2023年三季报点评：Q3业绩环比改善，首期玻璃基板投产开启第二成长曲线

沃格光电（603773）2023年三季报点评 Q3业绩环比改善，首期玻璃基板投产开启第二成长曲线 / 2023年11月15日 / 【投资要点】 2023年10月28日沃格光电发布2023年三季报，公司营收取得较大同比增长。2023年前三季度，公司实现营业总收入12.54亿元，同比增长17.01%，归母净利润-0.2亿元，同比增长40.67%。2023年第三季度，公司实现营业总收入4.79亿元，同比增长46.71%，环比增长11.68%，实现归母净利润-0.09亿元，同比增长69.01%，环比增长25.94%。公司偏光片业务快速增长帮助公司取得营收快速增长，同时减少亏损金额，但是受消费电子终端市场需求下降影响，公司总体销售价格下降、毛利下降。 玻璃基MiniLED背光基板首期产线投产，第二增长曲线正式打开。2022年3月，沃格光电全资子公司江西德虹承接了Mini/MicroLED玻璃基板产能配置，产品服务于背光和直显产品，总产能规划500万平方米。2023年10月25日，江西德虹首期100万平方米玻璃基板全自动化智能制造线体项目投产。随着产能利用率的提升和后期产能建设跟进，我们预计24-25年德虹产线将对公司营收和利润产生重要贡献。 明年有望成为MiniLED背光爆发之年，玻璃基板潜力大。苹果引领终端应用，最新发布的MacBookPro延用了MiniLED屏幕。第三方市场研究机构预测，到2026-2027年，各应用领域中MiniLED背光的渗透率预期将达到10%-15%，整体规模达到1亿片。玻璃基板可以更好支持MiniLED芯片的COB封装，因其具有低胀缩以及高平整度，在高端产品以及高分区，窄边框以及低OD值上都有优于PCB基板的良好表现。 核心技术优势突出，MicroLED显示屏取得重大突破。公司与雷曼光电合作推出全球首款PM驱动玻璃基MicroLED显示屏，这款玻璃基MicroLED显示屏使用沃格光电推出的TGV玻璃基板和雷曼光电独有的新型COB封装专利技术，大幅降低了MicroLED显示屏制造成本。在TGV玻璃基加持下，直显产品综合性价比大幅度提升。沃格光电具备领先的核心技术，包括PVD一步法镀厚铜技术、TGV玻璃巨量通孔技术、以及通孔导通技术，本次和雷曼合作产品也使用了上述技术。 挖掘价值投资成长 买入（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：邹杰 证书编号：S1160523010001 联系人：刘琦 电话：021-23586475 相对指数表现 146.05% 115.16% 84.26% 53.36% 22.47% -8.43% 11/151/153/155/157/159/15 沃格光电沪深300 基本数据 总市值（百万元)5929.84 流通市值（百万元)5410.82 52周最高/最低（元）37.57/14.33 52周最高/最低（PE）-10.21/-78.07 52周最高/最低（PB）4.66/1.70 52周涨幅（%）127.63 52周换手率（%）1072.63 相关研究 《Q2业绩承压，即将迎来产能释放构筑长期成长曲线》 2023.08.17 《2023Q1业绩显著好转，与中电互联签订战略合作协议》 2023.05.30 《短期利空出尽，看好23年业绩反转向上》 2023.02.01 《薄化王者战略转型，MiniLED玻璃基板亟待腾飞》 2022.12.09 公司研究 电子设备 证券研究报告 【投资建议】 新增产能的持续释放是公司未来业绩增长的支撑，我们看好产品未来在下游应用的持续渗透和新兴领域的拓展。目前公司新产能开始释放，我们维持此前的盈利预测，预计公司2023/2024/2025年收入分别为18.14/28.11/38.97亿元，归母净利润分别为0.13/2.02/3.33亿元，对应EPS分别为0.07/1.18/1.94元，对应PE分别为458/29/17倍，维持“买入”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1398.68 1814.09 2810.55 3897.42 增长率(%) 33.21% 29.70% 54.93% 38.67% EBITDA（百万元） 104.33 190.73 397.69 539.17 归属母公司净利润（百万元） -328.25 12.62 202.08 332.82 增长率(%) -1121.94% 103.84% 1501.31% 64.70% EPS(元/股) -2.02 0.07 1.18 1.94 市盈率（P/E） — 458.34 28.62 17.38 市净率（P/B） 2.47 4.13 3.61 2.99 EV/EBITDA 36.94 31.97 14.64 10.19 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 玻璃基MiniLED背光基板后续产能建设进度不及预期； 玻璃基产能市场需求不及预期； 技术革新风险； 市场竞争加剧风险； 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 385.84416.34692.351020.78 存货 120.84128.34118.41128.31 流动资产应收及预付 非流动资产 1542.451575.391574.271563.74 固定资产 870.38796.89714.38627.20 无形资产 106.21104.21100.71 96.71 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 3220.333089.963287.773796.62 短期借款 746.43546.43546.43546.43 其他长期资产流动负债 其他流动负债 227.56234.56241.35247.65 长期借款 14.80 54.80 54.80 54.80 其他非流动负债 