2023年利润超预期，空调业务盈利能力提升显著，上调目标价

交银国际研究 公司更新 消费 收盘价目标价 人民币42.12人民币52.96↑ 潜在涨幅 +25.7% 2024年4月30日 格力电器(000651CH) 2023年利润超预期，空调业务盈利能力提升显著，上调目标价 2023年利润超预期，净利润率达6年最高。格力电器2023年/2024年1季度销售额同比增7.8%/2.5%至2,050亿/366亿元（人民币，下同），归母净利润同比增18.4%/13.8%至290亿/46.7亿元。2023年毛利率/营业利润率/归母净利润率分别提升4.5/1.7/1.4个百分点至30.4%/16.1%/13.6%，其中归母净利润率为近6年最高。盈利能力的提升延续至今年1季度，毛利率/营业利润率/归母净利润率均提升约2个百分点。公司宣布每10股以现金分红形式派息23.8元，派息率维持于约45%。 空调业务稳健增长，2023下半年表现优异。2023年公司空调业务收入 1,512亿元，同比增12.1%，规模近5年新高，仅次于2018年的1,557亿。 2023上/下半年公司空调业务分别同比增1.8%/22.8%，下半年空调收入812亿，为历史高位。根据Euromonitor的数据，2023年公司市场份额达31.2%，为市场首位，龙头地位保证了产品结构升级的进程。格力家用空调内销量为2,979万台（数据来源：产业在线），同比增约4%，因此剩余约8个百分点的收入增速由均价提升所拉动，并有望于今年持续呈现较大的正面作用。2023年空调业务毛利率大幅提升4.6个百分点至37%，上/下半年分别为35.7%/38.2%。 其他业务分部增速加快，内外销明显改善。工业制品/智能装备/绿色能源业务营收达100亿/6.7亿/71亿，同比高双位数增长，合计贡献总营收的8%，而生活电器和其他业务（原材料销售）则呈双位数下滑。分地区来看，内销于上/下半年分别实现约10%/20%增速，而外销分别为-7%/27%，均呈现明显提速趋势。鉴于消费情绪仍处恢复时期，公司营销费用投入有所增大，2023年营销费用率同比提升2.4个百分点至8.4%，我们预计2024年保持类似投入趋势。 上调至买入评级，目标价上调至52.96元。尽管空调市场或面临高基数压力，凭借优质的产品力和具竞争力的市场地位，辅以以旧换新政策的逐步落地，应给予公司营收正面作用。考虑到公司利润率的改善幅度可抵消营销费用率的上升幅度，我们预期格力电器2024年可维持双位数的利润增速。上调目标价至52.96元（前为37.63元），对应9.0倍2024-25年平均市盈率（前为7.2倍2024年市盈率）和0.8倍PEG。 个股评级 买入↑ 1年股价表现 000651CH上证综指 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 5/239/231/24 资料来源:FactSet 52周高位(人民币) 42.12 52周低位(人民币) 30.80 市值(百万人民币) 236,455.36 日均成交量(百万) 98.06 年初至今变化(%) 30.93 200天平均价(人民币) 35.57 股份资料 资料来源:FactSet 谭星子,FRM kay.tan@bocomgroup.com (852)37661856 吕浩江,CFA,CESGA edward.lui@bocomgroup.com 财务数据一览 (852)37661809 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 190,151 205,018 217,759 232,487 248,564 同比增长(%) 0.3 7.8 6.2 6.8 6.9 净利润(百万人民币) 23,011 27,811 30,770 33,571 36,708 每股盈利(人民币) 4.43 5.22 5.63 6.14 6.71 同比增长(%) 9.7 17.8 7.8 9.1 9.3 前EPS预测值(人民币) 5.23 5.87 调整幅度(%) 7.7 4.6 市盈率(倍) 9.5 8.1 7.5 6.9 6.3 每股账面净值(人民币) 14.09 16.63 18.07 19.67 市账率(倍) 2.99 2.53 2.33 2.14 股息率(%) 4.7 5.5 6.0 6.6 7.2 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:格力电器(000651CH)目标价及评级 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表2:交银国际消费行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 291HK 华润啤酒 买入 35.75 43.90 22.8% 2024年03月19日 啤酒 1876HK 百威亚太 买入 11.16 15.60 39.8% 2024年02月29日 啤酒 2319HK 蒙牛乳业 买入 16.30 21.50 31.9% 2024年03月27日 乳业 600597CH 光明乳业 买入 9.15 12.30 34.4% 2023年09月05日 乳业 600887CH 伊利股份 买入 28.29 33.20 17.4% 2023年08月30日 乳业 6186HK 中国飞鹤 中性 4.26 3.40 -20.2% 2024年04月02日 乳业 600882CH 妙可蓝多 中性 13.93 17.60 26.3% 2023年08月30日 乳业 1112HK 健合国际 中性 10.28 10.40 1.2% 2023年08月24日 乳业 9633HK 农夫山泉 买入 45.90 58.68 27.8% 2024年03月27日 食品饮料 2313HK 申洲国际 买入 76.20 116.00 52.2% 2024年03月27日 纺服代工 