业绩表现亮眼，24年推动非注射剂品种上量

证券研究报告公司研究 公司点评报告康缘药业（600557）投资评级增持上次评级增持唐爱金医药行业首席分析师执业编号：S1500523080002联系电话：19328759065邮箱：tangaijin@cindasc.com吴欣医药行业分析师执业编号：S1500523050001联系电话：15821927090邮箱：wuxin@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 业绩表现亮眼，24年推动非注射剂品种上量 2024年03月11日 事件：1）康缘药业发布2023年年度报告，2023年公司实现营业收入48.68亿元，同比增长11.88%；实现归母净利润5.37亿元，同比增长23.54%；实现扣非归母净利润4.99亿元，同比增长26.47%；经营性现金流量净额 10.41亿元，同比增长4.52%；2023年公司EPS为0.93元/股，同比增长24.00%。2）康缘药业公告，公司合计拟派发现金红利2.16亿元（含税），2023年度公司现金分红比例为40.25%。 点评： 2023年净利润增速较快，热毒宁放量带动。据公司公告，2023年四季度，公司实现营收13.72亿元（同比+11.95%），实现归母净利润1.87亿元（同比+22.25%），在去年同期感冒药畅销形成的收入高基数下，公司业绩表现仍然较好。据年度报告，从收入端来看，公司注射液业务2023年实现营收21.74亿元（+49.80%），主要系热毒宁注射液销售量同比增长90.93%所致；公司颗粒剂、冲剂业务2023年实现营收3.28亿元（+16.82%），其他口服剂型和外用剂型收入短期承压，公司2023年整体销售毛利率和净利率同比略有提升。费用端来看，2023年，公司销售费用率同比下降，管理费用率和研发费用率同比提升，整体费用控制较为稳健，盈利能力稳中有升。 持续推动新药研发，加强已上市品种培育和技术平台建设。据公司年报，2023年，公司中药新药济川煎颗粒获批，申报生产3个（六味地黄苷糖片、泻白颗粒、玉女煎颗粒），6个中药获批临床（小儿佛芍和中颗粒、小儿健脾颗粒、栀黄贴膏、乌鳖还闺颗粒、五味益心颗粒、杏贝止咳颗粒增加感染后咳嗽适应症）。公司完成热毒宁颗粒新冠病毒感染RCT研究及腰痹通胶囊腰椎间盘突出症RCT研究全部病例入组，金振口服液支原体肺炎研究完成统计分析及总结报告。公司重组全国重点实验室获批，国家企业技术中心评估位列全省医药行业第一。我们认为公司研发管线的扩容和兑现有望带来新的业绩增长点。 分红比例实现历史性突破，2024年聚焦非注射剂业务发展。公司2023年分红比例达40.25%，达上市以来最高值。据年报中2024年经营计划，公司将聚焦核心品种群和非注射剂品种发展，聚焦热毒宁、银杏二萜内酯葡胺注射液、金振口服液、天舒胶囊/片、杏贝止咳颗粒五大核心产品。热毒宁注射液“重症”支付限制已取消，持续发挥金振口服液“儿童抗病毒和祛痰止咳中成药第一品牌”的治疗优势。针对非注射剂品种上量，专人专做，解决终端无人做的困局，加快培育以天舒胶囊、通塞脉片、大株红景天胶囊、龙血通络胶囊为代表的心脑品种，以桂枝茯苓胶囊/片和散结镇痛胶囊为代表的妇科线品种，以腰痹通胶囊和复方南星止痛膏为代表的骨科线品种，我们看好公司2024年非注射剂业务企稳提速。 盈利预测与评级：我们预计康缘药业2024-2026年营收分别为 56.36/65.55/76.82亿元，归母净利润分别为6.41/7.68/9.14亿元，对应PE分别为19/16/13X，维持“增持”评级。 风险因素：行业政策风险、市场竞争风险、原材料价格波动风险、研发风险。 主要财务指标营业总收入(百万元) 2022A4,351 2023A4,868 2024E5,636 2025E6,555 2026E7,682 增长率YoY% 19.2% 11.9% 15.8% 16.3% 17.2% 归属母公司净利润(百万元) 434 537 641 768 914 增长率YoY% 35.5% 23.5% 19.5% 19.7% 19.0% 毛利率% 72.1% 74.3% 74.7% 74.5% 74.2% 净资产收益率ROE% 9.1% 10.3% 11.2% 12.1% 12.9% EPS(摊薄)(元) 0.74 0.92 1.10 1.31 1.56 市盈率P/E(倍) 25.24 22.36 18.84 15.74 13.23 市净率P/B(倍) 2.31 2.31 2.12 1.91 1.70 资料来源：iFind，信达证券研发中心预测;股价为2024年03月11日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3,730 4,050 4,527 5,411 6,317 营业总收入 4,351 4,868 5,636 6,555 7,682 货币资金 1,601 1,969 2,269 2,943 3,567 营业成本 1,214 1,253 1,428 1,672 1,979 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 73 75 85 98 115 应收账款 728 654 772 889 1,047 销售费用 1,868 1,937 2,311 2,655 3,073 预付账款 61 29 43 44 56 管理费用 190 347 395 459 538 存货 343 350 391 