 5,712 6,706 7,456 8,095 8,623 销售费用 -2,040 -1,821 -2,251 -2,603 -2,743 -2,919 %总资产 12.3% 13.5% 14.4% 17.5% 17.9% 17.9% %销售收入 7.1% 6.9% 8.2% 8.5% 8.0% 7.5% 无形资产 1,499 1,742 1,630 1,831 1,976 2,117 管理费用 -881 -733 -814 -919 -1,028 -1,090 非流动资产 11,721 12,756 13,303 13,056 13,836 14,501 %销售收入 3.1% 2.8% 3.0% 3.0% 3.0% 2.8% %总资产 29.0% 30.2% 28.6% 30.6% 30.5% 30.1% 研发费用 -649 -747 -907 -1,010 -1,131 -1,284 资产总计 40,433 42,258 46,578 42,634 45,342 48,169 %销售收入 2.3% 2.8% 3.3% 3.3% 3.3% 3.3% 短期借款 6,023 7,337 7,465 183 702 734 息税前利润（EBIT） 1,318 1,021 1,586 1,693 2,158 2,817 应付款项 11,900 12,222 13,019 13,094 13,935 14,972 %销售收入 4.6% 3.9% 5.8% 5.5% 6.3% 7.2% 其他流动负债 1,016 1,928 1,790 1,716 1,853 2,039 财务费用 -109 -75 -152 -84 -39 -28 流动负债 18,939 21,488 22,274 14,994 16,490 17,746 %销售收入 0.4% 0.3% 0.6% 0.3% 0.1% 0.1% 长期贷款 2,641 1,560 1,257 857 857 857 资产减值损失 -410 -567 -786 -452 -363 -373 其他长期负债 2,711 2,035 5,050 8,036 8,123 8,242 公允价值变动收益 0 0 6 35 0 0 负债 24,291 25,083 28,581 23,887 25,471 26,845 投资收益 179 80 94 32 20 20 普通股股东权益 15,380 15,747 16,532 17,242 18,327 19,739 %税前利润 14.3% 10.1% 7.7% 1.9% 0.9% 0.7% 其中：股本 1,475 1,951 1,951 1,951 1,951 1,951 营业利润 1,233 768 1,177 1,684 2,236 2,896 未分配利润 6,559 6,799 7,541 8,353 9,437 10,850 营业利润率 4.3% 2.9% 4.3% 5.5% 6.5% 7.4% 少数股东权益 762 1,427 1,464 1,504 1,544 1,584 营业外收支 23 22 33 20 20 20 负债股东权益合计 40,433 42,258 46,578 42,634 45,342 48,169 税前利润 1,256 790 1,209 1,704 2,256 2,916 利润率 4.4% 3.0% 4.4% 5.6% 6.6% 7.5% 比率分析 所得税 -238 -143 -268 -310 -408 -522 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 19.0% 18.1% 22.1% 18.2% 18.1% 17.9% 每股指标 净利润 1,018 647 942 1,393 1,847 2,394 每股收益 0.675 0.307 0.445 0.694 0.926 1.206 少数股东损益 22 48 74 40 40 40 每股净资产 10.426 8.055 8.473 8.837 9.392 10.116 归属于母公司的净利润 995 599 868 1,353 1,807 2,354 每股经营现金净流 0.574 0.490 0.835 1.465 1.472 1.928 净利率3.5%2.3% 3.2% 4.4% 5.3% 6.0% 每股股利 0.060 0.100 0.230 0.277 0.370 0.483 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 6.47% 3.81% 5.25% 7.85% 9.86% 11.93% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 2.46% 1.42% 1.86% 3.17% 3.99% 4.89% 净利润 1,018 647 942 1,393 1,847 2,394 投入资本收益率 4.26% 3.19% 4.15% 5.37% 6.44% 8.00% 少数股东损益 22 48 74 40 40 40 增长率 非现金支出 940 1,203 1,484 1,241 1,268 1,393 主营业务收入增长率 24.77% -7.74% 3.93% 11.27% 11.96% 13.53% 非经营收益 -33 -41 114 1,177 214 221 EBIT增长率 -22.05% -22.54% 55.32% 6.75% 27.46% 30.57% 营运资金变动 -1,078 -850 -911 -953 -457 -245 净利润增长率 -25.24% -39.79% 44.80% 55.96% 33.53% 30.25% 经营活动现金净流 846 959 1,629 2,858 2,871 3,763 总资产增长率 18.88% 4.51% 10.22% -8.47% 6.35% 6.23% 资本开支 -872 -612 -388 1,715 -1,685 -1,685 资产管理能力 投资 -164 -86 -256 0 0 0 应收账款周转天数 69.4 95.4 104.4 110.0 105.0 95.0 其他 150 219 140 32 20 20 存货周转天数 124.2 141.1 137.9 130.0 127.0 125.0 投资活动现金净流 -886 -478 -504 1,747 -1,665 -1,665 应付账款周转天数 80.4 91.9 97.9 93.0 88.0 83.0 股权募资 3 89 0 -102 0 0 固定资产周转天数 54.7 67.6 81.2 76.1 69.6 61.7 债权募资 -1,187 389 3,233 -4,603 518 33 偿债能力 其他 -1,482 -22 -1,697 -843 -977 -1,203 净负债/股东权益 15.37% 9.87% 6.85% -13.34% -13.66%