2023年重卡发动机增长强劲，派息率上升至50%，维持买入

交银国际研究 公司更新 重卡 收盘价 港元14.68 目标价 港元18.60 潜在涨幅 +26.7% 2024年3月27日 潍柴动力(2338HK) 2023年重卡发动机增长强劲，派息率上升至50%，维持买入 毛利率同比改善，派息比率进一步提高。潍柴2023年净利润同比增长84% 至90亿元（人民币，下同），与今年1月份公布的85.8-93.2亿元的利润区间一致。全年收入增长22.2%至2,139亿，毛利率由2022年的17.8%同比改善至2023年21.1%。2023年4季度主要亮点为净利润同比增长58%至人民币 个股评级 买入 1年股价表现 25亿元，主要得益于收入同比增长20%（至536亿元）和毛利率同比增长3.32338HK恒生指数 个百分点至23.7%。2023年4季度的毛利率是自2018年第四季度以来的最高 水平。同时公司宣布末期股息每股人民币0.293元，加上中期股息，意味着派息率進一步提升至50%，2022年为40%。 发动机业务强劲增长恢复，叉车生产及仓库技术服务利润大幅改善。潍柴发动机业务收入同比增长55%至人民币608亿元。分部利润同比增长1.7倍至 人民币77亿元，和2022年相比分部利润率同比增长5.5个百分点，主要受惠销量增长和平均售价的改善。2023年潍柴发动机销量同比增长28%，另外重卡发动机的销量贡献增加，令平均售价上升。我们预计今年潍柴的发动机业务依然会持续改善，特别是今年天然气发动机市场有强劲的需求（潍柴拥有近70%的天然气发动机市场份额）。叉车和供应链解决方案（凯傲业务）持续复苏。2023年该业务利润在低基数上同比增长10倍，达到49亿元人民币。根据凯傲的指引，预计2024年调整后息税前利润将持续改善。 维持买入，重卡发动机增长有望持续。我们大致维持2024/2025年盈利预测不变。我们认为重卡置换周期，天然气重卡的爆发需求以及海外业务（凯傲）复苏将支持潍柴收入增长和利润改善。我们维持买入评级和目标价 18.60港元/人民币19.8元，对应2024年预测市盈率12x/14x。现价对应2024 年预测股息率5.1%。 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 3/237/2311/233/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元) 15.76 52周低位(港元) 9.49 市值(百万港元) 244,373.07 日均成交量(百万) 9.75 年初至今变化(%) 12.58 200天平均价(港元) 13.12 资料来源:FactSet 陈庆 angus.chan@bocomgroup.com (86)2160653601 李易,CFA iris.li@bocomgroup.com 财务数据一览 (852)37661850 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 175,158 213,958 235,462 252,946 269,540 同比增长(%) -13.9 22.2 10.1 7.4 6.6 净利润(百万人民币) 4,905 9,014 11,840 13,710 14,854 每股盈利(人民币) 0.57 1.05 1.38 1.59 1.73 同比增长(%) -47.0 83.8 31.3 15.8 8.3 前EPS预测值(人民币) 1.40 1.65 调整幅度(%) -1.6 -3.3 市盈率(倍) 23.8 12.9 9.8 8.5 7.8 每股账面净值(人民币) 8.50 9.22 9.91 10.72 11.59 市账率(倍) 1.59 1.47 1.37 1.26 1.17 股息率(%) 5.8 6.3 5.8 6.3 7.5 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:潍柴2023年业绩人民币百万 2022 2023 同比 收入 175,158 213,958 22.2% 销售成本 (144,011) (168,842) 17.2% 毛利润 31,147 45,116 44.8% 销售和分销费用 (10,661) (13,410) 25.8% 行政费用 (8,092) (9,457) 16.9% 研發費用 (7,731) (8,045) 4.1% 其他收入和收益净额 2,080 (1,860) -189.4% 运营利润 5,834 12,905 121.2% 其他收益 251 246 -2.0% 税前利润 6,085 13,151 116.1% 税项 (403) (1,940) 381.9% 税后利润 5,683 11,212 97.3% 少数股东权益 (778) (2,198) 182.6% 净利润 4,905 9,014 83.8% 毛利率 17.8% 21.1% +3.3ppts 经营利润率 3.3% 6.0% +2.7ppts 净利润率 资料来源:公司资料，交银国际 2.8% 4.2% +1.4ppts 图表2:潍柴目标价和评级 资料来源:FactSet，交银国际 图表3:交银国际汽车行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 3808HK中国重汽买入 20.00 26.49 32.4% 2024年03月26日 重卡 2338HK潍柴动力买入 15.22 18.60 22.2% 2024年03月14日 重卡 2015HK理想汽车买入 121.80 192.81 58.3% 2024年02月27日 整车厂 175HK吉利汽车买入 9.19 12.50 36.0% 2023年08月23日 整车厂 2333HK长城汽车买入 8.71 12.25 40.6% 2023年07月17日 整车厂 1211HK比亚迪股份买入 216.00 309.67 