2023年业绩符合预期，派息率进一步提升，维持买入

交银国际研究 公司更新 重卡 收盘价 港元20.00 目标价 港元26.49↑ 潜在涨幅 +32.4% 2024年3月26日 中国重汽(3808HK) 2023年业绩符合预期，派息率进一步提升，维持买入 重卡恢复强劲，归母净利润同比大增。中国重汽2023年收入同比增43.9%至854.98亿(人民币，下同)，归母净利润同比大增217.9%至53.2亿元，较市场和我们预期高2%，主要是由于2023年重卡销量录得强劲恢复和规模效应改善利润率。重卡内地/海外销量分别增40.%/46.9%。毛利率同比大致持平16.7%。营业利润同比大增132.7%至64.9亿，规模效应下费用占收 个股评级 买入 1年股价表现 入比例明显下降，销售和行政费用占收入比例从2022年的4.8%/8.2%下降3808HK恒生指数 至2023年的4.7%/5.5%。2023年重卡和轻卡收入分别同比增50.3%/18.4%，其中重卡营业利润率由2022年的5.2%改善至2023年的5.8%。公司派发年度末期息每股人民币0.965元，派息比率由2022年的46.2%提升至2023年的50.1%。 2024年公司内地/海外重卡销量有望维持领先。从销量看，2024年1-2月，内地重卡市场累计销售15.7万辆，同比累计增长25%，其中中国重汽销量同比增长31%，市场份额进一步上升至约30%。天然气重卡方面，与2023年同期相比，今年1-2月销量前10企业中有4家市场份额实现提升，份额提升最明显的是中国重汽，今年1-2月市场份额较2023年同期大幅提升了 13.05个百分点至24.1%。今年1-2月公司天然气重卡销量同比增长259%，和我们之前报告预期中国重汽将发力天然气重卡一致。我们认为随着公司继续发力天然气重卡销售，市场份额有进一步上升空间。海外市场方面，2023年公司重卡出口销量占其重卡销量57%，同时占中国重卡出口销量约50%，我们认为其先发优势明显，2024年份额有望维持在50%以上。 维持买入，估值吸引。我们略为上调2024/2025年盈利预测。中国重汽作为行业龙头将受惠重卡销量恢复，市场份额有望进一步提升。我们上调目标价至26.49港元(前为25.06港元)，对应2024年预测市盈率10x。现价对应2024年预测股息率5.3%，估值具吸引力，维持买入。 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 3/237/2311/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)21.05 52周低位(港元)11.02 市值(百万港元)55,219.87 日均成交量(百万)2.27 年初至今变化(%)30.55 200天平均价(港元)16.29 资料来源:FactSet 陈庆 angus.chan@bocomgroup.com (86)2160653601 李易,CFA iris.li@bocomgroup.com 财务数据一览 (852)37661850 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 59,405 85,498 101,704 116,818 122,978 同比增长(%) -36.4 43.9 19.0 14.9 5.3 净利润(百万人民币) 1,673 5,318 6,436 7,483 7,902 每股盈利(人民币) 0.61 1.93 2.33 2.71 2.86 同比增长(%) -61.3 217.9 21.0 16.3 5.6 前EPS预测值(人民币) 2.26 2.67 调整幅度(%) 3.4 1.5 市盈率(倍) 30.4 9.6 7.9 6.8 6.4 每股账面净值(人民币) 13.02 14.59 14.44 15.80 17.66 市账率(倍) 1.42 1.26 1.28 1.17 1.04 股息率(%) 1.7 5.9 6.3 7.4 8.2 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:中国重汽2023年业绩 人民币百万 2022 2023 同比 收入 59,405 85,498 43.9% 销售成本 (49,399) (71,263) 44.3% 毛利润 10,007 14,236 42.3% 其他收入和收益净额 1,295 817 -36.9% 销售和分销费用 (2,874) (4,002) 39.2% 行政费用 (4,870) (4,669) -4.1% 其他费用 (351) (65) -81.5% 金融资产减值损失净额 (419) 171 -140.8% 运营利润 2,787 6,487 132.7% 财务费用净额 131 285 117.5% 应占联营公司/合营公司业绩 (23) 111 -581.7% 税前利润 2,895 6,883 137.7% 税项 (958) (1,056) 10.3% 税后利润 1,938 5,827 200.7% 少数股东权益 (265) (509) 92.1% 净利润 1,673 5,318 217.9% 毛利率 16.8% 16.7% +0.1ppts 经营利润率 4.7% 7.6% +2.9ppts 净利润率 2.8% 6.2% +3.4ppts 资料来源:公司资料，交银国际 图表2:中国重汽目标价和评级 资料来源:FactSet，交银国际 图表3:交银国际汽车行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 3808HK中国重汽买入 20.00 26.49 32.4% 2024年03月26日 重卡 2338HK潍柴动力买入 15.28 18.60 21.7% 