2023年三季报点评：业绩经营稳健，持续深化扩张

益丰药房（603939） 证券研究报告·公司点评报告·医药商业 2023年三季报点评：业绩经营稳健，持续深化扩张 买入（维持） 2023年11月02日 证券分析师朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 证券分析师冉胜男 执业证书：S0600522090008 ranshn@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 19,886 23,843 29,003 34,777 同比 30% 20% 22% 20% 归属母公司净利润（百万元） 1,266 1,477 1,866 2,288 同比 43% 17% 26% 23% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.25 1.46 1.85 2.26 P/E（现价&最新股本摊薄） 27.41 23.48 18.59 15.16 关键词：#业绩符合预期投资要点 事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入158.88亿元 股价走势 17% 13% 9% 5% 1% -3% -7% -11% -15% -19% -23% -27% 益丰药房沪深300 2022/11/22023/3/32023/7/22023/10/31 （+19.03%，同比，下同）；归母净利润9.99亿元（+21.32%）；扣非归 市场数据 母净利润9.66亿元（+21.58%）。单三季度实现收入51.81亿元（+12.70%）；归母净利润2.94亿元（+18.96%）；扣非归母净利润2.87 收盘价(元) 34.33 亿元（+22.13%）。业绩符合市场预期。 一年最低/最高价 30.90/73.50  业绩增长稳健，毛利率短期承压。盈利能力看，2023前三季度公司实现毛利率39.55%（-1.38pp）；销售净利率7.10%（+0.23pp），短期受门诊 市净率(倍)流通A股市值(百 3.69 34,608.63 统筹落地速度不同等因素影响，毛利率有所下滑；期间费用率30.27%（- 万元) 1.31pp），其中销售费用率25.5%，同比下降1.2个百分点，原因是收入 总市值(百万元) 34,693.20 承压带来的员工激励费用减少。单三季度公司实现毛利率38.63%（-2.42pp）；销售净利率6.36%（+0.36pp）；期间费用率29.89%（-2.99pp）。 基础数据 批发业务表现亮眼，非药品增长放缓。分业务看，公司前三季度零售业 每股净资产(元,LF) 9.29 务实现收入142.11亿元（+17.52%），毛利率40.52%（-0.94pp）；批发业 资产负债率(%,LF) 54.32 务12.59亿元（+44.14%），毛利率9.81%（+0.54pp）。分产品看，同期 中西成药实现营收119.98亿元（+20.84%），毛利率34.91%（-0.64pp）； 中药15.15亿元（+28.34%），毛利率48.83%（+0.38pp）；非药19.57亿元（+5.44%），毛利率48.76%（-4.75pp），非药增速不明显主要是口罩、酒精、消毒液等在今年销售有所下滑。 持续深化“区域聚焦、稳健扩张”发展战略。截至2023Q3，公司门店总数12350家，其中加盟店2788家。前三季度新增门店2240家，其中自建门店1046家，并购门店368家，加盟店826家，迁址49家，关闭109家。公司整体已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店数 约8327家，占公司直营门店总数比例为87.08%。 盈利预测与投资评级：考虑到公司门店持续扩张，我们将2023-2024年公司归母净利润由15.26/18.77亿元调整至14.77/18.66亿元，2025年由 23.34亿元调整至22.88亿元，对应当前市值的估值分别为23/19/15倍。维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；快速拓展影响短期业绩的风险；并购门店经营不达预期的风险等。 总股本(百万股)1,010.58 流通A股(百万股)1,008.12 相关研究 《益丰药房(603939)：2022年报及2023Q1报点评：新老店协同带动利润高增长，门店数量突破一万家》 2023-05-04 《益丰药房(603939)：2022年三季报点评：业绩符合预期，“新建 +并购+加盟”三驾马车齐发力》 2022-11-01 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 益丰药房三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 10,578 12,481 15,424 19,180 营业总收入 19,886 23,843 29,003 34,777 货币资金及交易性金融资产 4,163 4,875 6,303 8,286 营业成本(含金融类) 12,026 14,399 17,509 20,954 经营性应收款项 2,071 2,476 3,016 3,619 税金及附加 70 84 102 123 存货 3,615 4,285 5,201 6,234 销售费用 4,878 6,104 7,367 8,799 合同资产 0 0 0 0 管理费用 904 1,049 1,276 1,565 其他流动资产 730 844 904 1,041 研发费用 25 24 29 35 非流动资产 10,461 11,880 13,208 14,434 财务费用 105 40 33 19 长期股权投资 5 7 9 10 加:其他收益 44 72 87 104 固定资产及使用权资产 4,652 5,180 5,657 6,082 投资净收益 7 8 10 12 在建工程 240 360 460 510 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 478 554 630 705 减值损失 (66) (50) (42) (38) 商誉 4,188 4,658 5,128 5,598 资产处置收益 23 2 3 3 长期待摊费用 423 484 524 564 营业利润 1,886 2,175 2,745 3,365 其他非流动资产 474 638 801 965 营业外净收支 (8) (3) (1) (1) 资产总计 21,039 24,361 28,632 33,614 利润总额 1,877 2,172 2,744 3,364 流动负债 9,659 11,315 13,482 15,884 减:所得税 450 506 639 784 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,278 1,278 1,278 1,278 净利润 1,427 1,666 2,105 2,580 经营性应付款项 6,767 8,105 9,855 11,794 减:少数股东损益 162 189 238 292 合同负债 61 73 88 106 归属母公司净利润 1,266 1,477 1,866 2,288 其他流动负债 1,554 1,860 2,261 2,706 非流动负债 2,258 2,258 2,258 2,258 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.25 1.46 1.85 2.26 长期借款 229 229 229 229 应付债券 0 0 0 0 EBIT 1,960 2,182 2,720 3,302 租赁负债 1,951 1,951 1,951 1,951 EBITDA 3,547 3,293 3,882 4,516 其他非流动负债 78 78 78 78 负债合计 11,917 13,574 15,740 18,142 毛利率(%) 39.53 39.61 39.63 39.75 归属母公司股东权益 8,556 10,033 11,900 14,188 归母净利率(%) 6.36 6.20 6.44 6.58 少数股东权益 565 754 992 1,284 所有者权益合计 9,121 10,787 12,892 15,472 收入增长率(%) 29.75 19.89 21.65 19.91 负债和股东权益 21,039 24,361 28,632 33,614 归母净利润增长率(%) 42.54 16.72 26.34 22.59 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 3,920 3,316 3,987 4,491 每股净资产(元) 11.86 13.90 16.49 19.66 投资活动现金流 (1,274) (2,522) (2,478) (2,426) 最新发行在外股份（百万股 1,011 1,011 1,011 1,011 筹资活动现金流 (1,655) (81) (81) (81) ROIC(%) 12.54 12.48 13.64 14.36 现金净增加额 991 713 1,427 1,983 ROE-摊薄(%) 14.79 14.72 15.68 16.13 折旧和摊销 1,586 1,110 1,162 1,214 资产负债率(%) 56.64 55.72 54.97 53.97 资本开支 (578) (2,304) (2,283) (2,232) P/E（现价&最新股本摊薄） 27.41 23.48 18.59 15.16 营运资本变动 667 225 268 283 P/B（现价） 2.90 2.47 2.08 1.75 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未