招财日报2023.7.20|百济神州、舜宇光学、特步、伊利公司点评

个股速评 领先地位 通过三款相互协同的分子强化公司在血液瘤方面的 百济神州（BGNEUS，买入，目标价：291.01美元）– 公司近日举办研发日，重点梳理了泽布替尼（BTK）、sonrotoclax（BCL2）、BGB11673（BTKCDAC）三款血液瘤相关产品的研发进展和实体瘤领域的重点分子。泽布替尼在全球多个国家已获批CLL、WM、MCL、MZL等适应症，是公司的核心产品。 Sonrotoclax（BCL2）有望成为同类最佳的BCL2抑制剂，联合泽布替尼一线治疗CLL随访8.5个月的ORR达到100%，CR达到27%，在至少有3次疗效评估的37名患者中，CR达到35%。在随访时间为7个月的20名接受320mg剂量的患者中，uMRD的比例达到65%。我们认为以上疗效数据和venetoclax+obinutuzumab （28.1个月随访，50%CR，76%外周血uMRD，57%骨髓uMRD）与venetoclax+ibrutinib（27.7个月随访，39%CR，55%外周血uMRD，52%骨髓uMRD）相比，在随访时间较短的情况下，展现出良好的早期治疗信号。公司计划在下半年启动sonrotoclax联合泽布替尼对比venetoclax+obinutuzumab一线治疗CLL的三期注册临床。同时，sonrotoclax具有注册潜力的多项2期临床亦在进行中，包括针对BTK抑制剂治疗进展的CLL、MCL、WM等。 BGB11673（BTKCDAC）首先重点推进BTK耐药病人的研发工作。一期临床中，21个先前经过BTK抑制剂和/或BCL2抑制剂治疗的患者中，ORR达到62%，且未出现高血压和房颤风险事件。该产品目前正在一期临床阶段，并有望在2024年进入潜在注册临床研究。 实体瘤方面公司靶点布局广泛。替雷利珠单抗在国内已经成为获批适应症最多、医保覆盖最为全面、销售增速最快的PD-1单抗。除此之外，公司多种创新靶点的研发均在二期临床推进中，包括TIGIT、LAG3、TIM3、OX40、HPK1和多项临床前品种。特别的，公司的CDK4抑制剂展现出良好的乳腺癌治疗信号，有望在年内进入临床研究。 公司预期将会在接下来的18个月内，有至少15款产品进入临床研究阶段。鉴于TIGIT单抗研发计划的变化，我们调低公司目标价至291.01美元（BGNEUS），维持买入评级。 舜宇光学（2382HK，买入，目标价：78.09港元）–1H23盈警低于预期；维持“持有”评级 舜宇光学科技公布了1H23盈警：净利润为4.07-4.75亿元人民币，同比下降65-70%，中值较我们/一致预期低64%/60%，主要是因为：1）4亿美元/2.77亿美元债券/贷款的非现金外汇损失1.615亿元，2）智能手机需求疲弱，以及3）手机摄像头降规降配导致产品单价/毛利率承压。我们将FY23-25E每股收益下调4-38%，以反映1H23业绩和较慢的利润率修复。虽然我们对公司在下半年的盈利恢复和非智能手机业务前景持乐观看法，但我们认为该股目前估值合理，为FY23/24E39.3x/24.9xPE。维持“持有”评级，基于分部估值法的新目标价为78.09港元（基于24.9xFY24EP/E）。 二季度实现高质量增长，全年指引不变 特步（1368HK，买入，目标价：11.17港元）– 特步二季度零售流水录得高双位数增长，稍为慢于一季度约20%增长，但符合招银国际预测的19%，当中特步儿童/跑步也有约30%/30%增长，线下流水增长亦大幅好于线上。尽管流水增长有所放缓，但我们认为已经远好于行业水平，安踏/361度为高单位数/低双位数，而且补单和快反需求也不俗。 我们对23年下半年和以后的前景保持谨慎乐观，虽然自5月起我们对中国体育行业转趋保守(特步的流水增长亦由4月的35%以上，放慢至5到7月的10%以上)，因为：1）宏观需求疲软，2）国潮热度降温，3）国际品牌加大力度，但我相信特步还是可以优于行业，而管理层也相当有信心。尽管管理层把零售流水增长指引从全年25%以上下调至20%以上，但我们下半年增长还是不会太差，因为4季度的基数会比较低。更重要的是，上市公司层面的指引，公司是维持不变的(15-20%销售增长和更快的净利润增长)，当中销售增长可能会受惠于更多的补单快反，而毛利率则有可能受客单价和功能性产品占比提升所带动。此外，当同店增长维持在高单位数，经营杠杆亦会带动批发业务经营利润率的提高。我们预计公司上半年的销售/净利润将分别录得约11%/约14%增长。 在行业去库存的情况下，特步2季度零售折扣从1季度的7-75折环比，改善至75折，好于预期。库销比亦维持于5个月以下。然而，因为3季度运动赛事较多和4季度需要清理去年的库存，我们预计零售折扣在下半年，可能会环比加深，以达到公司年底4个月左右的库销比目标。 新品牌方面，Saucony和Merrell的表现均超预期，分别在上半年录得约100%增长，比指引的60-70%为高，同时亦开始录得利润。当中Saucony的店效高达28万人民币。而K-Swiss和Palladium方面，尽管中国业务表现不俗，但被疲弱的海外销售所抵销，因此上半年表现是差于预期。总括而言，新品牌的净亏损指引将维持不变，不会超过1.5亿人民币。 维持买入评级，下调目标价至11.17港元，基于23倍23财年市盈率，现价在16倍，我们认为不贵。 全年业绩指引未变 伊利股份（600887CH，买入，目标价：40元人民币）- 我们组织了伊利股份的路演，管理层针对上周投资者日及2Q运营数据做了进一步分享。公司基本维持年初给出的全年指引：1）营收实现高单位增长，2）净利率提升0.3百分点。受益于常温高端奶的2Q环比增长、成人粉年初至今的双位数同比增长，冷饮在去年高基数下仍取得的1H同比正增长、以及toB奶酪业务的稳定性，公司已实现2Q销售额环比改善并预计年内业绩将进一步逐步改善。下半年，金典和安慕希品牌将继续推出新品。全年来看，毛利率维稳，实现产品矩阵升级或成为推动毛利率增长的唯一动力，净利率提升则主要依靠公司运营成本节约。 我们基本维持此前23/24年的盈利预测。对于2023年，我们预计液态奶/低温品/奶粉业务销售实现同比增 5.5%/20%/20%，以支持公司22-25年期间实现营收CAGR7.7%。结合以上毛利率预测，我们预计 23/24/25年净利润率将分别为8.0%/8.3%/8.7%，基本符合管理层给出的2023年预期：收入1355亿元/税前利润125亿元。 凭借庞大的经营规模，高频的推新，及奶粉业务高于行业的增长水平，我们认为，伊利将维持行业领先地位。我们维持对伊利的买入评级，目标价下调至40元人民币，基于24xFY23EP/E（仍参照公司过去5年均值）。 免 责 微信涉及的内容仅供参考，版权归招银国际及相关内容提供方所有，免责声明见招银国际官方网站： 声 https://www.cmbi.com 明