97.04144.25144.25144.25 实收资本 171.18171.38171.38171.38 留存收益 184.18201.08403.17735.99 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 1677.88 1108.83 62.37 81.42 112.74 371.69 1604.27 630.29 111.84 0.00 1716.11 1019.18 1375.78 1514.57 905.33 64.56 81.42 202.11 390.75 1362.52 581.53 199.05 0.00 1561.58 1024.40 1398.85 1713.50 835.01 67.73 81.42 287.00 390.75 1356.22 568.44 199.05 0.00 1555.27 1024.40 1600.93 2232.87 1011.71 72.07 81.42 367.65 390.75 1530.23 736.15 199.05 0.00 1729.29 1024.40 1933.75 少数股东权益 128.43129.53131.57133.58 负债和股东权益3220.33 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 3089.96 3287.77 3796.62 营业成本 1087.681443.812088.162849.63 销售费用 92.73108.85168.63233.85 研发费用 85.91 99.77154.58214.36 资产减值损失 -225.52 5.00-15.00-15.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 2.33 9.07 61.83 77.95 其他收益 14.06 16.33 25.29 35.08 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 1.07 0.00 0.00 0.00 利润总额 -283.54 14.44214.87352.45 净利润 -304.56 13.72204.12334.83 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润-328.25 12.62202.08332.82 少数股东损益 EBITDA 1398.68 16.08 141.84 14.63 0.00 0.01 -269.45 15.16 21.02 23.68 104.33 1814.09 18.14 145.13 14.17 0.00 1.81 14.44 0.00 0.72 1.10 190.73 2810.55 26.70 224.84 11.71 0.00 2.81 214.87 0.00 10.74 2.04 397.69 3897.42 35.08 311.79 6.19 0.00 3.90 352.45 0.00 17.62 2.01 539.17 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -172.74 292.37 401.40 436.61 净利润 -304.56 13.72 204.12 334.83 折旧摊销 155.99 162.13 171.11 180.53 营运资金变动 -297.83 115.64 59.78 -27.94 其它 273.67 0.89 -33.61 -50.81 投资活动现金流 -329.25 -173.18 -105.36 -88.15 资本支出 -228.89 -169.19 -167.19 -166.10 投资变动 -107.11 0.00 0.00 0.00 其他 6.75 -4.00 61.83 77.95 筹资活动现金流 577.15 -92.96 -20.03 -20.03 银行借款 1187.76 -160.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 169.91 5.42 0.00 0.00 其他 -780.53 61.62 -20.03 -20.03 现金净增加额 76.06 30.50 276.01 328.42 期初现金余额 298.26 374.32 404.82 680.84 期末现金余额主要财务比率 374.32 404.82 680.84 1009.26 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 33.21% 29.70% 54.93% 38.67% 营业利润增长 -2714.20% 105.36% 1388.09% 64.03% 归属母公司净利润增长 -1121.94% 103.84% 1501.31% 64.70% 获利能力（%）毛利率 22.24% 20.41% 25.70% 26.88% 净利率 -21.78% 0.76% 7.26% 8.59% ROE -23.86% 0.90% 12.62% 17.21% ROIC -2.36% 1.20% 8.74% 12.18% 偿债能力资产负债率（%） 53.29% 50.54% 47.30% 45.55% 净负债比率 30.46% 20.49% 2.14% - 流动比率 1.05 1.11 1.26 1.46 速动比率 0.87 0.92 1.09 1.30 营运能力总资产周转率 0.48 0.57 0.88 1.10 应收账款周转率 1.92 2.17 3.85 4.94 存货周转率 8.46 11.59 16.93 23.10 每股指标（元）每股收益 -2.02 0.07 1.18 1.94 每股经营现金流 -0.99 1.71 2.34 2.55 每股净资产 7.91 8.16 9.34 11.28 估值比率P/E — 458.34 28.62 17.38 P/B 2.47 4.13 3.61 2