2季度毛利率、费用率和净利润均好于预期；上调目标价，维持买入

交银国际研究 公司更新 汽车 收盘价 港元177.50 目标价 港元194.17↑ 潜在涨幅 +9.4% 2023年8月9日 理想汽车(2015HK) 2季度毛利率、费用率和净利润均好于预期；上调目标价，维持买入 2季度盈利大超预期。2季度理想汽车营收279.7亿元人民币（下同），同比增长228.1%，环比增长52.5%，主要受惠于L系列车型2季度上量。理想汽车第2季度交付量8.65万辆，环比增长64.6%。1季度毛利率环比上升，为21.8%，环比提升1.5百分点，低价L7车型贡献增加但毛利率依然改善，我们认为主要受惠于规模效应。虽然理想在营销和新车型研发方面持续投入，但2季度SG&A/研发费用占收入比例从2023年1季度的8.8%/9.9%下降至8.1%/8.5%，成本控制大幅好于我们预期。2季度，公司净利22.9亿元（市场预期为10亿元），而2023年1季度净利为9.3亿元，环比增长超146.7%。2季度现金和等价物达737.7亿元。自由现金流为 96.2亿元人民币，比2023年1季度的67.0亿元人民币增长43.6%。 理想汽车3季度指引稳健：公司指引3季度车辆交付量为10-10.3万辆，环比增长15.6-19.0%；收入为323.3亿至333.0亿元，环比增长15.6-19.0%。 供应链受限影响3季度交付，但预计4季度会改善。理想3季度月销量指 引约为3.3万辆。我们认为月销量环比增长温和主要受制于供应链。理想 年初交付计划为30万辆，目前全年交付预计会超出年初的目标，因此供 应链产能短期内或受限。但我们预期4季度供应链瓶颈将会得到缓和，月 销有望达到4万辆。毛利方面，我们预计在规模效应下毛利率有望维持稳健。另外我们预计SG&A/研发费用占收入比例有可能在3-4季度继续下降，主要得益于成本控制以及规模效应。在理想近期的家庭科技日活动上，理想展示了城市NOA与通勤NOA的开放计划。在AI大模型的帮助下，理想通勤NOA不依赖高精地图，能够做到接近人类司机的驾驶表现。目前已有多个城市开放测试，下半年会开放更多城市，我们认为NOA的大规模应用有助提高产品竞争力。 维持买入，上调收入和利润预测。理想的2季度业绩在收入、毛利和成本等多个维度表现亮眼。我们上调2023年收入预测28%以反映2-4季度销量强劲，另外大幅上调2023年净利至60亿以反映高效的成本控制。我们维持买入评级，目标价由126.7港元/30.9美元（LIUS/买入）上调至194.2港元/53.8美元，对应3倍2023年市销率（之前为2.5倍）。理想汽车是我们汽车行业的首选之一。投资风险：销量不及预期；下半年市场竞争激烈影响利润率。 个股评级 买入 40% 2015HK 30%20%10% 0% -10%-20%-30%-40%-50%-60% 8/22 12/22 4/23 8/23 1年股价表现 MSCI中国指数 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)184.30 52周低位(港元)53.55 市值(百万港元)574,839.68 日均成交量(百万)8.90 年初至今变化(%)131.12 200天平均价(港元)113.54 资料来源:FactSet 陈庆 angus.chan@bocomgroup.com (86)2160653601 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万人民币) 27,010 45,287 116,335 129,180 146,260 同比增长(%) 185.6 67.7 156.9 11.0 13.2 净利润(百万人民币) (321) (2,032) 6,036 8,669 11,596 每股盈利(人民币) (0.17) (1.05) 3.11 4.47 5.97 同比增长(%) -9.1 503.6 -397.0 43.6 33.8 前EPS预测值(人民币) 0.47 2.27 3.14 调整幅度(%) 565.5 96.4 90.4 市盈率(倍) NA NA 52.6 36.6 27.4 每股账面净值(人民币) 21.28 23.28 26.39 30.85 36.83 市账率(倍) 7.68 7.03 6.20 5.30 4.44 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:理想季度业绩概览 人民币百万 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 QoQ YoY 1H22 1H23 YoY 总收入 9,562 8,733 9,342 17,650 18,787 28,653 52.5% 228.1% 18,295 47,440 159.3% 销货成本 (7,398) (6,854) (8,160) (14,084) (14,957) (22,417) 49.9% 227.1% (14,253) (37,374) 162.2% 毛利 2,164 1,878 1,182 3,566 3,830 6,235 62.8% 232.0% 4,042 10,065 149.0% 研发费用 (1,374) (1,532) (1,804) (2,070) (1,852) (2,426) 31.0% 58.4% (2,906) (4,278) 47.2% SG&A费用 (1,203) (1,325) (1,507) (1,630) (1,645) (2,309) 40.4% 74.3% (2,528) (3,955) 56.4% 营业利润/亏损 (413) (978) (2,130) (134) 333 1,500 351.3% -253.4% (1,392) 1,833 -231.7% 净亏损/净利 (11) (618) (1,640) 257 930 2,293 