宏观·周度报告：央行重启PSL，美国非农超预期

展望后市：仍然可以根据三个因素的变化来判断大宗商品的走势。一是，红海危机虽然有所降温，但考虑到背后存在复杂的地缘政治因素，未来的走向仍具有高度不确定性，将继续扰动全球供应链；二是，海外市场的主要博弈点在于若经济数据走弱，则商品的需求减少但降息预期升温，相反，若经济好于预期，则需求存在支撑但降息预期降温，因此“衰退交易”与“降息预期”之间仍将频繁摇摆；三是，国内层面，弱现实（主要是地产与出口）与强预期（财政、货币和房地产政策加码、基建投资回升）之间平衡是决定中期走势的关键。 （1）本周大宗商品指数高位回落，一方面，美联储会议纪要修正了市场 宏观·周度报告 2024年01月07日星期日 国贸期货·研究院宏观金融研究中心 郑建鑫 投资咨询号：Z0013223从业资格号：F3014717 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 的乐观预期，美债利率反弹、美元指数走高，压制市场的风险偏好；另一方面，红海危机降温、国内弱现实等因素对大宗商品的支撑减弱。 （2）财新PMI保持扩张，央行重启PSL。1）12月财新中国制造业PMI 为50.8，较11月上升0.1个百分点，为四个月来最高水平，高于预期50.3，连续两个月位于扩张区间。12月的制造业景气度有所改善，但当前内外部需求仍然不足，经济回升向好基础仍需巩固，与之对应的是国内政策调控基调仍然积极。尽管市场对经济前景仍存疑虑，但是管理层呵护经济的政策导向是比较明确的，而且前期政策也正在落地之中，由此，2024年一季度国内经济的进一步改善仍然是值得期待的。2）人民银行发布消息称，2023年12月净新增抵押补充贷款(PSL)3500亿元。此次PSL重启体现出货币政策与财政政策的协同，起到类财政的作用，预计更多用于“三大工程”建设。考虑到PSL从投放至落地具体项目需要一定时间，本轮投放最早有望促进2024年房地产开发投资额恢复。 （3）美国非农数据好于预期，美联储会议纪要弱化鸽声。1）尽管非农就业数据整体上超预期，但10-11月数据下修、周均工作时长回落、JOLTS调 查中的离职率和雇佣率降至较低水平等指标显示就业回升或难以持续。与此同时，12月ISM服务业PMI就业分项回落至43.3的低位，表明经济仍在降温之中，因此，仍然可以认为美国就业市场已经明显降温，未来大概率在波 动中继续回落。2）美联储公布12月会议纪要，官员们表示政策利率可能处 但经济前景存在高度不确定性。我们维持美联储三季度开始降息的判断。 于或接近本轮紧缩周期的峰值，不过他们指出，实际的政策路径将取决于经济如何发展。美联储内部对于利率路径的分歧仍较大，通胀上行风险已减少， 一、宏观和政策跟踪 1.1财新PMI保持扩张，央行重启PSL 1、12月财新制造业PMI创四个月新高 2024年1月2日，标普全球公布的数据显示，2023年12月财新中国制造业PMI为50.8，较11月上升0.1个百分点，为四个月来最高水平，高于预期50.3，连续两个月位于扩张区间，走势与官方PMI数据存在分歧。此前国家统计局公布的2023年12月制造业PMI回落0.4个百分点至49.0，为2023年次低，仅高于5月。另外，12月财新服务业PMI为52.9，较上月上升1.4个百分点，2023年全年12个月，财新服务业PMI均位于扩张区间，显示中国服务业景气度持续修复。 从具体分项来看，12月制造业生产、需求扩张速度小幅加快，分别为6月、3月以来最高。受访企业反映，市场需求改善，当月消费品类与中间品类产品新订单增加，投资品类订单降幅放缓；此外，外需边际改善，新出口订单指数在收缩区间回升，为近六个月来最高。尽管供需扩张12月制造业就业压力仍未 缓解,就业指数降至6月以来最低。 整体而言，12月的制造业景气度有所改善，但当前内外部需求仍然不足，经济回升向好基础仍需巩固，主要集中在一是国内房地产仍未有效企稳，二是出口持续面临外需走弱的压力。与之对应的是，国内政策调控基调仍然积极，中财办韩文秀撰文指出要“谨慎出台收缩性、抑制性举措”；与此同时央行数据显示，2023年12月PSL净新增3500亿元，这或意味着房地产“三大工程”建设工作将持续推进。因此，尽管市场对经济前景仍存疑虑，但是管理层呵护经济的政策导向是比较明确的，而且前期政策也正在落地之中，由此，2024年一季度国内经济的进一步改善仍然是值得期待的。 58.00 56.00 54.00 52.00 50.00 48.00 46.00 44.00 42.00 40.00 PMI PMI:新订单 PMI:生产 PMI:新出口订单 财新中国PMI 54.00 52.00 50.00 48.00 46.00 44.00 42.00 图表1：统计局中国PMI连续三个月回落图表2：财新中国制造业PMI保持扩张 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 数据来源：Wind数据来源：Wind 2、央行重启PSL或推进三大工程建设 2024年1月2日，人民银行官网发布消息称，2023年12月，国家开发银行、中国进出口银行、中国 农业发展银行净新增抵押补充贷款(PSL)3500亿元，期末抵押补充贷款余额为32522亿元，自2023年2月净新增17亿元后，PSL再次净新增。 央行重启PSL或旨在推进三大工程建设。2014年央行创设PSL主要是用于棚户区改造，PSL的特点是 利率低、贷款期限较长。此次PSL重启体现出货币政策与财政政策的协同，起到类财政的作用，预计更多用于“三大工程”建设。