非银行金融行业跟踪：三季度或为行业年内业绩低点【改】

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：三季度或为 东行业年内业绩低点 兴 况看，前三季度业绩增速较中期显著收窄，单三季度业绩同比下滑居多。从权 行业基本资料 占比% 益市场情况看，除了市场因素对自营业绩的影响外，市场成交量低迷、固收市 股票家数 85 1.8% 场波动、IPO大幅收紧以及杠杆资金规模回落均构成重要成因，且成交量、IPO 行业市值(亿元) 59089.5 6.91% 下降等因素影响权重增大。此外，对于证券公司经营而言，由于业务风险在短 流通市值(亿元) 44917.35 6.67% 证证券：本周市场日均成交额环比增加约700亿至0.84万亿；两融余额（10.26券持平于1.62万亿。行业迎来三季报业绩披露期，从已披露三季报券商的业绩情股 份有限 公期无法释放的情况下将面临减值压力，还会加剧市场与投资者情绪的持续负反司馈，故市场低迷时间越长对证券行业影响越大。但近期证券板块已经历“政策证利好催化—悲观业绩预期形成—汇金等大资金托底预期强化”，大幅调整后对市券场下跌的反应已显著钝化。从这个层面看，证券板块已基本消化了当前资本市研场及自身业绩的悲观预期，股价已将负面信息基本price-in，且市场正在形成究宏观经济拐点预期并将其逐步price-in，随着市场改善，行业业绩预期向上，报板块有望在政策博弈与资金博弈中彰显市场“风向标”的作用，建议继续重点告关注。 保险：过半上市险企已披露三季报，在宏观经济逐步复苏和权益市场大幅波动的背景下，负债端和投资端表现呈现出较为严重的割裂情况，说明资产负债匹配仍是当前险企亟待解决的核心问题。从归母净利润情况看，单三季度增速中国平安>中国太保>中国人寿>新华保险，可以看到平安银行的“业绩稳定器”作用持续显现，有效对冲了投资波动对集团业绩带来的负面影响，同时，各家公司资产结构不同也导致风险暴露节奏存在差异；从新业务价值情况看，前三季度增速平安>太保>国寿，寿险产品结构和margin重要性凸显。在当前市场大幅波动和资产荒情况下，由于投资端结构及平均久期调整周期长，故权益标的选择能力将继续成为险企投资收益的“胜负手”。我们预计，随着国内宏观经济数据逐步向好和政策支持力度加强，资本市场有望转暖，三季度业绩或将成为全年低点。 板块表现：10月23日至10月27日5个交易日间非银板块整体上涨0.13%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业26/31；其中证券板块上涨0.98%，保 险板块下跌1.93%，均跑输沪深300指数（1.48%）。个股方面，券商涨幅前五分别为中国银河（5.75%）、哈投股份（3.98%）、国信证券（3.07%）、国元证券（2.37%）、中信证券（2.32%），保险公司涨跌幅分别为天茂集团（0.65%）、中国平安（-1.44%）、中国人保（-2.52%）、中国人寿（-2.81%）、中国太保 （-3.58%）、新华保险（-4.05%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 2023年10月31日 看好/维持 非银行金融 行业报告 未来3-6个月行业大事: 无 行业平均市盈率17.7/ 行业指数走势图 非银行金融 沪深300 46.6% -3.4% 10/3112/312/284/306/308/31 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业跟踪：三季度或为行业年内业绩低点 DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 证券： 本周市场日均成交额环比增加约700亿至0.84万亿；两融余额（10.26）持平于1.62万亿。行业迎来三季 报业绩披露期，从已披露三季报券商的业绩情况看，前三季度业绩增速较中期显著收窄，单三季度业绩同比下滑居多。从权益市场情况看，除了市场因素对自营业绩的影响外，市场成交量低迷、固收市场波动、IPO大幅收紧以及杠杆资金规模回落均构成重要成因，且成交量、IPO下降等因素影响权重增大。此外，对于证券公司经营而言，由于业务风险在短期无法释放的情况下将面临减值压力，还会加剧市场与投资者情绪的持续负反馈，故市场低迷时间越长对证券行业影响越大。但近期证券板块已经历“政策利好催化—悲观业绩预 期形成—汇金等大资金托底预期强化”，大幅调整后对市场下跌的反应已显著钝化。从这个层面看，证券板块已基本消化了当前资本市场及自身业绩的悲观预期，股价已将负面信息基本price-in，且市场正在形成宏观经济拐点预期并将其逐步price-in，随着市场改善，行业业绩预期向上，板块有望在政策博弈与资金博弈中彰显市场“风向标”的作用，建议继续重点关注。 从投资角度看，当前行业核心关注点仍在财富管理主线和投资类业务在权益市场复苏中的业绩弹性，但考虑到市场近年的高波动性和较为有限的风险对冲方式，财富管理&资产管理业务在提升券商估值下限的同时平抑估值波动的作用将不断提升此类业务在券商业务格局中的重要性。而全面注册制推动下的投行业务“井喷”将成为证券行业中长期最具确定性的增长机会。在当前时点看，2023年资本市场大发展趋势已现，以注册制为代表的资本市场改革提速有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间， 行业中长期发展前景继续向好。整体上看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。在持续性政策利好预期下，我们继续建议顺势而为，右侧操作，而当前在板块持续调整后，建议关注右侧行情中的左侧机会。 