国债期货周报：央行降息谨慎，但市场利率取向宽松

期货研究报告|国债期货周报2024-01-20 央行降息谨慎，但市场利率取向宽松 研究院 研究员 徐闻宇 xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 蔡劭立 caishaoli@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 高聪 gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 单边建议关注稳增长政策下的机会；套利建议关注流动性和经济预期修正过程中的收益率曲线陡峭化机会；套保建议采用2403合约适度套保。 核心观点 ■市场分析 负债端：货币和通胀均表现为低增速。1）化债：�险房企化债加速。截至目前，已经有远洋集团、龙光集团、中国奥园、正荣地产、中梁控股、旭辉控股等房企在1月份披露了境内债或境外债的债务新进展。2）通胀：12月CPI同比-0.3%，预期-0.4%，前值-0.5%；12月PPI同比-2.7%，预期-2.6%，前值-3%。3）货币：12月货币供应量M2同比+9.7%，M1同比+1.3%，M2-M1剪刀差8.4%，较11月收窄。4）流动性：央行本周共开展15670亿元逆回购操作和9950亿元1年期MLF操作，实现净投放15560亿元；OMO和MLF利率维持不变；LPR报价行调整，新增中信银行和江苏银行；2024年1月万能险结算利率不超过4%。5）房地产：12月70城商品住宅销售价格环比下降0.4%，扩大0.1个百分点；上海市奉贤区、青浦区分别发布购房新政，对区域内限购政策进行优化。 资产端：经济活动信心有待进一步加强。1）经济活动：12月制造业PMI为49.0，下降0.4个百分点；12月投资+3.0%（预期2.9%），生产+6.8%（预期6.6%），消费+7.4% （预期8.0%）；地产投资-9.6%，新开工-20.4%，施工-7.2%，竣工+17.2%，销售-8.5%。2）贸易活动：12月中国�口美元同比增长2.3%，预期增1.7%，前值增0.5%；进口增长0.2%，预期增0.3%，前值降0.6%；贸易顺差753.4亿美元。3）融资活动：12月社会融资规模增量1.94万亿元，同比多增6169亿元；人民币贷款增加1.17万元，同比少增2401亿元，企业融资需求仍偏弱；2023年赤字率由3%提高到3.8%；中央经济工作会议要求2024年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破。 ■策略 单边：2403合约持偏多思路。 套利：关注收益率曲线策略陡峭化（2×TS-1×T）。 套保：中期存调整压力，空头可采用2403合约适度套保。 ■风险提示 经济大幅弱于预期，流动性宽松低预期 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 核心观点1 成交明细3 价格及价差4 基差跟踪5 图表 图1：国债期货各合约周度成交情况3 图2：国债期货各合约CTD券的基本要素3 图3：主力连续合约收盘价走势丨单位：元4 图4：当季连续合约收盘价走势丨单位：元4 图5：主力连续合约跨品种价差走势丨单位：元4 图6：跨品种价差与资金利率4 图7：各品种的跨期价差走势丨单位：元4 图8：当季合约前20大净持仓与跨期价差4 图9：TS近月基差丨单位：元5 图10：TS近月IRR与同存利率丨单位：%5 图11：TF近月基差丨单位：元5 图12：TF近月IRR与同存利率丨单位：%5 图13：T近月基差丨单位：元5 图14：T近月IRR与同存利率丨单位：%5 图15：TL近月基差丨单位：元6 图16：TL近月IRR与同存利率丨单位：%6 图17：TS近月净基差丨单位：元6 图18：TF近月净基差丨单位：元6 图19：T近月净基差丨单位：元6 图20：TL近月净基差丨单位：元6 成交明细 图1：国债期货各合约周度成交情况 品种 合约代码 最新结算价 周变动(按结算价) 周日均成交量(手) 周日均持仓量(手) 周持仓变动 TL2403.CFE 102.920 0.28% 20085 46075 518 TL TL2406.CFE 102.750 0.26% 1814 10030 442 TL2409.CFE 102.680 0.24% 146 1203 49 T2403.CFE 102.970 0.12% 50863 176661 2726 T T2406.CFE 102.890 0.10% 3619 21715 273 T2409.CFE 102.800 0.10% 218 1671 31 TF2403.CFE 102.540 0.10% 44363 113647 4970 TF TF2406.CFE 102.470 0.09% 4579 15030 1202 TF2409.CFE 102.430 0.09% 171 1021 41 TS2403.CFE 101.208 0.05% 27435 68657 -354 TS TS2406.CFE 101.300 0.05% 2645 9765 281 TS2409.CFE 101.312 0.06% 57 439 -7 数据来源：Wind华泰期货研究院 图2：国债期货各合约CTD券的基本要素 TL2403.CFE 210014.IB 2.84 0.2897 3.1923 18.44 品种合约代码CTD券代码CTD券收益率(%)CTD券基差CTD券IRR久期 TLTL2406.CFE200012.IB2.840.45232.728117.64 TL2409.CFE 210014.IB 2.84 0.6664 2.6633 18.44 T2403.CFE 230019.IB 2.50 0.0384 2.2861 6.15 T T2406.CFE 230028.IB 2.51 0.0959 2.2997 6.44 T2409.CFE 220003.IB 2.55 0.3829 2.1869 7.23 