000651CH 格力电器 买入 40.51 52.96 30.7% 2024年04月30日 家电 000333CH 美的集团 买入 68.20 93.24 36.7% 2024年04月30日 家电 6690HK 海尔智家 买入 27.10 35.71 31.8% 2024年03月29日 家电 1044HK 恒安国际 买入 26.45 33.85 28.0% 2024年03月22日 个护家清 3331HK 维达国际 中性 23.45 19.20 -18.1% 2023年07月21日 个护家清 9922HK 九毛九 买入 5.05 9.90 96.0% 2024年02月19日 餐厅 2020HK 安踏 买入 89.35 135.00 51.1% 2024年03月27日 运动品牌 2331HK 李宁 中性 20.90 21.00 0.5% 2024年03月20日 运动品牌 6110HK 滔搏国际 买入 5.42 7.20 32.8% 2023年10月24日 体育用品经销商 3813HK 宝胜国际 买入 0.66 1.46 121.2% 2023年08月15日 体育用品经销商 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年4月29日 财务数据 损益表(百万元人民币) 资本开支 6,036 5,171 5,500 4,500 0 投资活动 6,898 217 218 232 249 其他投资活动现金流 (49,991) (58,833) (12,000) (10,000) (1,000) 投资活动现金流 (37,057) (53,446) (6,282) (5,268) (751) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 202220232024E2025E2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 190,151205,018217,759232,487248,564 税前利润 23,011 27,719 30,770 33,571 36,708 主营业务成本 (139,784)(141,624)(149,727)(158,374)(167,796) 折旧及摊销 4,970 0 0 0 0 毛利 50,366 63,395 68,031 74,114 80,768 营运资本变动 1,950 (2,611) 6,437 (7,657) 12,090 销售及管理费用 (16,553) (23,672) (25,478) (27,898) (30,573) 利息调整 (3,023) (3,527) (2,613) (2,790) (2,983) 研发费用 (6,281) (6,762) (7,186) (7,672) (8,203) 其他经营活动现金流 1,760 (875) 6,244 (3,949) 6,195 经营利润 27,531 32,961 35,368 38,543 41,992 经营活动现金流 28,668 20,706 40,838 19,174 52,011 汇率收益/损失 269 136 136 136 136 年初现金 116,939 157,484 124,105 144,535 143,018 年末现金 157,484 124,105 144,535 143,018 177,399 财务比率年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 财务成本净额 2,207 3,527 2,613 2,790 2,983 应占联营公司利润及亏损 0 0 0 0 0 其他非经营净收入/费用 (2,521) (3,579) (1,553) (1,590) (1,517) 税前利润 27,217 32,908 36,428 39,743 43,458 税费 (4,206) (5,097) (5,658) (6,173) (6,750) 非控股权益 1,495 1,298 923 1,007 1,101 负债净变动 60,908 87,010 0 0 0 净利润 23,011 27,811 30,770 33,571 36,708 权益净变动 32 0 0 0 0 作每股收益计算的净利润 24,507 29,109 31,693 34,578 37,809 股息 18,469 13,142 14,262 15,560 17,014 其他融资活动现金流 (69,486) 1,291 (28,524) (31,120) (34,028) 资产负债简表(百万元人民币) 融资活动现金流 9,923 14,433 (14,262) (15,560) (17,014) 截至12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 157,484 124,105 144,535 143,018 177,399 应收账款及票据 14,832 16,187 14,057 27,403 16,924 存货 38,314 32,579 42,371 36,907 47,087 其他流动资产 44,510 55,270 55,305 57,441 56,030 总流动资产 255,140 228,141 256,268 264,768 297,441 投资物业 635 633 633 633 633 物业、厂房及设备 33,817 34,035 32,843 30,477 24,701 其他有形资产 5,967 6,564 7,064 7,564 6,429 无形资产 11,622 10,828 11,228 11,528 11,528 合资企业/联营公司投资 4,669 3,865 3,865 3,865 3,865 其他长期资产 43,175 83,988 84,988 85,988 86,988