风格轮动及公募宽指基月报（2024年3月期）：风格向中大盘成长扩散

宽基指数配置选择建议 报告创新性引入宏观因子，从政府财政收支、货币供应、进出口、社会投资、CPI共5个维度进行因子有效性测试，同时结合基本面、估值、价量、预期4个维度最终得到12个因子。轮动标的遵从“不重不漏”原则，选取6只指数：上证50、沪深300、中证500、中证1000、科创50、创业板指。模型从2017年1月至2024年2月进行回测，每月根据复合因子排名前2名的指数作为推荐指数并等权买入。“相对宽基指数平均、相对wind全A指数、相对偏股混合基金指数”三组策略，风险收益回报方面，三组策略年化超额收益在5%-9%之间，超额最大回撤在3%-7%之间，年化夏普比率在0.9-1.9之间。该模型近一年、近三年、近五年相对指数均值月胜率分别为75.00%、75.00%、73.33%。本期 模型优选的指数为中证500和创业板指，相较于上月推荐结果（中证500和中证1000）投资风格向中大盘成长扩散。 宽基指数增强型基金分析筛选 从样本整体表现的角度来看，截至2024年2月25日，近一月市场交投活跃度受春节休市影响继续有所下降、大强小弱态势有逆转迹象、因子不稳定程度飙升至历史以来高点，行业轮动速度同样上升至历史高位，指数波动率表现分化，不过个股收益离散度则大幅走高，beta大幅反弹使得策略选出跑赢基准的个股难度增加，总体而言市场环境对于量化选股策略的影响弊大于利。从宽基增强基金超额业绩上看，仅1/4的宽基指增实现正超额。其中，除成分股偏离较大的指增基金外，其余各特征的指数增强型基金均产生了不同幅度的超额回撤。从因子特征类型超额情况来看，规模因子稳定性高的品种，近一月超额为正且表现明显优于其他品种。近一月市场整体探底回升，交投活跃度并不算低，两市成交水平受过节因素影响有所下降，市场风格再度出现转向端倪，对于规模因子把控能力较强的基金经理，往往对市场大小盘风格轮动情况十分敏感，因此整体超额突出。 具体到本月基金组合的推荐上，立足于风格轮动模型优选的指数类别，从主动偏离、因子暴露、绩效表现三大维度进 行筛选：1、主动偏离方向：中证500指数在布局医药生物、电力设备、电子、计算机、国防军工等成长型板块的同时，对于化工、有色、机械设备等周期型行业也有一定的权重分布，呈现兼顾成长与周期的特点，行业分布比较均衡，创业板指着重布局电力设备、医药生物、电子等成长型龙头公司，成分股权重分布较为集中，呈现一定的大盘成长风格的特点。建议对应指数增强型基金的选择，注重考虑行业/个股偏离中低，或者进行适当偏离但偏离方向侧重上述领域的品种，以更好的贴合优势行业。2、因子暴露：持续关注在成长、质量等基本面因子上暴露相对明显且因子胜率稳定性较高的品种，通过基本面选股应对结构性行情。3、综合考察各项绩效指标。具体组合标的为：博道中证500指数增强、鹏华中证500指数增强、招商中证500增强策略ETF、华夏创业板指数增强、嘉实创业板增强策略ETF。 宽基被动指数型基金分析筛选 截至2024年2月25日，近一月宽基被动型ETF总体呈现资金净流入状态，净流入幅度继续显著提升，整体净流入高达2316.85亿元。从跟踪指基规模较大的指数及其ETF月度资金净流入/出情况大致可以看出，净流入主要集中在沪深300、中证500和中证1000ETF上，其中跟踪沪深300的ETF净流入最多，资金净流入高达1159.75亿元。被动指数型基金选择上，基于风格轮动模型优选的指数，我们以是否很好的复制指数并保持一定的流动性为基础进行筛选，本月筛选的已上市组合标的为：南方中证500ETF、嘉实中证500ETF、华夏中证500ETF、易方达创业板ETF、天弘创业板ETF。 风险提示 地缘政治风险、海外重启加息政策、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险。 