国内海外双轮驱动，研发支出同比增长58%

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 执业编号：S1500523080002 联系电话：19328759065 邮箱：tangaijin@cindasc.com 医药行业首席分析师 唐爱金 证券研究报告公司研究 公司点评报告 联影医疗(688271) 投资评级上次评级 国内海外双轮驱动，研发支出同比增长58% 2023年11月06日 事件：2023年10月27日，公司发布2023年三季度报告，2023年前三季 度公司实现收入74.32亿元，同比+26.86%；实现归母净利润10.64亿元，同比+18.41%；实现扣非归母净利润8.29亿元，同比+15.11%。2023Q3单季度公司实现收入21.61亿元，同比+28.14%；归母净利润1.27亿元，同 比+1.23%；扣非归母净利润0.42亿元，同比+29.46%。点评： 加码研发，23年前三季度研发支出同比增长57%，新产品陆续获批上 市。作为国内医学影像设备的龙头企业，联影医疗聚焦高端医疗设备市 场。持续加大研发投入，不断技术创新，保持市场优势，扩大市场份额。2023前三季度公司研发投入合计13.70亿元，同比+57.79%。2023年9月，联影医疗携全新一代uMIPanorama家族产品、世界首款Total-bodyPET-CTuEXPLORER探索者、以及全球首台数字化脑专用PET-CTNeuroEXPLORER（NX）重磅登陆2023年欧洲核医学年会 （EANM）。联影医疗市占率在国内市场保持领先状态，其旗下CT、MR、RT产品市占率排名第三，MI、XR产品市占率排名第一。 海外业务逐步拓展，智能新品入驻海外知名医疗机构。目前联影医疗产 品已成功进入美国、日本、韩国、新西兰、意大利等60余个海外国家和地区。2023年，美国顶级癌症中心HuntsmanCancerInstitute和欧洲顶级肿瘤诊疗中心MariaCurieNationalInstituteofOncology分别引入了公司的高端分子影像设备uMIPanorama和数字光导PET/CTuMI780。10月17日-18日，联影医疗与哈萨克斯坦顶尖医科高等院校阿斯塔纳医科大学于一带一路高峰论坛签署合作协议；同时，联影医疗与埃塞俄比亚华盛顿医院签署合作协议。联影医疗海外市场布局效果显著，全球品牌影响力持续提升。 盈利预测与投资评级：预计2023-2025年公司营业收入分别为11865、 14831、18539百万元，同比增长28.4%、25.0%、25.0%，EPS分别为2.27、3.18、3.97元，现价对应PE为53、38、30倍。 风险因素：创新技术与产品的研发风险；经营渠道管理风险；产品质量及潜在责任风险；市场竞争风险；汇率波动风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A7,254 2022A9,238 2023E11,865 2024E14,831 2025E18,539 增长率YoY% 25.9% 27.4% 28.4% 25.0% 25.0% 归属母公司净利润(百万元) 1,417 1,656 1,874 2,622 3,270 增长率YoY% 57.0% 16.9% 13.2% 39.9% 24.7% 毛利率% 49.4% 48.4% 48.0% 50.0% 50.0% 净资产收益率ROE% 28.1% 9.5% 9.8% 12.0% 13.0% EPS(摊薄)(元) 1.72 2.01 2.27 3.18 3.97 市盈率P/E(倍) 70.33 60.19 53.18 38.02 30.48 市净率P/B(倍) 19.79 5.70 5.19 4.57 3.97 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年11月6日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产7,02620,14520,41923,52127,892营业总收入7,2549,23811,86514,83118,539 货币资金2,92410,07512,50614,66117,898营业成本3,6694,7706,1707,4169,270 应收票据1516222734 营业税金及附加 4338647593 应收账款1,0482,0131,4811,8502,311销售费用1,0291,3281,7802,2252,781 预付账款124198221277348管理费用3194317128901,112 存货2,2053,4601,7142,0602,575研发费用9681,3061,7802,2252,781 其他7104,3824,4754,6464,726财务费用-24-99-138-166-203 非流动资产3,3364,0604,0964,1364,146减值损失合 计 -25-75000 长期股权投 资 固定资产 （合计） 4440403938 2,0492,1162,1332,1272,099 投资净收益6213000 其他4105267109101,137 无形资产608860790852902 