各业务盈利能力均获提升，派息水平超预期；上调目标价

交银国际研究 公司更新 消费 收盘价 港元24.35 目标价 港元35.79↑ 潜在涨幅 +47.0% 2024年3月29日 海尔智家(6690HK) 各业务盈利能力均获提升，派息水平超预期；上调目标价 2023年业绩符合预期，分红超预期：2023年海尔智家销售额/归母净利润同比增长7.3%/12.8%至2614亿/166亿人民币。产品结构持续优化、原材料价格的下降及生产效率的提升持续利好利润率。2023年毛利率/营业利润率实现0.2/0.3个百分点的提升，驱动净利润率扩张0.4个百分点至6.4%。2023年每股分红0.8元，派息率从去年的36%升至45%。值得注意的是，公司公布2024-2026年股东回报规划，预计2025和2026年派息率 个股评级 买入 1年股价表现 6690HK上证综指 提升至50%。超于市场预期的分红计划推动今日公司股价表现。 5% 各分部收入利润同比扩张，海外业务持续发力：分品类来看，2023年公司冰箱/厨电/空调/洗衣机/水家电收入分别实现5%/7%/13%/6%/9%的同比增长至819亿/417亿/461亿/615亿/153亿人民币，空调业务表现良好。尽管整体消费能力仍处复苏阶段，受益于以旧换新政策落地，收入贡献最大的冰洗业务有望表现平稳。公司持续提升生产效率（包括采购成本、制造成本、工厂人工成本、物流成本等），各分部利润率均实现扩张，其中空调业务利润率改善最为显著（同比提升1.3个百分点）。海外利润率，美洲/欧洲/南亚/澳洲/东南亚/日本为7%/-0.2%/1.3%/5.5%/1.3%/0.5%。未来随着高端业务和智慧家庭业务的推动，以及全球范围整体业务持续的降本增效，管理层对海外业务盈利能力的提升抱有信心，目前处于盈亏平衡的欧洲市场目标今年实现盈利（目标利润率达0.5%-1.0%）。 高端品牌卡萨帝2024年目标双位数增长：公司于2023年对收入贡献达双位数的卡萨帝品牌做出战略调整，包括1）产品升级，从以往传统的单品升级转变为套系升级，推出新套系系列（如星云套系）并完成35万套的 销售（其中星云系列空调销售量超14万台），并计划于2024年持续推新 （如指挥家套系）；2）增加高端用户触点：截至2024年1季度，公司已 进入全国300家高端商场；3）会员经营，通过提升服务和营销效率以运营目前约1300万位用户。2023年卡萨帝实现双位数收入增长（零售额增幅为14%），并目标2024年实现10-15%的同比增幅。 上调港股和A股（600690CH）目标价至35.8港元/33.1人民币，维持买入：考虑政策的逐步落地、北美市场发展提升、欧洲市场盈利改善，以及业绩增长的确定性和派息率的提升，上调目标价至35.8港元/33.1人民币（原为31.1港元/28.5人民币），基于15倍2024-25年平均市盈率（前为13.8倍2024年市盈率）和1.2倍PEG，维持买入。 0% -5% -10% -15% -20% -25% 3/237/2311/233/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)26.20 52周低位(港元)20.55 市值(百万港元)240,851.77 日均成交量(百万)24.30 年初至今变化(%)10.43 200天平均价(港元)22.89 资料来源:FactSet 谭星子,FRM kay.tan@bocomgroup.com (852)37661856 吕浩江,CFA,CESGA edward.lui@bocomgroup.com 财务数据一览 (852)37661809 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 243,514 261,428 283,264 306,538 331,049 同比增长(%) 7.0 7.4 8.4 8.2 8.0 净利润(百万人民币) 14,711 16,597 19,305 21,561 23,842 每股盈利(人民币) 1.58 1.79 2.08 2.33 2.57 同比增长(%) 12.1 13.3 16.4 11.7 10.6 前EPS预测值(人民币) 2.06 2.35 调整幅度(%) 0.9 -1.1 市盈率(倍) 14.2 12.6 10.8 9.7 8.7 每股账面净值(人民币) 9.89 11.08 10.78 12.12 12.41 市账率(倍) 2.27 2.03 2.09 1.86 1.81 股息率(%) 2.5 3.6 4.1 4.6 5.1 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 2023业绩概览 (百万人民币)截至12月31日 2022 实际 ———2023——— 实际%同比 ———2023——— 交银国际 预期%差异 ———2023——— 一致预期%差异 1H23 实际 2H23 实际 1H23 %同比 2H23 %同比 营业收入 243,514 261,428 7.3% 260,966 0.2% 262,744 -0.5% 131,627 129,801 8.0% 6.7% 营业成本 (167,223) (179,054) 7.1% (179,023) 0.0% (91,555) (87,499) 7.6% 6.5% 毛利润 76,290 82,374 8.0% 81,943 0.5% 82,395 0.0% 40,071 42,303 8.9% 7.1% 销售费用 (38,598) (40,978) 6.2% (41,102) -0.3% (18,769) (22,209) 6.6% 5.8% 管理费用 (10,837) (11,490) 6.0% (11,483) 0.1% (5,462) (6,028) 6.4% 5.7% 研发费用 (9,499) (10,221) 7.6% (10,180) 0.4% (5,026) (5,195) 9.4% 5.9% 其他收入及支出 488 195 -60.0% 1,088 -82.1% 273 (199) -46.4% 827.0% 营业利润 17,844 19,880 11.4% 20,266 -1.9% 11,088 8,671 11.2% 10.2% 营业外收入 137 128 -6.3% 146 -12.6% 59 69 -14.6% 2.1% 营业外支出 (191) (296) 55.1% (204) 44.7% (32) (264) -25.8% 79.0% 税前利润 17,790 19,712 10.8% 20,208 -2.5% 20,260 -2.7% 11,114 8,477 11.2% 8.8% 所得税 (3,058) (2,980) -2.5% (3,435) -13.3% (2,069) (911) 3.4% -13.8% 净利润 14,732 16,732 13.6% 16,773 -0.2% 16,660 0.4% 9,045 7,566 13.1% 12.3% 归母净利润 14,711 16,597 12.8% 16,749 -0.9% 8,964 7,633 12.8% 12.9% 利润率毛利率 31.3% 31.5% 0.2% 31.4% 0.1% 31.4% 0.1% 30.4% 32.6% 0.2% 0.1% 营业费用率 -24.0% -23.9% 0.1% -23.6% -0.3% -31.4% 7.5% -22.0% -25.9% 0.0% 0.1% 营业利润率 7.3% 7.6% 0.3% 7.8% -0.2% 8.4% 6.7% 0.2% 0.2% 税前利润率 7.3% 7.5% 0.2% 7.7% -0.2% 7.7% -0.2% 8.4% 6.5% 0.2% 0.1% 有效税率 17.2% 15.1% -2.1% 17.0% -1.9% 0.0% 15.1% 18.6% 10.7% -1.4% -2.8% 净利润率 6.0% 6.4% 0.4% 6.4% 0.0% 6.3% 0.1% 6.9% 5.8% 0.3% 0.3% 图表1:海尔智家：2023年业绩vs.交银/市场一致预期 资料来源:公司资料、交银国际预测 图表2:海尔智家：销售及利润率分析 20222023 主营业务收入（百万人民币）冰箱/冷柜 77,860 81,911 厨电 38,953 41,654 空气能源解决方案 40,761 46,104 家庭衣物洗护方案 57,909 61,491 全屋用水解决方案 14,134 15,336 其他 91,174 96,724 分部间抵消 (77,212) (81,792) 合计 243,579 261,428 主营业务收入贡献冰箱/冷柜 32% 31% 厨电 16% 16% 空气能源解决方案 17% 18% 家庭衣物洗护方案 24% 24% 全屋用水解决方案 6% 6% 其他 37% 37% 分部间抵消 -32% -31% 合计 100% 100% 主营业务收入同比增长冰箱/冷柜 5.2% 厨电 6.9% 空气能源解决方案 13.1% 家庭衣物洗护方案 6.2% 全屋用水解决方案 8.5% 其他 6.1% 分部间抵消 5.9% 合计 7.3% 分部利润（百万人民币）冰箱/冷柜 4,262 5,026 厨电 2,707 2,943 空气能源解决方案 1,089 1,863 家庭衣物洗护方案 5,174 5,600 全屋用水解决方案 1,590 1,818 其他 53 57 分部间抵消 45 80 合计 14,920 17,386 分部利润率冰箱/冷柜 5.5% 6.1% 空气能源解决方案 2.7% 4.0% 家庭衣物洗护方案 8.9% 9.1% 全屋用水解决方案 11.2% 11.9% 其他 0.1% 0.1% 分部间抵消 -0.1% -0.1% 合计 6.1% 6.7% 资料来源:公司资料、交银国际 图表3:海尔智家(6690HK)目标价及评级 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表4:交银国际消费行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 291HK 华润啤酒 买入 36.05 43.90 21.8% 2024年03月19日 啤酒 1876HK 百威亚太 买入 11.52 15.60 35.4% 2024年02月29日 啤酒 2319HK 蒙牛乳业 买入 16.80 21.50 28.0% 2024年03月27日 乳业 600597CH 光明乳业 买入 9.05 12.30 35.9% 2023年09月05日 乳业 600887CH 伊利股份 买入 27.81 33.20 19.4% 2023年08月30日 乳业 6186HK 中国飞鹤 中性 3.68 3.40 -7.6% 2024年03月11日 乳业 600882CH 妙可蓝多 中性 13.35 17.60 31.8% 2023年08月30日 乳业 1112HK 健合国际 中性 10.50 10.40 -1.0% 2023年08月24日 乳业 9633HK 农夫山泉 买入 42.25 58.68 38.9% 2024年03月27日 食品饮料 2313HK 申洲国际 买入 74.10 116.00 56.5% 2024年03月27日 纺服代工 6690HK 海尔智家 买入 24.35 35.79 47.0% 2024年03月28日 家电 000333CH 美的集团 买入 64.58 85.50 32.4% 2024年01月11日 家电 000651CH 格力电器 中性 39.20 37.63 -4.0% 2024年01月11日 家电 1044HK