新材料行业研究：AI算力以及5.5G演进，带动高频高速材料发展

投资逻辑 AI服务器和X86服务器升级将带动M6覆铜板需求提升，对应电子树脂将受益。电子树脂是覆铜板重要的原材料， 占覆铜板生产成本的比重约为2530，其中双马BMI树脂和PPO树脂是M6覆铜板最常用的两种主体树脂。未来AI服务器发展和X86服务器升级对覆铜板高速、高效传输要求更高，这将带动M6以上覆铜板使用，在M6以上覆铜板中，双马BMI树脂和PPO树脂需求量将大幅增加。根据IDC数据，20232025年全球服务器出货量预计为1493万台、1626万台和1763万台，随着英伟达和AMD芯片的出货量提升，我们假设20232025年AI服务器出货量为46万台、 95万台、164万台，则其中普通服务器出货量为1447万台、1531万台和1599万台，同样地，普通服务器升级亦将拉动M6覆铜板需求。通过测算，我们预计20232025年，双马BMI树脂需求量为837吨、1749吨、2607吨，PPO需求量为2155吨、3717吨、5233吨。 随着通信技术的演进，LCP材料的需求量将持续增加。LCP全称液晶聚合物（LiquidCrystalPolymer），兼具低介 电损耗和可加工性能，并且能够满足挠性线路的材料要求，产业内对于LCP材料最著名的商业化使用即为苹果手机内连接天线。随着55G通信技术、汽车智能化的迅速发展以及数据中心、云计算的需求快速增长，数据传输带宽及容量呈几何级数增加，其对各类电子产品的信号传输速率和传输损耗的要求都显著提高，LCP材料需求将大规模上升。LCP是目前在进行推广的55G基站中的天线材料，同时考虑到毫米波基站建设后，手机LCP天线或者LCP传输线的使用趋势我们认为LCP的市场规模将不断增长。 投资建议与估值 电子树脂是高速覆铜板的重要材料，LCP则是未来55G基站、手机天线演进的重要材料。我们认为，伴随则AI服务 器、55G基站、手机天线等下游需求的增长以及国内厂家的技术升级，相关公司将迎来发展机遇我们推荐东材科技、普利特、圣泉集团。东材科技：目前公司拥有特种环氧树脂产能约75万吨，高频高速树脂5200吨（其中双马BMI 树脂3700吨），酚醛树脂11万吨，公司特种环氧树脂主要供应覆铜板客户，逐步弥补高性能树脂在国内市场的供应缺口，公司双马BMI树脂供应台系知名客户，出货量将充分受益于全球AI服务器增长。普利特：公司具备LCP树脂、 LCP膜、LCP纤维产业链，LCP材料未来将充分受益于全球55G6G高频材料的新增需求。公司对LCP业务具有完全自主知识产权，根据公司公告，公司树脂及纤维已实现批量供货，LCP薄膜部分产品已通过下游测试认可，目前，公司具有2000吨LCP树脂聚合产能、5000吨LCP共混改性产能，300万平方米LCP薄膜产能、以及150吨200DLCP 纤维产能，目前在金山工厂实施技改再扩大2000吨树脂生产能力。圣泉集团：公司是酚醛树脂的龙头企业，其中电 子级酚醛树脂处于龙头地位，目前公司拥有PPO树脂产能300吨，根据公司公告，公司后续拟扩产1000吨PPO树脂，公司未来业绩将充分受益于PPO树脂放量。 风险提示 原材料价格上行；需求不及预期；中高端树脂研发不及预期；国产替代进程不及预期。 内容目录 一、AI服务器发展将带动覆铜板材料环节的创新4 11AI服务器发展和普通服务器升级带动M6以上覆铜板使用4 12在M6以上覆铜板中，双马BMI树脂和PPO树脂需求量将大幅增加6 二、通信技术向55G演进，推动LCP材料应用及发展9 21通信基站进入升级周期9 22基站向55G演进，天线、滤波器、PCB等环节都有望受益13 23基站升级将催生LCP材料创新应用14 三、投资建议16 31东材科技16 32普利特17 33圣泉集团18 风险提示19 图表目录 图表1：覆铜板的主要应用4 图表2：MEGTRON系列传输损耗性能排名4 图表3：MEGTRON系列应用领域4 