收购开利集团商用制冷，拓展To B业务

2023年12月19日 王睿哲 C0062@capital.com.tw 目标价(元/港币)24/25 公司基本资讯 产业别家用电器 A股价(2023/12/20)20.10 上证指数(2023/12/20)2902.11 股价12个月高/低27.17/19.86 总发行股数(百万)9438.11 A股数(百万)6308.55 A市值(亿元)1268.02 主要股东香港中央结算(代理人)有限公司(23.64%) 每股净值(元)10.63 股价/账面净值1.89 一个月三个月一年股价涨跌(%)-10.3-17.0-14.3 出刊日期 前日收盘 评等 2023-11-03 22.43 买进 电冰箱 32.0% 洗衣机 23.8% 空调 16.5% 近期评等产品组合 机构投资者占流通A股比例 基金14.5% 一般法人51.2% 股价相对大盘走势 海尔智家(600690.SH/6690.HK)Buy买进 收购开利集团商用制冷，拓展ToB业务事件： 公司发布公告拟通过全资子公司以约6.4亿美元现金收购CarrierGlobalCorporation（开利集团，美交所所上市公司）旗下的商用制冷业务公司CarrierRefrigerationBeneluxB.V.的100%股权及相关资产。 点评： 收购价格合理，将增厚业绩：根据公告信息，开利商用制冷业务2022年度实现营收12.3亿美元，净利润0.6亿美元（净利率4.9%），经营活动现金流净额0.9亿美元，分别YOY+0.8%，+27.4%，+382%（以上经营数据均未经审计），参考公司6.4亿美金的收购价，静态PE约为11倍，参考同业相对合理，现金收购完成后将会小幅增厚公司净利润。 收购助力拓展ToB业务：开利品牌拥有超过120年的历史，商用制冷业务在食品零售行业中使用广泛，如商超使用的制冷柜、制冷机组，以及在冷库使用的CO2制冷机组及配套业务。开利拥有大量合作长达数年的客户群，并且在二氧化碳制冷领域积累了丰富的技术经验及商业应用案例。我们认为公司收购开利商用制冷业务，借助开利的品牌、技术、服务及客户积累优势，将可快速开拓海外商用制冷市场，为公司打造新的业务增长点。并且从海外ESG大趋势下来看，各国致力于减少碳氟化合物使用，基于二氧化碳的制冷业务符合替换趋势。 与开利合作已久，预计整合平顺，整合后的商冷业务净利率有望得到提升：海尔与开利商用制冷在2001年即成立中国合资公司（开利持股51%，海尔持股49%），合作已久。此外，参考海尔2015年收购日本三洋白色家电业务、2016年收购GE家电业务、2018年收购新西兰Fisher&Paykel以及2019年收购意大利Candy的整合，我们预计此次收购整合将会更加平顺。另外，根据公告信息，开利目前整体商用制冷业务的净利率约为4.9%，与海尔与开利在国内合资公司7.1%的税前利润率相比还有明显的提升空间，我们认 为整合后，借助海尔的规模化采购、核心供用链基础以及渠道的协同，将有助于净利率的提升。 盈利预测与投资建议：展望未来，国内地产支持政策不断释放将有助于相关家电需求的起稳，中央经济工作会议中提出积极培育智能家居，以及要以提高技术、能耗、排放等标准为牵引，推动大规模设备更新和消费品以旧换新，我们认为上述政策定调均将有利于智能家电在2024年的销售。海外市场公司则在持续收购整合优化。我们预计公司2023-2025年净利润分别为170.4亿元、194.8亿元、219.0亿元，YOY+15.8%、+14.3%、+12.4%，EPS分别为1.8元、2.1元、2.3元，A股P/E分别为11X、10X、9X，H股P/E分别为11X、9X、8X。我们看好公司智慧家庭生态战略的推进及运营提效，目前估值相对合理，维持“买进”的投资建议。 风险提示：国内房地产销售及交付波动、原材料价格波动、汇率波动、海外业务运营风险 年度截止12月31日 2021 2022 2023F 2024F 2025F 纯利(Netprofit) RMB百万元 13067 14711 17039 19477 21895 同比增减 ％ 47.21 12.58 15.82 14.31 12.41 每股盈余(EPS) RMB元 1.41 1.58 1.81 2.06 2.32 同比增减 ％ 5.46 12.06 14.26 14.31 12.41 A股市盈率(P/E) X 14.39 12.84 11.24 9.83 8.75 H股市盈率(P/E) X 13.48 12.03 10.53 9.21 8.19 股利(DPS) RMB元 0.46 0.57 0.63 0.72 0.81 股息率(Yield) ％ 2.27 2.79 3.11 3.56 4.00 【投资评等说明】 评等 定义 强力买进（StrongBuy）潜在上涨空间≥35% 买进（Buy）15%≤潜在上涨空间<35% 区间操作（TradingBuy）5%≤潜在上涨空间<15% 无法由基本面给予投资评等 中立（Neutral） 预期近期股价将处于盘整建议降低持股 附一：合幷损益表 百万元 2020 2021 2022 2023F 2024F 营业收入 227556 243514 266696 287327 304594 经营成本 156483 167223 182741 197462 208756 营业税金及附加 807 813 1005 1006 1066 销售费用 36554 38598 41566 44593 46603 管理费用 10444 10837 11802 11703 12184 财务费用 686 -246 396 718 609 投资收益 2403 1833 2123 2180 2200 营业利润 15876 17844 20817 23537 26459 营业外收入 199 137 259 200 200 营业外支出 159 191 232 200 200 利润总额 15916 17790 20843 23537 26459 所得税 2699 3058 3723 4001 4498 少数股东损益 150 21 81 59 66 归属于母公司所有者的净利润 13067 14711 17039 19477 21895 附二：合幷资产负债表 百万元 2020 2021 2022 2023F 2024F 货币资金 45857 54139 62801 69081 75989 应收账款 14631 15914 17823 19962 22358 存货 39863 41543 45697 50267 55293 流动资产合计 123608 130383 140813 152078 164244 长期股权投资 23232 24528 25754 27299 28937 固定资产 22307 27158 27973 28812 29677 在建工程 4183 4095 3890 3695 3511 非流动资产合计 93852 105460 110733 116269 122083 资产总计 217459 235842 251546 268348 286327 流动负债合计 124797 118632 126937 134553 142626 非流动负债合计 11580 22496 20247 20854 21897 负债合计 136377 141129 147183 155407 164523 少数股东权益 1272 1291 1317 1422 1621 股东权益合计 79811 93423 103046 111519 120183 负债及股东权益合计 217459 235842 251546 268348 286327 附三：合幷现金流量表 百万元 2020 2021 2022 2023F 2024F 经营活动产生的现金流量净额 23130 20154 22,151 25,320 28,463 投资活动产生的现金流量净额 -8067 -8920 -9284 -14415 -16468 筹资活动产生的现金流量净额 -15641 -3822 -4204 -4625 -5087 现金及现金等价物净增加额 -684 8171 8662 6280 6908 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作�任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作�任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽�或提供销售或�价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。