2023年12月，中央经济工作会议提出“加快推进保障性住房建设、“平急两用’公共基础设施建设、城中村改造等“三大工程’”，财政与货币政策对于“三大工程”的支持力度持续加大，此前城中村改造已被纳入专项债支持范围，银行融资方面也有支持措施，即设立城中村改造专项借款。 PSL重启有望促进房地产开发投资额恢复。根据住建部数据，2016-2020年，全国棚改开工2300多万套，完成投资约7万亿元。2016-2020年新增PSL共计2.59万亿元，占棚改投资额比例约为37%。根据37% 的占比计算，本次3500亿元PSL预计将撬动地产投资约9460亿元，预计占2023年房地产开发投资额比例约为9.0%。考虑到PSL从投放至落地具体项目需要一定时间，本轮投放最早有望促进2024年房地产开发投资额恢复。 4,500.00 4,000.00 3,500.00 3,000.00 2,500.00 2,000.00 1,500.00 1,000.00 500.00 0.00 中国:抵押补充贷款(PSL):提供资金:当月新增 中国:抵押补充贷款(PSL):利率 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 图表3：PSL当月新增额度图表4：PSL利率 2014-12 2015-07 2016-02 2016-09 2017-04 2017-11 2018-06 2019-01 2019-08 2020-03 2020-10 2021-05 2021-12 2022-07 2023-02 2023-09 2014-09 2015-03 2015-09 2016-03 2016-09 2017-03 2017-09 2018-03 2018-09 2019-03 2019-09 2020-03 2020-09 2021-03 2021-09 2022-03 2022-09 2023-03 2023-09 数据来源：Wind数据来源：Wind 1.2国内政策跟踪 （1）发改委六方面促进民营经济发展 2024年1月2日，创新发展“晋江经验”促进民营经济高质量发展大会上，国家发展改革委主任郑栅 洁表示从加快推进民营经济促进法立法进程等6个方面采取更多务实举措，切实疏堵点、提信心、破壁垒、 解难题、抓落实，努力让民营企业有感有得。早在2023年7月，《中共中央国务院关于促进民营经济发展壮大的意见》提出，不断创新和发展“晋江经验”。郑栅洁表示，要下大力气筑牢法治保障、优化发展环境、解决突出问题、营造良好氛围，进一步提升服务民营经济工作水平。截至2023年12月底，各地方 通过全国向民间资本推介项目平台公开推介项目共6067个，项目总投资规模5.97万亿元。吸引民间资本 参与的项目共1509个，项目总投资规模1.95万亿元。后续政策对于民营企业支持力度仍大。 （2）积极财政政策适度加力、提质增效 2024年1月4日，财政部部长蓝佛安就当前经济财政形势接受人民日报采访时表示，积极的财政政策 适度加力、提质增效，这是党中央着眼经济社会发展全局，对2024年财政政策定下的总基调。蓝佛安表示，“适度加力”方面，主要是加强财政资源统筹，组合使用专项债、国债以及税费优惠、财政补助、财政贴息、融资担保等多种政策工具，适度扩大财政支出规模，促进经济持续回升向好。除财政自身收入外， 2024年安排一定规模的赤字，并从预算稳定调节基金、其他政府预算调入一部分资金，确保财政总的支出规模有所增加，更好发挥拉动国内需求、促进经济循环的作用，形成对经济社会发展的必要支撑；“提质增效”方面，主要是推进财政管理法治化、科学化、标准化、规范化，把同样的钱花出更大成效，同时加 强与其他宏观政策协同联动，提升支持高质量发展的效果。在严肃财经纪律上下功夫，严格执行财经法规 和管理制度，坚决查处违法违规行为，使纪律真正成为带电的“高压线”。下一步财政政策主要在三个方面发力，一是支持促消费、扩投资、稳外贸，更好统筹国内国际循环；二是调结构、补短板、强弱项，提高经济发展质量；三是持续增进民生福祉，让发展成果更多更公平惠及全体人民。 1.3海外：美国非农数据好于预期，美联储会议纪要弱化鸽声 1、美国非农数据整体好于预期 2024年1月5日，美国劳工部公布2023年12月美国非农数据，新增非农就业21.6万人，高于预期的17.0万人，前值由增19.9万人下修至增17.3万人；失业率3.7%，低于预期的3.8%，前值3.7%；平均时薪同比+4.1%，高于预期的+3.9%，前值+4.0%。 1）新增非农就业人数高于预期。12月新增非农就业21.6万人，较11月份初值上升1.7万，且高于市场预期，但11月、10月新增非农就业经历较大幅度下修。具体分项来看：商品部门就业仍然偏弱，12 月新增非农就业2.2万人，较11月下降0.8万人。其中，制造业耐用品部门新增非农就业0.8万人，较 11月减少2.6万；建筑业新增就业1.7万人，较11月回升1.1万人，或由于房贷利率下降推升相关需求； 12月服务业新增非农就业14.2万人，较11月增加3.6万人。其中，零售业、商业服务、休闲酒店等新增 就业较11月有明显回升，可能受到圣诞假期提振；医疗保健行业新增就业5.9万，较11月下滑3.7万。 此外，12月政府部门新增就业5.2万人，较11月增加1.5万人，仍然维持在较高水平。 2）居民就业意愿回落，失业率与前值持平。劳动参与率下行0.3个百分点至62.5%，低于市场预期的 62.8%，比2019年底低0.8个百分点，由于劳动参与率回落导致67.6万人退出就业市场，失业率保持不变。12月小时工资环比增速维持在0.4%的较高水平，高于预期的0.3%，不过，工资增速回升的持续性存疑，11月职位空缺超预期回落6.6%至879万人，表明劳动力市场的供需趋松。 3）市场表现，数据发布后，美元、美债收益率一度上行