内容目录 一、宽基指数型基金月度回顾4 宽基指数型基金规模变化4 指增：量化选股市场环境及指增基金业绩4 被动：宽基ETF资金变化及被动指基业绩6 二、指增基金量化标签体系7 近一月成分股偏离较大、规模因子稳定性高的基金平均超额相对突出7 三、风格轮动模型结论及指数基金配置建议9 3月风格轮动模型指数选择结果9 指数增强型基金组合推荐10 中证500指数增强推荐基金量化特征对比10 创业板指数增强推荐基金量化特征对比10 被动指数型基金组合推荐11 四、风格轮动模型介绍12 宏微观风格轮动模型介绍12 模型设计和定位12 界定市场风格及轮动标的选择13 风格轮动模型回测结果及当月推荐14 风险提示15 图表目录 图表1：2月宽基指数基金成立及发行情况（截至2024年2月25日）4 图表2：宽基指数基金月末存量规模变化情况（截至2024年2月25日）4 图表3：100亿以上宽基被动指数型规模及环比变化（截至2024年2月25日）4 图表4：10亿以上宽基指数增强型规模及环比变化（截至2024年2月25日）4 图表5：主要宽基指数近一月涨跌幅（截至2024年2月25日）5 图表6：两市月度总成交额及成交量（截至2023年2月25日）5 图表7：主要宽基指数年化波动率（截至2024年2月25日）5 图表8：个股收益率离散度（截至2024年2月25日）5 图表9：行业轮动速度（截至2024年2月25日）5 图表10：大小盘风格变化情况（截至2024年2月25日）5 图表11：因子不稳定程度指标（截至2024年2月28日）6 图表12：宽基指数增强型基金阶段平均业绩表现（截至2024年2月25日）6 图表13：宽基被动指数型基金近一月风险收益分布（截至2024年2月25日）7 图表14：近一月宽基被动型ETF资金净流入/出情况（截至2024年2月25日）7 图表15：宽基指数增强型基金特征划分标准7 图表16：各个特征基金近一月表现均值（截至2024年2月25日）8 图表17：各因子稳定性强的基金近一月表现均值（截至2024年2月25日）8 图表18：不同行业偏离特征代表基金近一月表现均值（截至2024年2月25日）9 图表19：不同成分股偏离特征代表基金近一月表现均值（截至2024年2月25日）9 图表20：不同成分外主动配置特征基金近一月表现均值（截至2024年2月25日）9 图表21：不同交易特征基金近一月表现均值（截至2024年2月25日）9 图表22：推荐指数一级因子打分结果10 图表23：推荐指数二级因子打分结果10 图表24：3月指数增强型基金组合推荐（数据截至2024年2月25日）10 图表25：优选标的投资风格特征（考察期平均）11 图表26：优选标的因子相对暴露情况（考察期平均）11 图表27：优选标的因子相对收益胜率（考察期平均）11 图表28：优选标的Brinson归因结果（考察期平均）11 图表29：3月被动指数型基金组合推荐（数据截至2024年2月25日）11 图表30：宏微观因子风格轮动模型框架12 图表31：因子筛选流程12 图表32：因子名单及IC值（截至2024年2月29日）13 图表33：因子相关性（截至2024年2月29日）13 图表34：轮动指数重复度（截至2024年2月29日）14 图表35：指数成分股对宽基指数基金规模和A股市值覆盖程度（截至2024年2月29日）14 图表36：复合因子的IC值（截至2024年2月29日）14 图表37：模型累计净值曲线（截至2024年2月29日）14 图表38：风格轮动模型风险收益指标（截至2024年2月29日）15 图表39：风格轮动模型逐年收益率及月胜率（截至2024年2月29日）15 图表40：2022年以来宽基指数历史打分情况15 一、宽基指数型基金月度回顾 宽基指数型基金规模变化 从存量规模变化来看，截至2024年2月25日，宽基被动指数型基金239只，管理规模11879.63亿元，较1月末规模上涨33.91%，其中中证2000、创业板综、中证1000指数规模涨幅较大，环比规模分别上涨670.21%、288.21%和193.71%，仅深证50和中证A股规模环比小幅下降，新发基金中，本月中证A50指数有较高发行热度；宽基指数增强型基金230只，管理规模1751.95亿元，较1月末规模上涨8.09%。