风格轮动及公募宽指基月报（2024年2月期）：风格回归大盘成长

宽基指数配置选择建议 报告创新性引入宏观因子，从政府财政收支、货币供应、进出口、社会投资、CPI共5个维度进行因子有效性测试，同时结合基本面、估值、价量、预期4个维度最终得到12个因子。轮动标的遵从“不重不漏”原则，选取6只指数，即：上证50、沪深300、中证500、中证1000、科创50、创业板指。模型从2017年1月至2024年1月进行回测，每月根据复合因子排名前2名的指数作为推荐指数并等权买入。“相对宽基指数平均、相对wind全A指数、相对偏股混合基金指数”三组策略，风险收益回报方面，三组策略年化超额收益在6%-11%之间，超额最大回撤在3%-8%之间，年化夏普比率在1.1-2.3之间。该模型近一年、近三年、近五年相对指数均值月胜率分别为75.00%、75.00%、73.33%。 本期模型优选的指数为中证500和中证1000，相较于上月推荐结果（中证1000和创业板指）投资风格向大盘成长回 归。从宏微观因子得分明细来看，中证1000指数主要由宏观因子打分贡献所致，反之沪深300指数主要受到宏观因子拖累，在固定资产投资、海关进出口、CPI因子得分上分化明显，而中证500指数在宏微观因子上均有较高得分，故列为首位推荐指数。 宽基指数增强型基金分析筛选 从样本整体表现的角度来看，截至2024年1月25日，近一月市场交投活跃度继续有所下降、大盘股连续2个月跑赢中小盘股、因子不稳定程度维持在临界值内，行业轮动速度小幅高于历史均值，指数波动率继续走低，不过个股收益离散度则略有回升，beta大幅下跌相对有利于选出跑赢基准的个股，总体而言，市场环境对于量化选股策略的影响利弊参半。从宽基增强基金超额业绩上看，半数宽基指增实现正超额。 其中，调仓风格积极、行业偏离中小、成分股偏离较大、中高换手的基金平均超额收益在各个特征类型中超额相对突出，超额回报在0.5%以上。从因子特征类型超额情况来看，规模因子稳定性高的品种，近一月超额表现明显优于其他品种，除此之外，Beta因子、成长因子和杠杆因子稳定性高的品种超额表现同样较好。与之形成对比的是，价值因子、波动因子稳定性高的品种，近一月超额表现居后。1月以来市场整体下跌，交投活跃度低迷，两市成交水平继续下降，市场风格维持大强小弱，对于规模、成长因子把控能力较强的基金经理，往往对市场大小盘风格轮动、股票的成长性等情况十分敏感，整体超额突出。 具体到本月基金组合的推荐上，立足于风格轮动模型优选的指数类别，从主动偏离、因子暴露、绩效表现三大维度进行筛选。具体组合标的为：汇添富中证500指数增强、博道中证500指数增强、鹏华中证500指数增强、招商中证 1000指数增强、太平中证1000。 宽基被动指数型基金分析筛选 截至2024年1月25日，近一月宽基被动型ETF总体呈现资金净流入状态，净流入幅度显著提升，较前月翻倍，整体净流入1442.99亿元。从跟踪指基规模较大的指数及其ETF月度资金净流入/出情况大致可以看出，净流入主要集中在以大盘风格为代表的沪深300、上证50和创业板指ETF上，其中跟踪沪深300的ETF净流入最多，资金净流入高达1280.12亿元。被动指数型基金选择上，基于风格轮动模型优选的指数，我们以是否很好的复制指数并保持一定的流动性为基础进行筛选，本月筛选的已上市组合标的为：南方中证500ETF、嘉实中证500ETF、华夏中证500ETF、南方中证1000ETF、华夏中证1000ETF。 风险提示 地缘政治风险、海外加息政策进程、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险。 