TF2403.CFE 230015.IB 2.39 -0.0338 2.6727 4.26 TFTF2406.CFE230015.IB2.39-0.09872.63174.26 TF2409.CFE 210013.IB 2.40 0.2475 2.5790 4.47 TS2403.CFE 230020.IB 2.22 -0.0635 2.6693 1.66 TS TS2406.CFE 230027.IB 2.23 -0.1177 2.6070 1.88 TS2409.CFE 230011.IB 2.28 -0.1282 2.4957 2.25 数据来源：Wind华泰期货研究院 价格及价差 图3：主力连续合约收盘价走势丨单位：元图4：当季连续合约收盘价走势丨单位：元 103.5 103.0 102.5 102.0 101.5 101.0 100.5 T.CFETF.CFE TS.CFETL.CFE(右轴) 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 103.0 102.0 101.0 100.0 99.0 98.0 103.5 103.0 102.5 102.0 101.5 101.0 100.5 T00.CFETF00.CFE TS00.CFETL00.CFE(右轴) 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 103.0 102.0 101.0 100.0 99.0 98.0 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图5：主力连续合约跨品种价差走势丨单位：元图6：跨品种价差与资金利率 303.0 302.5 302.0 301.5 301.0 4TS-T3T-TL(右轴) 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 208.0 207.5 207.0 206.5 206.0 205.5 303.0 302.5 302.0 301.5 301.0 4TS-T资金利率(右轴/%) 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图7：各品种的跨期价差走势丨单位：元图8：当季合约前20大净持仓与跨期价差 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 T00-T01TF00-TF01 TS00-TS01TL00-TL01(右轴) 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 -0.1 价差：当季-次季(元,左轴)当季净多持仓(万手) 1.0 0.5 0.0 -0.4 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 0.0 -0.2 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 -0.5 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 基差跟踪 图9：TS近月基差丨单位：元图10：TS近月IRR与同存利率丨单位：% 基差期货隐含收益率-CTD券收益率(右轴/%)IRR同业存单到期收益率:AAA3M 0.10 0.05 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 -0.25 -0.30 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 0.07 0.00 -0.07 -0.14 -0.21 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图11：TF近月基差丨单位：元图12：TF近月IRR与同存利率丨单位：% 基差期货隐含收益率-CTD券收益率(右轴/%)IRR同业存单到期收益率:AAA3M 0.20 0.10 0.00 -0.10 -0.20 -0.30 -0.40 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 0.06 0.03 0.00 -0.03 -0.06 -0.09 -0.12 -0.15 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图13：T近月基差丨单位：元图14：T近月IRR与同存利率丨单位：% 基差期货隐含收益率-CTD券收益率(右轴/%)IRR同业存单到期收益率:AAA3M 0.20 0.00 -0.20 -0.40 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 0.03 0.00 -0.03 -0.06 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图15：TL近月基差丨单位：元图16：TL近月IRR与同存利率丨单位：% 0.50 0.00 -0.50 -1.00 基差期货隐含收益率-CTD券收益率(右轴/%) 10 0.03 8 0.006 -0.034 2 -0.06 0 IRR同业存单到期收益率:AAA3M -1.50 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 -0.09 -2 11/0111/1511/2912/1312/2701/10 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图17：TS近月净基差丨单位：元图18：TF近月净基差丨单位：元 0.300.40 0.20 0.10 0.20 0.000.00 -0.10 -0.20 -0.20 -0.30 11/0111/1511/2912/1312/270