43.4% 2023年03月29日 整车厂 9866HK蔚来汽车中性 38.95 40.30 3.5% 2024年03月06日 整车厂 2238HK广汽集团中性 3.20 4.43 38.4% 2023年08月28日 整车厂 9868HK小鹏汽车沽出 34.25 29.96 -12.5% 2024年03月20日 整车厂 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年3月26日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 202220232024E2025E2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 175,158213,958235,462252,946269,540 税前利润 5,683 11,212 15,319 17,739 19,220 主营业务成本 (144,011)(168,842)(184,908)(198,444)(211,356) 折旧及摊销 8,950 9,605 9,945 11,636 14,159 毛利 31,147 45,116 50,554 54,502 58,183 营运资本变动 (20,507) 2,895 (2,957) (2,102) 6,522 销售及管理费用 (10,661) (13,410) (14,834) (15,177) (16,172) 其他经营活动现金流 3,525 3,358 0 0 0 研发费用 (15,823) (17,502) (18,131) (19,224) (20,485) 经营活动现金流 (2,349) 27,069 22,307 27,273 39,900 其他经营净收入/费用 1,172 (1,299) (586) (480) (395) 经营利润 5,834 12,905 17,004 19,621 21,131 财务成本净额 (909) 560 (1,180) (1,418) (1,626) 其他非经营净收入/费用 1,160 (314) 1,198 1,507 1,851 税前利润 6,085 13,151 17,021 19,711 21,355 税费 (403) (1,940) (1,702) (1,971) (2,136) 负债净变动 9,728 (8,492) 998 1,048 1,100 非控股权益 (778) (2,198) (3,479) (4,029) (4,365) 股息 (4,836) (5,154) (5,866) (6,793) (7,360) 净利润 4,905 9,014 11,840 13,710 14,854 其他融资活动现金流 (40) 617 0 0 0 作每股收益计算的净利润 4,905 9,014 11,840 13,710 14,854 融资活动现金流 4,852 (13,029) (4,869) (5,746) (6,260) 汇率收益/损失 177 154 0 0 0 年初现金 68,626 62,761 92,857 95,727 99,782 年末现金 70,842 92,857 95,727 99,782 112,644 财务比率年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股指标(人民币)核心每股收益 0.570 1.047 1.376 1.593 1.726 全面摊薄每股收益 0.570 1.047 1.376 1.593 1.726 每股股息 0.789 0.855 0.782 0.855 1.016 每股账面值 8.505 9.219 9.914 10.717 11.588 利润率分析(%)毛利率 17.8 21.1 21.5 21.5 21.6 EBIT利润率 2.3 6.2 7.1 7.6 7.7 净利率 2.8 4.2 5.0 5.4 5.5 盈利能力(%)ROA 3.7 3.8 3.2 3.3 3.7 ROE 14.9 14.9 12.7 13.0 14.4 其他净负债权益比(%) 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 流动比率 1.4 1.4 1.4 1.4 1.4 资本开支 (6,635) (7,200) (14,568) (17,473) (20,778) 投资活动 (4,766) 744 0 0 0 其他投资活动现金流 2,856 719 0 0 0 投资活动现金流 (8,545) (5,737) (14,568) (17,473) (20,778) 资产负债简表(百万元人民币) 截至12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 70,842 92,857 95,727 99,782 112,644 应收账款及票据 31,021 32,457 35,719 38,371 40,889 存货 33,374 37,930 43,061 46,213 39,955 其他流动资产 33,247 34,681 35,658 36,418 37,141 总流动资产 168,484 197,925 210,165 220,785 230,628 物业、厂房及设备 37,894 44,076 51,821 61,322 72,238 其他有形资产 13,015 12,519 12,529 12,540 12,550 无形资产 46,779 47,930 47,979 48,029 48,079 其他长期资产 27,494 31,797 31,810 31,822 31,835 总长期资产 125,182 136,322 144,140 153,713 164,702 总资产 293,666 334,247 354,305 374,498 395,330 短期贷款 4,