2024年03月14日 重卡 2015HK理想汽车买入 119.00 192.81 62.0% 2024年02月27日 整车厂 175HK吉利汽车买入 8.88 12.50 40.8% 2023年08月23日 整车厂 2333HK长城汽车买入 8.69 12.25 41.0% 2023年07月17日 整车厂 1211HK比亚迪股份买入 211.00 309.67 46.8% 2023年03月29日 整车厂 9866HK蔚来汽车中性 38.35 40.30 5.1% 2024年03月06日 整车厂 2238HK广汽集团中性 3.22 4.43 37.6% 2023年08月28日 整车厂 9868HK小鹏汽车沽出 33.80 29.96 -11.4% 2024年03月20日 整车厂 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年3月25日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 59,405 85,498 101,704 116,818 122,978 税前利润 3,008 6,883 8,296 9,645 10,745 主营业务成本 (49,399) (71,263) (84,503) (96,981) (102,091) 折旧及摊销 1,351 1,517 1,642 1,773 1,637 毛利 10,007 14,236 17,201 19,837 20,887 营运资本变动 6,243 10,842 6,122 (556) (2,365) 销售及管理费用 (2,874) (4,002) (4,760) (5,468) (5,756) 税费 (521) (923) (1,309) (1,513) (1,681) 研发费用 (4,870) (4,669) (5,492) (6,308) (6,518) 其他经营活动现金流 814 101 107 112 117 其他经营净收入/费用 525 923 939 1,079 1,136 经营活动现金流 10,895 18,420 14,856 9,461 8,455 经营利润 2,787 6,487 7,888 9,140 9,749 财务成本净额 131 285 291 383 434 应占联营公司利润及亏损 (23) 111 117 123 129 资本开支(1,440)(8,920)(3,000)(3,000)(2,600) 其他投资活动现金流(17,166)284358387416 税前利润 2,895 6,883 8,296 9,645 10,311 税费 (958) (1,056) (1,244) (1,447) (1,612) 负债净变动 0 (6,418) 1,218 1,182 1,148 非控股权益 (265) (509) (616) (716) (797) 股息 (1,729) (812) (3,224) (3,749) (3,197) 净利润 1,673 5,318 6,436 7,483 7,902 其他融资活动现金流 (119) 0 0 0 0 作每股收益计算的净利润 1,673 5,318 6,436 7,483 7,902 融资活动现金流 (1,847) (7,231) (2,006) (2,567) (2,048) 汇率收益/损失 196 473 0 0 0 投资活动现金流(18,606)(8,636)(2,642)(2,613)(2,184) 资产负债简表(百万元人民币) 截至12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 19,871 20,185 26,149 29,496 33,269 应收账款及票据 16,230 17,078 19,505 22,403 23,585 存货 13,502 13,338 16,206 18,599 19,579 其他流动资产 30,348 36,465 32,406 33,552 33,519 总流动资产 79,951 87,067 94,266 104,051 109,952 物业、厂房及设备 15,504 15,823 16,820 17,657 18,200 无形资产 232 152 114 73 31 其他长期资产 9,955 18,744 19,385 20,317 20,762 总长期资产 25,691 34,719 36,319 38,047 38,994 总资产 105,642 121,785 130,585 142,098 148,946 短期贷款 3,890 4,907 5,152 5,410 5,681 应付账款 33,271 46,624 56,721 65,097 67,128 其他短期负债 24,254 20,999 19,178 17,553 16,104 总流动负债 61,415 72,530 81,052 88,060 88,912 长期贷款 0 142 142 142 143 其他长期负债 1,196 1,153 1,206 1,261 1,319 总长期负债 1,196 1,295 1,348 1,404 1,462 总负债 62,610 73,825 82,400 89,463 90,375 股本 16,717 16,717 16,717 16,717 16,717 储备及其他资本项目 19,218 23,555 23,163 26,897 32,037 股东权益 35,935 40,272 39,880 43,614 48,754 非控股权益 7,097 7,688 8,304 9,020 9,817 总权益 43,032 47,961 48,184 52,634 58,571 资料来源:公司资料，交银国际预测