2023年三季报点评：Q3业绩创新高，布局摩洛哥二期项目

公司点评|森麒麟 Q3业绩创新高，布局摩洛哥二期项目 森麒麟（002984.SZ）2023年三季报点评 核心结论 证券研究报告 2023年10月25日 公司评级买入 股票代码002984.SZ 事件：公司发布2023年三季报，23Q1-3实现营收57.42亿元，同比+20.9% 前次评级买入 实现归母净利9.93亿元，同比+50.1%，扣非净利9.57亿元，同比+17.9% 评级变动维持 23Q3实现营收22.05亿元，同/环比+38.6%/+17.4%，实现归母净利3.87 亿元，同/环比+110.1%/+8.7%，扣非净利3.74亿元，同/环比+39.0%/+9.1% 公司产销量齐增长，单季度盈利创历史新高。23Q1-3公司轮胎产量2126万条，同比+31.3%；销量2165万条，同比+28.4%，产销率为102%；其中半钢胎销量2113万条，同比+27.2%，全钢胎销量52万条，同比+100.6%从成本端来看，据wind，截至9月底，顺丁橡胶/天然橡胶/炭黑价格同比 +2.5%/+5.2%/-10.5%，较年初+27.4%/+5.1%/-5.6%，受泰国二期产销率提升影响，公司盈利能力有所提升，23Q1-3毛利率/净利率分别为24.37%/17.30%，同比+3.17/+3.36pct，其中23Q3毛利率为27.53%，同/环比+7.92/5.08pct，净利率17.55%，同/环比+5.97/-1.40pct，扣非净利率16.97%，同/环比+0.04/-1.28pct。受汇兑损失影响，23Q3财务费用率有所提升，为2.23%，同/环比+7.13/+6.09pct。 海外布局持续推进，深入实施全球化发展战略。10月25日，公司公告拟以自筹资金1.93亿美元在摩洛哥投资建设“年产600万条高性能轿车、轻卡 子午线轮胎项目（二期）”，建设周期一年，预计投产第一年产量360万条， 第二年即具备600万条产能，正常运营年实现营收2.1亿美元，利润总额0.58亿美元，总投资收益率28.85%。我们预计该项目有望与摩洛哥一期同期投产，共同贡献增量。 投资建议：考虑到轮胎行业景气上行，公司盈利能力持续提升，新产能放量带来成长预期，我们预计公司23-25年归母净利为14.07/19.79/22.61亿元 对应PE为16.2/11.5/10.1x，维持“买入”评级。 风险提示：投产不达预期、原材料成本波动、需求不及预期、海运费波动。 核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5,177 6,292 8,479 10,963 12,552 增长率 10.0% 21.5% 34.8% 29.3% 14.5% 归母净利润(百万元) 753 801 1,407 1,979 2,261 增长率 -23.2% 6.3% 75.7% 40.6% 14.2% 每股收益（EPS） 1.01 1.08 1.89 2.66 3.04 市盈率（P/E） 30.3 28.5 16.2 11.5 10.1 市净率（P/B） 3.0 2.6 1.9 1.6 1.4 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 当前价格30.68 近一年股价走势 森麒麟轮胎轮毂沪深300 38% 32% 26% 20% 14% 8% 2% -4% 2022-102023-022023-062023-10 分析师 黄侃S0800522070001 18818400628 huangkan@research.xbmail.com.cn 联系人 李妍 18684865879 liyan@research.xbmail.com.cn 相关研究 森麒麟：Q2产销增长促业绩，海外布局持续推进—森麒麟（002984.SZ）2023年半年报点评2023-09-01 森麒麟：行业逆境凸显业绩韧性，海外新产能强化成长—森麒麟（002984.SZ）22年年报点评2023-02-24 森麒麟：泰国二期产能逐步放量，持续推进全球化布局—森麒麟（002984.SZ）三季报点评2022-10-31 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 1,544 1,989 5,186 5,512 7,937 营业收入 5,177 6,292 8,479 10,963 12,552 应收款项 748 1,032 1,204 1,827 1,737 营业成本 3,969 5,002 6,414 8,146 9,301 存货净额 1,354 1,737 2,016 2,722 3,087 营业税金及附加 15 14 51 88 100 其他流动资产 1,378 74 85 89 83 销售费用 146 156 210 272 311 流动资产合计 5,024 4,831 8,491 10,151 12,845 管理费用 242 281 396 512 586 固定资产及在建工程 4,963 5,460 6,635 7,554 7,811 财务费用 85 (135) (22) (106) (88) 长期股权投资 0 0 0 0 0 其他费用/（-收入） (9) 109 (56) (50) (47) 无形资产 141 193 182 177 173 营业利润 728 865 1,485 2,101 2,388 其他非流动资产 267 631 562 