图表4：GPU产品拆解NvidiaDGXA100板5 图表5：PCIe50的速度是PCIe40的两倍5 图表6：PCIE50服务器，M6覆铜板成为标配5 图表7：覆铜板剖面图6 图表8：覆铜板成本构成6 图表9：电子树脂配方体系不断发展6 图表10：UBB板的基本构成7 图表11：OAM板的基本构成7 图表12：GPU板组和CPU主板对于树脂的消耗量7 图表13：服务器升级至PCIE50，单台服务器对于双马BMI或者PPO消耗量测算8 图表14：双马BMI树脂需求量测算8 图表15：PPO树脂需求量测算8 图表16：双马BMI树脂供应商情况9 图表17：PPO竞争格局9 图表18：4G5G基站架构10 图表19：中国5G基站渗透率持续提升万个）10 图表20：政策支持55G发展11 图表21：55G网络关键特征11 图表22：55G节奏和标准明确12 图表23：55G已具备收编所有物联的能力12 图表24：全球5G基础设施算出预测（百万美元）13 图表25：射频架构13 图表26：LCP在55G中的应用14 图表27：LCP材料在基站和移动终端的应用14 图表28：LCP产业链格局16 图表29：公司依托技术延伸新材料业务16 图表30：营业收入（百万元）及增速17 图表31：归母净利润（百万元）及增速17 图表32：普利特业务架构17 图表33：营业收入（百万元）及增速18 图表34：归母净利润（百万元）及增速18 图表35：公司产业链结构图18 图表36：公司营业收入（百万元）及增速19 图表37：公司归母净利润（百万元）及增速19 图表38：大庆秸秆综合利用项目原材料和主要产品情况19 一、AI服务器发展将带动覆铜板材料环节的创新 11AI服务器发展和普通服务器升级带动M6以上覆铜板使用 高速数据传输对覆铜板材料的电性能提出了新的要求。覆铜板材料本身在电场作用下存在一定的能量耗散，会造成信息传输过程中的信号损失，不利于信息的高速传输。其中，最为关心的是电性能中的Dk与Df（介电常数和介质损耗因子），尤其Df指标。 主要应用 损耗分类 信号速率 覆铜板电性能等级 核心路由器交换机 超低损耗 2856Gbps Df00020006 服务器、交换机路由器 低损耗 10Gbps Df00060009 工作站计算机、服务器 中等损耗 25Gbps Df00090012 智能手机、平板电脑、计算机 标准损耗 1Gbps Df0012 图表1：覆铜板的主要应用 来源：Prismark，国金证券研究所 松下电工Megtron系列为高速覆铜板领域分级标杆，历年发布的不同等级高速覆铜板依次为Megtron2、Megtron4、Megtron6、Megtron8等（简称为M2、M4、M6、M8）。覆铜板业内其他厂商会发布基本技术等级处于同一水平的对标产品，逐渐形成了覆铜板M2M4 M6M8的演化路径。 图表2：MEGTRON系列传输损耗性能排名 来源：panasonic官网，国金证券研究所 属性 应用领域 MEGTRON44S 高Tg和低Dk 服务器、测量仪器、路由器和网络设备AI服务器 MEGTRON6 低介电损耗因数、低传输损耗和高耐热性 MEGTRON8 业界最低传输损耗的多层电路板材料 路由器、交换机、高端AI服务器 图表3：MEGTRON系列应用领域 来源：panasonic官网，国金证券研究所 AI服务器我们瞄准英伟达DGXA100和DGXH100两款具有标杆性产品力的产品进行分析，我们首先从DGXA100出发来观测具有产品力的AI服务器的基本架构。 从功能性的角度，我们认为AI服务器的PCB价值量计算可以归纳为三个部分，其一是AI服务器最为核心的GPU板组，其二是所有服务器都必备的CPU母板组，最后是风扇、硬盘、电源板块等配件组。GPU板组的PCB主要是由4个部分组成，GPU载板、NVSwitch、OAM、UBB。目前英伟达服务器的UBB部分主要用台光890K覆铜板，而OAM部分用台光528K（对应松下M6）覆铜板。