2023年三季报点评：营收平稳增长，积极预备下游需求（2023-10-31）

航发动力（600893）2023年三季报点评 / 营收平稳增长，积极预备下游需求 挖掘价值投资成长 2023年10月31日 增持（维持） / 【投资要点】 营收稳步增长，经营目标时序推进。2023年前三季度公司营业收入 263.08亿元，同比+17.38%，完成年度目标的62.24%，其中母公司前三季度实现营收84.14亿元，同比+47.65%，公司航空发动机主业增长稳健；2023Q3公司实现营收85.33亿元，同比+12.18%。2023年前三季度公司归母净利润10.31亿元，同比+6.46%，其中扣非归母净利润8.49亿元，同比+32.76%；2023Q3公司归母净利润3.06亿元，同比-3.58%，其中扣非归母净利润2.97亿元，同比+79.05%，主要系1）受国家相关税改政策影响,流转税增加导致Q1-Q3税金及附加为2.03亿元，同比+133.43%；2）公司持有的贵州银行股权价值受市场波动影响导致公允价值变动收益-1.11亿元，同比-3800%。 研发投入持续加码，盈利能力短期受扰动。2023年Q1-Q3公司毛利率同比提升0.37pct至12.1%。费用端来看，2023年Q1-Q3期间费用率 （含研发）7.58%，同比+0.31pct，其中销售费用率1.41%，同比 -0.06pct；管理费用率同比-0.45pct至4.14%；财务费用率同比 +0.89pct至0.5%，主要系带息负债规模增加，利息费用增加、存款利息收入减少以及汇兑收益下降；研发费用同比+12%，达到4.03亿元，公司持续加大研发投入。政府补助减少导致公司2023年Q1-Q3其他收益同比-62.86%，在此基础上Q1-Q3净利率小幅承压，同比 -0.39pct至4.23%。 全谱系军用航发企业，积极扩产备货迎接下游需求。公司是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业。在国际上，公司是能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一。截至2023年Q3，公司在建工程28.90亿元，同比+23.46%，主要系厂房建设项目增加，根据公司2023半年报，公司在建工程包括某发动机研制保障条件建设项目、某专项航空发动机条件建设项目、试车台试车设备等。截至三季度末，公司存货367.75亿元，同比+42.91%，主要系订单增加下公司增加产品投入；应付账款255.30亿元，同比 +96.74%，主要系生产任务量增加，公司扩大原材料和配套产品采购。 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号：S1160522060001 联系人：陈然 电话：021-23586458 联系人：李嘉文电话：18019080337 相对指数表现 19.74% 9.93% 0.11% -9.71% -19.52% -29.34%10/3112/312/284/306/308/31 航发动力沪深300 基本数据总市值（百万元) 94228.76 流通市值（百万元) 94212.16 52周最高/最低（元） 49.23/33.82 52周最高/最低（PE） 94.43/68.05 52周最高/最低（PB） 3.46/2.38 52周涨幅（%） -27.07 52周换手率（%） 124.92 相关研究 《航发产业中流砥柱，聚焦主业稳健增长》 2023.09.15 《布局全谱系航空发动机，外贸出口修复显著》 2023.05.17 公司研究 国防与装备 证券研究报告 【投资建议】 考虑航空产业链需求复苏，基于公司是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业，我们维持盈利预测，预计公司2023/2024/2025年的营业收入预测434/497/569亿元，公司2023/2024/2025年归母净利润14.40/17.33/19.67亿元，对应EPS分别为0.54/0.65/0.74元，对应PE分别为65/54/48倍（2023年10月30日股价），维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 37097.15 43419.06 49710.35 56943.92 增长率(%) 8.78% 17.04% 14.49% 14.55% EBITDA（百万元） 2933.29 2864.04 3216.67 3465.97 归属母公司净利润（百万元） 1267.78 1439.60 1732.81 1966.50 增长率(%) 6.75% 13.55% 20.37% 13.49% EPS(元/股) 0.48 0.54 0.65 0.74 市盈率（P/E） 88.08 65.25 54.21 47.77 市净率（P/B） 2.93 2.38 2.28 2.18 EV/EBITDA 36.37 29.38 24.77 21.48 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 航空发动机需求增速不及预期风险； 产能释放节奏不及预期风险； 航空外贸竞争加剧风险。