458 542 研发费用 606 772 817 950 1,114 其他 997 1,048 1,052 1,077 1,104 财务费用 -9 -23 -18 -19 -16 非流动资产 3,066 3,068 3,281 3,428 3,616 减值损失合计 1 -3 0 0 0 长期股权投资 4 4 4 4 4 投资净收益 4 15 11 13 15 固定资产（合 2,409 2,281 2,344 2,412 2,489 其他 41 44 46 53 62 计）无形资产 231 197 354 378 427 营业利润 455 564 676 806 957 其他 421 585 579 634 696 营业外收支 -9 -13 -13 -13 -13 资产总计 6,796 7,117 7,808 8,839 9,933 利润总额 446 551 663 793 944 流动负债 1,781 1,609 1,771 2,161 2,475 所得税 4 4 8 10 11 短期借款 0 0 0 50 0 净利润 442 547 655 783 932 应付票据 12 0 8 5 8 少数股东损益 7 10 13 16 19 归属母公司净 应付账款 362 228 274 313 375 434 537 641 768 914 利润 其他 1,408 1,380 1,490 1,793 2,092 EBITDA 594 676 730 870 1,033 非流动负债 81 128 128 128 128 EPS（当年） 0.74 0.92 1.10 1.31 1.56 （元） 长期借款 0 0 0 0 0 其他 81 128 128 128 128 现金流量表 单位: 百万元 负债合计 1,862 1,737 1,899 2,289 2,603 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 180 188 201 217 235 经营活动现金流 996 1,041 771 1,068 1,189 归属母公司股 4,754 5,193 5,708 6,333 7,094 净利润 442 547 655 783 932 东权益负债和股东权益 6,796 7,117 7,808 8,839 9,933 折旧摊销 193 191 130 150 170 财务费用 2 0 0 1 1 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失 -4 -15 -11 -13 -15 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变动 361 344 -15 134 88 营业总收入 4,351 4,868 5,636 6,555 7,682 其它 2 -25 12 12 12 归属母公司净 利润 434 537 641 768 914 同比(%) 19.2%11.9%15.8%16.3%17.2% 投资活动现金流 -164-540-231-163-193 资本支出-189-295-240-168-200 同比(%)35.5%23.5%19.5%19.7%19.0%长期投资21-2600-5-5 毛利率(%) 72.1%74.3%74.7%74.5%74.2% 其他41591012 ROE(%)9.1%10.3%11.2%12.1%12.9%筹资活动现金流-168-130-240-231-371 EPS（摊薄） （元） 0.74 0.92 1.10 1.31 1.56 吸收投资695000 P/B2.312.312.121.911.70 支付利息或股息-2-131-240-281-321 P/E25.2422.3618.8415.7413.23借款-2350050-50 EV/EBITDA15.7614.8513.4410.578.24现金净增加额664371299674625 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所，负责医药团队卖方业务工作超9年。 史慧颖，团队成员，上海交通大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，团队成员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 吴欣，团队成员，上海交通大学生物医学工程本硕，曾在长城证券研究所医药团队工作，2022年4月加入信达证券，负责中药和生物制品板块行业研究。 赵骁翔，团队成员，上海交通大学生物技术专业学士，卡耐基梅隆大学信息管理专业硕士，2年证券从业经验，2022年加入信达证券，负责医疗器械、医疗设备、AI医疗、数字医疗等行业研究。 曹佳琳，团队成员，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，团队成员，暨南大学国际投融资硕士，1年医药生物行业研究经历，CPA（专业阶段），曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药研究员，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券，负责创新药板块研究工作。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达