487 560 营业外净收支 47 (12) (12) (12) (12) 非流动资产合计 5,371 6,284 7,379 8,218 8,544 利润总额 775 852 1,473 2,089 2,376 资产总计 10,395 11,116 15,870 18,369 21,388 所得税费用 22 52 66 110 115 短期借款 62 0 0 0 0 净利润 753 801 1,407 1,979 2,261 应付款项 1,361 1,392 1,863 2,351 2,782 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他流动负债 9 44 24 25 31 归属于母公司净利润 753 801 1,407 1,979 2,261 流动负债合计 1,432 1,435 1,887 2,376 2,813 长期借款及应付债券 2,210 1,891 1,991 2,019 2,331 财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 其他长期负债 107 165 131 134 144 盈利能力 长期负债合计 2,317 2,056 2,122 2,153 2,475 ROE 12.4% 11.2% 14.4% 15.4% 15.1% 负债合计 3,749 3,492 4,009 4,529 5,288 毛利率 23.3% 20.5% 24.4% 25.7% 25.9% 股本 650 650 744 744 744 营业利润率 14.1% 13.7% 17.5% 19.2% 19.0% 股东权益 6,646 7,624 11,861 13,840 16,100 销售净利率 14.6% 12.7% 16.6% 18.1% 18.0% 负债和股东权益总计 10,395 11,116 15,870 18,369 21,388 成长能力营业收入增长率 10.0% 21.5% 34.8% 29.3% 14.5% 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业利润增长率 -32.5% 18.7% 71.7% 41.5% 13.7% 净利润 753 801 1,407 1,979 2,261 归母净利润增长率 -23.2% 6.3% 75.7% 40.6% 14.2% 折旧摊销 347 399 346 395 457 偿债能力 利息费用 85 (135) (22) (106) (88) 资产负债率 36.1% 31.4% 25.3% 24.7% 24.7% 其他 (354) (37) (56) (713) 96 流动比 3.51 3.37 4.50 4.27 4.57 经营活动现金流 832 1,028 1,676 1,556 2,726 速动比 2.56 2.16 3.43 3.13 3.47 资本支出 (2,596) 549 (1,510) (1,310) (710) 其他 1,240 (1,510) 0 0 0 每股指标与估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 投资活动现金流 (1,355) (961) (1,510) (1,310) (710) 每股指标 债务融资 1,433 (247) 166 104 405 EPS 1.01 1.08 1.89 2.66 3.04 权益融资 (213) (12) 2,866 (24) 4 BVPS 8.93 10.25 15.94 18.60 21.64 其它 644 (437) 0 0 0 估值 筹资活动现金流 1,864 (696) 3,031 80 409 P/E 30.3 28.5 16.2 11.5 10.1 汇率变动 P/B 3.0 2.6 1.9 1.6 1.4 现金净增加额 1,340 (629) 3,197 326 2,425 P/S 4.4 3.6 2.7 2.1 1.8 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 行业评级 超配：行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10%以上中配：行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10%到10%之间低配：行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10%以上 公司评级 买入：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20%以上增持：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间中性：公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5%卖出：公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5% 西部证券—投资评级说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市 场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具