（基金截止期规模按照截止期份额乘以截止期净值计算，截止期份额计算规则为:普通指数基金份额按照最近一期季度披露份额计，新成立未披露季报的基金按照成立日份额计，由于份额采用某一时点的静态数字，因此按此计算的规模本文定义为静态规模；ETF每个交易日获取当天实际份额，由于份额采用实时动态数字，因此按此计算的规模本文定义为动态规模。联接基金不纳入统计，后续基金规模均按此标准计算及称呼。） 图表1：2月宽基指数基金成立及发行情况（截至2024年2 月25日） 图表2：宽基指数基金月末存量规模变化情况（截至2024年2月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表3：100亿以上宽基被动指数型规模及环比变化（截至 2024年2月25日） 图表4：10亿以上宽基指数增强型规模及环比变化（截至2024年2月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 指增：量化选股市场环境及指增基金业绩 截至2024年2月25日，2月以来沪深两市A股月度总成交额0.85万亿元，较1月末下降幅度39.75%，主要受春节期间休市所影响。换手率层面，科创50、上证50、沪深300、中证500、中证1000、创业板等重要指数日均换手率相比上月集体上涨，其中中证500、创业板和中证1000换手水平涨幅较大，上涨幅度分别为64.15%、46.50%和46.32%。 图表5：主要宽基指数近一月涨跌幅（截至2024年2月25日） 图表6：两市月度总成交额及成交量（截至2023年2月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 从指数波动率来看，截至2024年2月25日，各重要宽基指数（沪深300、中证500、上证50、创业板指、中证1000）时序波动率表现分化，其中中证500、创业板及科创板指数波动水平大幅飙升。以沪深300、中证500和中证1000指数成分股为样本池，进一步考察个股收益率离散程度，近一月平均个股收益离散度2.88%，显著高于近半年来中位水平。分指数来看，受春节前后市场巨幅波动影响，与近半年中位数水平相比，沪深300、中证500、中证1000成分股收益离散度均高于近半年中位水平。 图表7：主要宽基指数年化波动率（截至2024年2月25日图表8：个股收益率离散度（截至2024年2月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 从行业轮动速度来看，以申万一级行业分类为标准，近一月行业轮动速度较今年1月大幅上升，目前已达到2019年以来最高水平。从市场风格特征来看，2月以来市场整体反弹，大盘股相较中小盘股涨幅较小，风格再度转向中小盘。 图表9：行业轮动速度（截至2024年2月25日）图表10：大小盘风格变化情况（截至2024年2月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 从因子不稳定程度指标来看，根据历史回测经验，因子不稳定程度与指数增强型基金超额收益之间在时间上具有一定的负相关关系，即因子不稳定程度较高的时间，指数增强型基金超额往往有限甚至出现明显回撤，反之亦然。2024年2月该指标跃升至历史高位，对于指数增强型基金量化选股策略的运行或有明显的负面影响。 图表11：因子不稳定程度指标（截至2024年2月28日） 来源：wind，国金证券研究所 综合来看，近一月市场交投活跃度受春节休市影响继续有所下降、大强小弱态势有逆转迹象、因子不稳定程度飙升至历史以来高点，行业轮动速度同样上升至历史高位，指数波动率表现分化，不过个股收益离散度则大幅走高，beta大幅反弹使得策略选出跑赢基准的个股难度增加，总体而言市场环境对于量化选股策略的影响弊大于利。截至2024年2月25日，从宽基增强基金超额业绩上