内容目录 一、宽基指数型基金月度回顾4 宽基指数型基金规模变化4 指增：量化选股市场环境及指增基金业绩4 被动：宽基ETF资金变化及被动指基业绩6 二、指增基金量化标签体系7 近一月调仓风格积极、行业偏离中小、成分股偏离较大、中高换手的基金平均超额相对突出7 三、风格轮动模型结论及指数基金配置建议9 2月风格轮动模型指数选择结果9 指数增强型基金组合推荐10 中证500指数增强推荐基金量化特征对比10 中证1000指数增强推荐基金量化特征对比10 被动指数型基金组合推荐11 四、风格轮动模型介绍12 宏微观风格轮动模型介绍12 模型设计和定位12 界定市场风格及轮动标的选择13 风格轮动模型回测结果及当月推荐14 风险提示15 图表目录 图表1：1月宽基指数基金成立及发行情况（截至2024年1月25日）4 图表2：宽基指数基金月末存量规模变化情况（截至2024年1月25日）4 图表3：100亿以上宽基被动指数型规模及环比变化（截至2024年1月25日）4 图表4：10亿以上宽基指数增强型规模及环比变化（截至2024年1月25日）4 图表5：主要宽基指数近一月涨跌幅（截至2024年1月25日）5 图表6：两市月度总成交额及成交量（截至2024年1月25日）5 图表7：主要宽基指数年化波动率（截至2024年1月25日）5 图表8：个股收益率离散度（截至2024年1月25日）5 图表9：行业轮动速度（截至2024年1月25日）5 图表10：大小盘风格变化情况（截至2024年1月25日）5 图表11：因子不稳定程度指标（截至2024年1月31日）6 图表12：宽基指数增强型基金阶段平均业绩表现（截至2024年1月25日）6 图表13：宽基被动指数型基金近一月风险收益分布（截至2024年1月25日）7 图表14：近一月宽基被动型ETF资金净流入/出情况（截至2024年1月25日）7 图表15：宽基指数增强型基金特征划分标准7 图表16：各个特征基金近一月表现均值（截至2024年1月25日）8 图表17：各因子稳定性强的基金近一月表现均值（截至2024年1月25日）8 图表18：不同行业偏离特征代表基金近一月表现均值（截至2024年1月25日）9 图表19：不同成分股偏离特征代表基金近一月表现均值（截至2024年1月25日）9 图表20：不同成分外主动配置特征基金近一月表现均值（截至2024年1月25日）9 图表21：不同交易特征基金近一月表现均值（截至2024年1月25日）9 图表22：推荐指数一级因子打分结果10 图表23：推荐指数二级因子打分结果10 图表24：2月指数增强型基金组合推荐（数据截至2024年1月25日）10 图表25：优选标的投资风格特征（考察期平均）11 图表26：优选标的因子相对暴露情况（考察期平均）11 图表27：优选标的因子相对收益胜率（考察期平均）11 图表28：优选标的Brinson归因结果（考察期平均）11 图表29：2月被动指数型基金组合推荐（数据截至2024年1月25日）11 图表30：宏微观因子风格轮动模型框架12 图表31：因子筛选流程12 图表32：因子名单及IC值（截至2024年1月31日）13 图表33：因子相关性（截至2024年1月31日）13 图表34：轮动指数重复度（截至2024年1月31日）14 图表35：指数成分股对宽基指数基金规模和A股市值覆盖程度（截至2024年1月31日）14 图表36：复合因子的IC值（截至2024年1月31日）14 图表37：模型累计净值曲线（截至2024年1月31日）14 图表38：风格轮动模型风险收益指标（截至2024年1月31日）15 图表39：风格轮动模型逐年收益率及月胜率（截至2024年1月31日）15 图表40：2022年以来宽基指数历史打分情况15 一、宽基指数型基金月度回顾 宽基指数型基金规模变化 从存量规模变化来看，截至2024年1月25日，宽基被动指数型基金239只，管理规模9091.82亿元，较12月末规模上涨7.57%，其中沪深300、上证50指数规模涨幅较大，环比规模分别上涨33.80和11.72%，中证1000、中证2000规模环比降幅较大；宽基指数增强型基金231只，管理规模1709.42亿元，较12月末规模下降3.28%。