146.7% -471.1% (629) 3,223 -612.5% 销量 31,716 28,687 26,524 46,319 52,584 86,533 64.6% 201.6% 60,403 139,117 130.3% 费用%研发费用 -14.4% -17.5% -19.3% -11.7% -9.9% -8.5% -15.9% -9.0% SG&A费用 -12.6% -15.2% -16.1% -9.2% -8.8% -8.1% -13.8% -8.3% 利润率毛利 22.6% 21.5% 12.7% 20.2% 20.4% 21.8% 22.1% 21.2% 营业利润/亏损 -4.3% -11.2% -22.8% -0.8% 1.8% 5.2% -7.6% 3.9% 净亏损/净利 -0.1% -7.1% -17.6% 1.5% 4.9% 8.0% -3.4% 6.8% 资料来源:公司资料 图表2:理想目标价及评级 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际汽车行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 2015HK理想汽车买入 177.50 194.17 9.4% 2023年08月08日 整车厂 2333HK长城汽车买入 10.16 12.25 20.6% 2023年07月17日 整车厂 1211HK比亚迪股份买入 259.60 309.67 19.3% 2023年03月29日 整车厂 175HK吉利汽车买入 10.38 13.50 30.1% 2023年03月21日 整车厂 2238HK广汽集团买入 4.68 9.38 100.4% 2022年08月31日 整车厂 9866HK蔚来汽车中性 113.20 66.60 -41.2% 2023年05月22日 整车厂 9868HK小鹏汽车沽出 71.70 39.30 -45.2% 2023年07月06日 整车厂 资料来源:FactSet，交银国际预测，收盘价截至2023年8月8日 财务数据 损益表(百万元人民币) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2021 2022 2023E2024E2025E 年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入 27,010 45,287 116,335129,180146,260 税前利润 (321) (2,032) 6,036 8,669 11,596 主营业务成本 (21,248) (36,496) (90,993)(100,377)(113,229) 折旧及摊销 590 892 2,114 3,161 4,047 毛利 5,761 8,790 25,342 28,803 33,031 营运资本变动 6,616 8,647 13,040 2,872 3,887 销售及管理费用 (3,492) (5,665) (9,423) (9,688) (10,238) 利息调整 0 0 0 0 0 研发费用 (3,286) (6,780) (10,470) (10,980) (11,701) 其他经营活动现金流 1,456 (127) 0 0 0 经营利润 (1,017) (3,655) 5,448 8,134 11,092 经营活动现金流 8,340 7,380 21,190 14,701 19,530 财务成本净额 (63) (106) (199) (215) (234) 其他非经营净收入/费用 928 1,602 1,163 1,292 1,463 税前利润 (153) (2,159) 6,413 9,210 12,321 资本开支(3,445)(7,663)(6,651)(5,678)(5,710) 其他投资活动现金流(813)3,298(90)(91)(91) 税费 (169) 127 (377) (542) (725) 净利润 (321) (2,032) 6,036 8,669 11,596 负债净变动 600 3,624 962 1,058 1,164 作每股收益计算的净利润 (321) (2,032) 6,036 8,669 11,596 其他融资活动现金流 16,110 2,016 0 0 0 融资活动现金流 16,710 5,639 962 1,058 1,164 投资活动现金流(4,257)(4,365)(6,741)(5,769)(5,801) 资产负债简表(百万元人民币) 截至12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 30,493 40,418 55,829 65,820 80,713 有价证券 19,668 18,031 18,122 18,212 18,303 应收账款及票据 121 48 637 708 801 存货 1,618 6,805 10,470 11,550 13,029 其他流动资产 481 1,690 1,727 1,765 1,804 总流动资产 52,380 66,992 86,785 98,055 114,650 物业、厂房及设备 4,498 11,188 15,574 17,913 19,366 无形资产 751 833 983 1,161 1,372 其他长期资产 4,219 7,525 7,657 7,792 7,929 总长期资产 9,468 19,545 24,214 26,866 28,667 总资产 61,849 86,538 111,000 124,921 143,318 短期贷款 37 391 430 473 520 应付账款 9,376 20,024 37,394 41,251 46,533 其他短期负债 2,695 6,958 7,242 7,540 7,854 总流动负债 12