其他6351,0431,1341,1181,108 资产总计10,36224,20524,51627,65632,038 流动负债4,5186,0124,2734,9376,163 短期借款301696176256 营业利润1,6961,9282,2073,0773,841 营业外收支1-8000 利润总额1,6981,9202,2073,0773,841 所得税294270331462576 净利润1,4041,6501,8762,6153,265 应付票据170293360412515少数股东损 应付账款 1,0661,900 771 927 1,159 归属母公司 净利润 1,417 1,6561,874 2,622 3,270 益 -14-62-6-5 其他 非流动负债 3,251 3,803 3,046 3,4224,233 811 719 1,063 924 815 EBITDAEPS(当 年)(元) 1,8792,0762,365 3,219 3,960 1.96 2.19 2.27 3.18 3.97 长期借款00400200100 其他811719663724715现金流量表单位:百万元 负债合计5,3286,7315,3365,8616,978会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 少数股东权 益 归属母公司 -4-10-8-14-19 经营活动现 金流 942 683 2,563 2,582 3,615 净利润 股东权益5,03717,48319,18821,80925,079 1,4041,6501,8762,6153,265 负债和股东权益 折旧摊销 258 288 296 309 321 财务费用 投资损失 -4 -58 -20 -13 13 0 21 0 17 0 10,36224,20524,51627,65632,038 重要财务指标 单位:百万元 营运资金变 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 动 -703 -1,312 393 -365 10 营业总收入 7,254 9,238 11,865 14,831 18,539 其它 46 90 -15 2 2 同比（%） 25.9% 27.4% 28.4% 25.0% 25.0% 投资活动现金流 -254 -4,689 -378 -348 -332 归属母公司净利润 1,417 1,656 1,874 2,622 3,270 资本支出 -342 -740 -238 -350 -333 同比 57.0% 16.9% 13.2% 39.9% 24.7% 长期投资 43 -3,993 0 1 1 毛利率（%） 49.4% 48.4% 48.0% 50.0% 50.0% 其他 45 44 -140 0 0 筹资活动现 ROE%28.1% 9.5% 9.8% 12.0% 13.0% 金流 -935 10,729 240 -79 -46 EPS(摊1.72 2.01 2.27 3.18 3.97 吸收投资 43 10,795 -14 0 0 P/E70.33 60.19 53.18 38.02 30.48 借款支付利息或 30 17 480 -120 -20 薄)(元) 股息 -8 -1 -179 -21 -17 现金流净增 P/B 19.79 5.70 5.19 4.57 3.97 EV/EBITDA -1.48 65.46 37.11 26.56 20.77 加额-2526,7532,4302,1553,237 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所，负责医药团队卖方业务工作超9年。 史慧颖，团队成员，上海交通大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，团队成员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12 月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 阮帅，团队成员，暨南大学经济学硕士，2年证券从业经验。曾在明亚基金从事研究工作，2022年加入信达证券，负责医药消费、原料药行业研究。 吴欣，团队成员，上海交通大学生物医学工程本硕，曾在长城证券研究所医药团队工作 2022年4月加入信达证券，负责中药和生物制品板块行业研究。 赵骁翔，团队成员，上海交通大学生物技术专业学士，卡耐基梅隆大学信息管理专业硕士，2年证券从业经验，2022年加入信达证券，负责医疗器械、医疗设备、AI医疗、数字医疗等行业研究。 曹佳琳，团队成员，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 宋丹，团队成员，中山大学中山医学院基础医学硕士，2年证券从业经验，2年创新药研发产业工作经验，曾任职于方正证券研究所、强生研发部。2023年加入信达证券，负责创新药板块行业研究。 章钟涛，团队成员，暨南大学国际投融资硕士，1年医药生物行业研究经历，CPA（专业阶段），曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载