（基金截止期规模按照截止期份额乘以截止期净值计算，截止期份额计算规则为:普通指数基金份额按照最近一期季度披露份额计，新成立未披露季报的基金按照成立日份额计，由于份额采用某一时点的静态数字，因此按此计算的规模本文定义为静态规模；ETF每个交易日获取当天实际份额，由于份额采用实时动态数字，因此按此计算的规模本文定义为动态规模。联接基金不纳入统计，后续基金规模均按此标准计算及称呼。） 图表1：12月宽基指数基金成立及发行情况（截至2024年1月25日） 图表2：宽基指数基金月末存量规模变化情况（截至2024 年1月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 图表3：100亿以上宽基被动指数型规模及环比变化（截至 2024年1月25日） 图表4：10亿以上宽基指数增强型规模及环比变化（截至2024年1月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 指增：量化选股市场环境及指增基金业绩 截至2024年1月25日，1月以来沪深两市A股月度总成交额9.28万亿元，较12月末有所下降，下降幅度15.63%。换手率层面，科创50、上证50、沪深300、中证500、中证1000、创业板等重要指数日均换手率相比上月多数上涨，其中上证50和沪深300换手水平涨幅较大，上涨幅度分别为23.19%和19.80%。 图表5：主要宽基指数近一月涨跌幅（截至2024年1月25日） 图表6：两市月度总成交额及成交量（截至2023年1月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 从指数波动率来看，截至2024年1月25日，除科创50指数外，其余各重要宽基指数（沪深300、中证500、上证50、创业板指、中证1000）时序波动率集体下降，其中创业板指数波动水平下降幅度较小。以沪深300、中证500和中证1000指数成分股为样本池，进一步考察个股收益率离散程度，近一月平均个股收益离散度1.81%，小幅高于近半年来中位水平。分指数来看，与近半年中位数水平相比，沪深300与中证500成分股收益离散度高于中位水平，中 证1000成分股收益离散度则明显低于近半年中位水平。 图表7：主要宽基指数年化波动率（截至2024年1月25日） 图表8：个股收益率离散度（截至2024年1月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 从行业轮动速度来看，以申万一级行业分类为标准，近一月行业轮动速度较去年12月有所下降，目前小幅高于2019年以来均值水平。从市场风格特征来看，近一月市场整体下跌，大盘股相较中小盘股跌势较小，风格转向大盘强势。 图表9：行业轮动速度（截至2024年1月25日）图表10：大小盘风格变化情况（截至2024年1月25日） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 从因子不稳定程度指标来看，根据历史回测经验，因子不稳定程度与指数增强型基金超额收益之间在时间上具有一定的负相关关系，即因子不稳定程度较高的时间，指数增强型基金超额往往有限甚至出现明显回撤，反之亦然。2024年1月该指标保持在临界位置以内小幅震荡，有利于指数增强型基金量化选股策略的运行。 图表11：因子不稳定程度指标（截至2024年1月31日） 来源：wind，国金证券研究所 综合来看，近一月市场交投活跃度继续有所下降、大盘股连续2个月跑赢中小盘股、因子不稳定程度维持在临界值内，行业轮动速度小幅高于历史均值，指数波动率继续走低，不过个股收益离散度则略有回升，beta大幅下跌相对有利于选出跑赢基准的个股，总体而言市场环境对于量化选股策略的影响利弊参半。截至2024年1月25日，从宽基增强 基金超额业绩上看，半数宽基指增实现正超额。其中，跟踪中证1000、中证500和科创50的增强基金近一月平均超额回报表现较好，近一月平均超额收益分别为1.58%、1.05%和0.98%，跟踪国证2000和中证800指数的增强基金超额表现同样不错，同时跟踪中国A股指数的增强基金超