招财日报2023.12.14|中国信贷数据、半导体行业及百济神州公司点评

宏观点评 信贷继续修复 由于过去几个月持续的政府债发行加速，中国11月新增社会融资恢复至2.45万亿元人民币。但是企业信心依然低迷，企业贷款尤其是中长期贷款小幅下降。由于商业活动依然疲弱，M1占M2的比例降至历史低位。从好的一面来看，由于短期和长期贷款均出现反弹，家庭借贷略有回升。展望未来，随着货币政策持续宽松、财政政策更加扩张以及企业和消费者信心缓慢改善，信贷增长可能在2024年逐步恢复。我们预计2024年广义财政赤字将温和增加，存款准备金率、LPR和存款利率将进一步下调。我们维持2023年和2024年GDP增长5.3%和4.8%的预测。 行业点评 AI芯片国产替代进程将继续加速 路透社12月12日报道称：“腾讯和一些中国的小型芯片设计公司正在推广其AI芯片作为英伟达的替代品，希望美国的出口限制会促使客户加速国产替代。”该新闻是在美国商务部长雷蒙多宣布对华为芯片的突破将采取“最强力的措施”之后发表的。随着美国加紧对华芯片封锁，我们维持早前的观点，即国内科技公司将加快降低对英伟达芯片的依赖以及实现芯片本土化。国内AI芯片厂商将努力利用这一时间窗口加速芯片开发和推出，以争夺由英伟达主导的数十亿美元的中国市场份额。这一趋势的证据已经非常明显。据彭博社报道，百度与360都大量采购了华为最新研发的Ascend910B芯片。 我们认为1）虽然华为在提供国产替代解决方案中作用突出，但也要重视其他小型芯片厂商近期取得的成果，比如腾讯与燧原科技合作开发的紫霄AI芯片、阿里巴巴研发的含光芯片、以及百度的昆仑芯片等。2）为符合美国出口限制要求，预计英伟达在中国区未来的收入将下降，英伟达CFO表示：“过去几个季度，中国和其他受影响地区持续贡献了大约20-25%的数据中心收入。”据路透社报道，中国AI芯片市场的规模约为70亿美元，英伟达拥有约90%的市场份额。英伟达正在与美国政府密切合作，确保为中国定制的新芯片符合出口限制。与此同时，英伟达CEO过去一周对日本、马来西亚、新加坡和越南进行了访问，加强关系，促进合作。 我们预计英伟达将维持在AI市场的主导地位，并占据AI芯片市场收入的大部分。然而，他们将面临来自AMD和英特尔等直接竞争对手、云厂商自己研发的芯片以及中国芯片制造商的挑战。考虑到供应链限制和国内有限的生产能力，我们认为华为将是最大的受益者。 公司点评 百济神州（BGNEUS，买入，目标价295.67美元）-ASH大会上继续呈现三个血液瘤创新品种的惊艳数据 长时间随访中，泽布替尼持续展现出相对于伊布替尼治疗R/RCLL的PFS优效性，ALPINE研究中，36个月PFS率分别为65%vs55%，p=0.0011，具有统计学显著性，并且泽布替尼体现出优异的CR率，36个月CR率为8.3%（vs伊布替尼的5.8%）。两个治疗组中，36个月OS率分别为82.5%vs79.6%，p=0.098，无统计学意义，我们认为OS数据“失败”是误读，CLL病人生存期普遍非常长（可达20年），通常需要极长时间的随访 （5-10年甚至更长时间）才可能显示OS的统计学差异，因此3年随访OS展现numericallybetter已经说明疗效优势。另外，在早期临床中，对于阿卡替尼不耐受或者伊布替尼转换过来的病人，泽布替尼仍旧展现出良好的疗效信号和安全性，我们认为此项结果将促进伊布替尼或者阿卡替尼不耐受的病人更快转换使用泽布替尼。 Sonrotoclax（BCL-2）有望成为GameChanger。Sonrotoclax联合泽布替尼在初治CLL/SLL病人中，展现出优异的疗效和安全性。Sonrotoclax320mg剂量组治疗24周的bloodMRD阴性率高达78%（n=32），治疗48周时的bloodMRD阴性率高达100%（n=3），疗效优于同机制疗法伊布替尼联合维奈克拉（治疗15个月bloodMRD阴性率为55%-57%）。百济的优异MRD结果或将转化为最终的PFS获益。Sonrotoclax320mg剂量组治疗24周的完全缓解率（CR）为25%，由于侵入性的骨髓穿刺检测尚未完全完成，CR率尚不成熟。安全性方面，Sonrotoclax联合泽布替尼在三级及以上的不良反应或严重不良反应方面，均优于TNCLL其他标准疗法。百济已经启动Sonrotoclax联合泽布替尼头对头对比维奈克拉联合奥比妥珠（V+O）的全球三期临床，我们认为试验成功之后Sonrotoclax联合泽布替尼作为双口服制剂将改变一线CLL/SLL的治疗格局。 BGB-16673（BTKCDAC）有望解决BTK抑制剂耐药的问题。BTKCDAC在多线经治的共价或非共价BTKi耐药的患者中都展现出了积极的治疗信号，28个病人中，ORR为57%，并出现1例CR。公司预计将于明年上半年启动BTKCDAC针对BTK耐药的MCL的潜在二期注册临床，并在考虑在明年启动BTK耐药的MCL和CLL的三期关键临床。 我们看好百济神州创新品种管线的研发进展，维持买入评级，目标价295.67美元。 免重 责要 微信涉及的内容仅供参考，版权归招银国际及相关内容提供方所有，免责声明及重要披露见招银国际官方网站： 声披 明露 https://www.cmbi.com