从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有 望持续存在并加深，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。公司2022全年和2023H归母净利润同比变动较小，在市场剧烈波动的情况下业绩仍能保持较强稳定性和确定性。同时，近年来公司业务结构持续优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，且在补充资本后经营天花板进一步抬升，我们坚定看好公司发展前景。公司当前估值1.34xPB，建议持续关注。 保险： 过半上市险企已披露三季报，在宏观经济逐步复苏和权益市场大幅波动的背景下，负债端和投资端表现呈现出较为严重的割裂情况，说明资产负债匹配仍是当前险企亟待解决的核心问题。从归母净利润情况看，单三季度增速中国平安>中国太保>中国人寿>新华保险，可以看到平安银行的“业绩稳定器”作用持续显现，有效对冲了投资波动对集团业绩带来的负面影响，同时，各家公司资产结构不同也导致风险暴露节奏存在差异；从新业务价值情况看，前三季度增速平安>太保>国寿，寿险产品结构和margin重要性凸显。在当前市场大幅波动和资产荒情况下，由于投资端结构及平均久期调整周期长，故权益标的选择能力将继续成为险企投资 DONGXINGSECURITIES 东兴证券行业报告 P3 非银行金融行业跟踪：三季度或为行业年内业绩低点 收益的“胜负手”。我们预计，随着国内宏观经济数据逐步向好和政策支持力度加强，资本市场有望转暖，三季度业绩或将成为全年低点。 我们认为，“后疫情时期”居民生活有序恢复和代理人展业常态化将推动保险产品的供给和需求双升，持续提振产品销售，供给需求仍有望达到一个更高的“平衡态”。从中期角度看，受资产配置需求、产品竞争格局、政策等因素影响，居民对能满足保障、资产保值增值等多类型需求的保险产品的认可度有望持续提升；同时，保险产品定位趋于高度精细化和个性化，保险产品的“消费属性”有望持续增强。预计伴随经济加快复苏进程，人身险和财产险有望协同发力，当前的基本面改善有望延续，进而使板块估值修复成为中期主题。 2.板块表现 10月23日至10月27日5个交易日间非银板块整体上涨0.13%，按申万一级行业分类标准，排名全部行业 26/31；其中证券板块上涨0.98%，保险板块下跌1.93%，均跑输沪深300指数（1.48%）。个股方面，券商涨幅前五分别为中国银河（5.75%）、哈投股份（3.98%）、国信证券（3.07%）、国元证券（2.37%）、中信证券（2.32%），保险公司涨跌幅分别为天茂集团（0.65%）、中国平安（-1.44%）、中国人保（-2.52%）、中国人寿（-2.81%）、中国太保（-3.58%）、新华保险（-4.05%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 40.00% 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 2022-10-31 2022-11-14 2022-11-28 2022-12-12 2022-12-26 2023-01-10 2023-01-31 2023-02-14 2023-02-28 2023-03-14 2023-03-28 2023-04-12 2023-04-26 2023-05-15 2023-05-29 2023-06-12 2023-06-28 2023-07-12 2023-07-26 2023-08-09 2023-08-23 2023-09-06 2023-09-20 2023-10-12 2023-10-26 -5.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 2022-10-31 2022-11-14 2022-11-28 2022-12-12 2022-12-26 2023-01-10 2023-01-31 2023-02-14 2023-02-28 2023-03-14 2023-03-28 2023-04-12 2023-04-26 2023-05-15 2023-05-29 2023-06-12 2023-06-28 2023-07-12 2023-07-26 2023-08-09 2023-08-23 2023-09-06 2023-09-20 2023-10-12 2023-10-26 -10.00% 沪深300券商Ⅱ(申万)沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况图4：保险个股涨跌幅情况 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% 1% 0% -1% -2% -3% -4% 农林牧渔医药生物食品饮料 汽车环保 纺织服饰 交通运输 钢铁国防军工基础化工商贸零售建筑装饰 综合轻工制造 电子机械设备社会服务家用电器有色金属建筑材料公用事业 传媒计算机电力设备房地产非银金融石油石化 银行煤炭通信 美容护理 -5% 天茂集团中国平安中国人保中国人寿中国太保新华保险 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图8：市场北向资金流量情况 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 2023-01-10 2023-01-16 2023-01-20 2023-02-02 2023-02-08 2023-02-14 2023-02-20 2023-02-24 2023-03-02 2023-03-08 2023-03-14 2023-03-20 2023-03-24 202