树脂方面，PPO可以满足更低的Df需求双马BMI提供压合以及辅料等需求，根据台光电子官网以及产业链调研，台光电子528K覆铜板主体树脂以双马BMI树脂为主，而890K（对应松下M7）覆铜板主体树脂以PPO为主，双马BMI树脂为辅。 图表4：GPU产品拆解NvidiaDGXA100板 来源：英伟达官网，国金证券研究所 普通服务器迭代升级使总线标准从PCIe40升级至PCIe50，进而提高服务器高多层PCB需求高速覆铜板市场有望进一步增长。PCIExpressperipheralcomponentinterconnectexpress）是一种高速串行计算机扩展总线标准，PCIe50有望升级为服务器PCB市场的主流，PCIe接口通常用于将高性能外围设备连接到用户计算机，最常见的例子是GPU显卡，因为现代游戏、科学、工程和机器学习应用程序涉及处理大量数据。PCIe50最重要的一个特性是速度，PCIe50的速度是PCIe40的两倍。 PCle版本 发布年份 传输速率 吞吐量通道 x16吞吐量 10 2003 25GT秒 250 MB秒 40GB秒 20 2007 50GT秒 500MB秒 80GB秒 30 2010 80GT秒 10GB秒 160GB秒 40 2017 160GT秒 20GB秒 320GB秒 50 2019 320GT秒 40GB秒 640GB秒 图表5：PCIe50的速度是PCIe40的两倍 来源：51CTO，国金证券研究所 高效传输要求更多层高速覆铜板。提高传输效率需要高效的走线布局和更多层的高速覆铜板，进而降低信号间的干扰程度，普通服务器迭代后高速覆铜板的层数将得到较大幅度的提高。根据行业数据，PCIe40服务器如IntelWhitley和AMDZen3的覆铜板在1216层，而PCIe50服务器如IntelEagleStream和AMDZen4的覆铜板用料在1620层，预期未来普通服务器将大量采用PCIe50总线配置，通信行业对更多层覆铜板需求进一步提升。PCIe50单通道需要的速率4Gbs，对应8通道需要的传输速率为32Gbs。在这样的传输性能要求上，需要更高等级的覆铜板进行支持，M6以上高速覆铜板将成为标配。 图表6：PCIE50服务器，M6覆铜板成为标配 来源：联茂电子官网，国金证券研究所 12在M6以上覆铜板中，双马BMI树脂和PPO树脂需求量将大幅增加 覆铜板是将玻璃纤维布或其它增强材料浸以树脂，一面或双面覆以铜箔并经热压制成的板状材料。以玻璃纤维布基覆铜板为例，其主要原料为铜箔、纤维布、树脂，分别占成本的42、19和26。从成本占比来说，电子树脂占覆铜板生产成本的比重约为2530，在当前迅速发展的高速高频覆铜板中，电子树脂所占的成本比重将进一步提高。 3527 65 421 191 261 铜箔树脂玻钎布制造人工其他原料 图表7：覆铜板剖面图图表8：覆铜板成本构成 来源：金安国际招股书，国金证券研究所来源：南亚新材招股说明书，国金证券研究所 树脂的类型、含量和固化程度等因素也会影响到介质特性。一般而言，为了降低介质损耗，需要选择低介电常数、低损耗因子、均匀固化的树脂，目前，常用的树脂类型有环氧树脂（EP）、聚酰亚胺树脂（PI）、聚苯醚树脂（PPO）、双马BMI树脂等。 图表9：电子树脂配方体系不断发展 来源：同于新材招股书，国金证券研究所 下面，我们详细测算AI服务器以及普通服务器升级对双马BMI树脂和PPO树脂需求量的拉动量。 1AI服务器PPO消耗量和双马BMI树脂消耗量。单台服务器PPO消耗量等于单平方米PP片PPO重量乘上单台设备PP片层数乘上单片PP片面积，根据产业链调研情况，我们了解到VeryLowLoss及以上等级CCL每平方米PP片PPO或者双马BMI重量约为80g， 再根据我们电子组报告《AI服务器中到底需要多少PCB》中测算的以DGXH100为代表的AI服务器PCB拆解数据来看 GPU板组主要