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 9374.4113331.4118012.4223526.81 存货 25733.8130621.4930490.3534449.62 流动资产应收及预付 非流动资产 29586.1230658.8131727.2332694.98 固定资产 19798.3021614.1822766.4123508.42 无形资产 2419.742515.262605.282677.10 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 89965.9198788.31112136.89120668.18 短期借款 2015.842062.742145.432273.97 其他长期资产流动负债 其他流动负债 20648.5925640.1830429.7633816.83 长期借款 779.87899.871029.871179.87 其他非流动负债 -1333.27-1333.27-1333.27-1333.27 实收资本 2665.592665.592665.592665.59 留存收益 8554.779607.8611298.6713223.17 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 60379.80 24913.73 357.85 2476.92 2340.81 2550.35 49233.75 26569.31 -553.40 0.00 48680.35 27448.94 38403.57 68129.50 23267.32 909.27 2797.00 1017.52 2714.85 56792.08 29089.16 -402.40 31.00 56389.67 27448.94 39456.66 80409.66 31807.51 99.39 3110.58 339.10 2905.86 68247.65 35672.45 -272.40 31.00 67975.24 27448.94 41147.47 87973.20 28915.50 1081.27 3407.65 -7.26 3109.07 74622.50 38531.69 -122.40 31.00 74500.09 27448.94 43071.97 少数股东权益 2881.992941.973014.173096.11 负债和股东权益89965.91 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 98788.31 112136.89 120668.18 营业成本 33082.4939015.2144715.9851268.39 销售费用 455.29564.45644.09732.14 研发费用 710.50781.54879.611027.24 资产减值损失 -335.60 -3.97 -4.63 -4.96 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 367.10408.11491.86554.04 其他收益 184.11219.82243.66282.76 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 84.37 68.00 68.00 68.00 利润总额 1557.071737.642082.582366.12 净利润 1351.961499.581805.012048.44 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润1267.781439.601732.811966.50 少数股东损益 EBITDA 37097.15 121.54 1376.97 -17.93 31.00 23.71 1515.30 42.61 205.11 84.18 2933.29 43419.06 217.10 1801.89 -15.74 0.00 27.06 1705.64 36.00 238.06 59.98 2864.04 49710.35 124.28 2062.98 -5.63 0.00 30.64 2050.58 36.00 277.57 72.20 3216.67 56943.92 142.36 2321.59 -14.62 0.00 35.45 2334.12 36.00 317.68 81.94 3465.97 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -11241.39 6405.33 6932.80 7425.64 净利润 1351.96 1499.58 1805.01 2048.44 折旧摊销 1826.85 1605.34 1689.59 1731.01 营运资金变动 -14596.59 3638.73 3853.72 4117.16 其它 176.39 -338.33 -415.53 -470.97 投资活动现金流 3722.43 -2134.83 -2288.14 -2002.22 资本支出 -2818.50 -2103.98 -2159.60 -2099.91 投资变动 6330.80 -438.28 -619.71 -455.67 其他 210.13 407.42 491.17 553.35 筹资活动现金流 883.94 -313.49 36.35 90.98 银行借款 5657.30 166.90 212.68 278.54 债券融资 0.00 31.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -4773.37 -511.39 -176.34 -187.56 现金净增加额 -6566.76 3957.00 4681.00 5514.39 期初现金余额 15867.33 9300.57 13257.57 17938.58 期末现金余额主要财务比率 9300.57 13257.57 17938.58 23452.97 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 8.78% 17.04% 14.49% 14.55% 营业利润增长 15.99% 12.56% 20.22% 13.83% 归属母公司净利润增长 6.75% 13.55% 20.37% 13.49% 获利能力（%）毛利率 10.82% 10.14% 10.05% 9.97% 净利率 3.64% 3.45% 3.63% 3.60% ROE 3.30% 3.65% 4.21% 4.57% ROIC 2.15% 2.36% 2.76% 2.99% 偿债能力资产负债率（%） 54.11% 57.08% 60.62% 61.74% 净负债比率 - - - - 流动比率 1.23 1.20 1.18 1.18 速动比