2023三季报点评：经营稳健，持续扩张，加盟及分销业务快速增长

事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入177.23亿元（+19.61%，同比，下同）；归母净利润11.74亿元（+27.20%）；扣非归母净利润11.64亿元（+26.91%）。单Q3实现营业收入57.31亿元（+12.44%）；归母净利润2.57亿元（+22.90%）；扣非归母净利润2.66亿元（+25.02%）。业绩符合预期。 期间费用率同比下降。公司前三季度毛利率37.05%（-1.72pp）；销售净利率6.90%（+0.66pp）；销售费用率22.03%（-2.11pp）；管理费用率4.71%（-0.28pp）；财务费用率0.85%（-0.13pp）。单三季度毛利率36.24%（-1.07pp）；销售净利率4.69%（+0.53pp）。 加盟及分销业务快速增长，中西成药表现亮眼。分业务看，公司前三季度零售业务实现收入149.03亿元（+12.04%），毛利率39.07%（-0.4pp）； 加盟及分销业务23.44亿元（+109.36%），毛利率11.51%（+2.33pp），直营式加盟迅速布局弱势区域，带动加盟及分销业务快速增长。分品类看，公司前三季度中西成药实现收入127.42亿元（+20.87%），主要源于成药商品的增长，毛利率32.03%（-2.11pp）；中参药材20.82亿元（+16.16%），毛利率43.36%（+1.51pp）；非药24.23亿元（+16.12%），毛利率45.74%（-2.36pp）。 门店持续拓展，深耕华南，布局全国。截至2023Q3，公司拥有门店12993家（含加盟店3688家）；前三季度净增门店2948家，其中新开门店1019家、收购门店427家、加盟店1681家、关闭门店179家。从平效看，公司前三季度华南地区月均平效达2469.7元/平米，高于公司均值2269.87元/平米，华南地区经营优势明显。 盈利预测与投资评级：考虑公司门店持续拓展，我们将公司2023-2024年归母净利润由14.53/17.78亿元调整至13.09/16.24亿元，2025年由21.65亿元调整为19.97亿元，对应估值21/17/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，业务增长不及预期的风险。