业绩符合预期，摩洛哥项目快速推进

业绩简评 2023年10月24日公司发布了2023年三季度报告，公司前三季度 实现营业总收入57.4亿元，同比增长21%，归母净利润为9.9亿 元，同比增长50%；其中3季度单季度实现营业收入22亿元，同比增长38.6%，环比增长17.4%，归母净利润3.87亿元，同比增长110%，环比增长8.7%。 经营分析 行业高景气，公司轮胎产销稳步向好。今年轮胎行业景气度持续 向好，公司业绩也随行业一起开始向上修复。2023年前三季度，公司完成轮胎产量2126万条，同比增长31.3%；其中半钢胎产量2071万条，同比增长30.7%；全钢胎产量54万条，同比增长59.3%； 完成轮胎销售2165万条，同比增长28.4%；其中半钢胎销量2113万条，同比增长27.2%；全钢胎销量52万条，同比增长100.6%。3季度单季度实现轮胎产量773万条，销量797万条，其中半钢胎 人民币(元)成交金额(百万元) 销量为773万条，全钢胎销量为24万条，单季度产销均创新高。 摩洛哥工厂一期开工建设，二期规划落地，全球产能布局优化。10月21日森麒麟智能制造工厂在摩洛哥开工建设，工厂总占地 20万平方米，一期项目年产600万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎，是森麒麟继泰国、西班牙后在海外规划的又一座轮胎智能工厂，项目建成后将成为摩洛哥唯一一家轮胎制造企业，将大幅提升森麒麟的全球竞争力。为了充分发挥摩洛哥在国际贸易中的区位优势，公司拟自筹资金1.93亿美元在摩洛哥投资建设年产600万 条高性能轿车、轻卡子午线轮胎的二期项目，项目建设周期12个 公司基本情况（人民币） 月，根据可研报告测算，项目建成达产后预计可实现营业收入2.1 亿美元，利润总额5791万美元。 盈利预测、估值与评级 公司为国内智能制造轮胎龙头，随着新产能的放量和海外布局的加速推进，业绩稳步增长的同时也将实现全球市占率的进一步提升。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为13.6亿元、 17.7亿元、20.7亿元，当前市值对应PE估值分别为16.38/12.56/10.73倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动、新增产能释放不及预期、国际贸易摩擦、海 39.00 36.00 33.00 30.00 27.00 24.00 221024 成交金额森麒麟沪深300 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,177 6,292 8,676 10,533 12,549 营业收入增长率 10.03% 21.53% 37.88% 21.41% 19.13% 归母净利润(百万元) 753 801 1,358 1,770 2,073 归母净利润增长率 -23.17% 6.30% 69.55% 30.35% 17.11% 摊薄每股收益(元) 1.160 1.233 1.825 2.379 2.786 每股经营性现金流净额 1.28 1.58 2.64 2.94 3.55 ROE(归属母公司)(摊薄) 11.34% 10.50% 12.25% 13.89% 14.29% P/E 30.67 24.98 16.38 12.56 10.73 P/B 3.48 2.62 2.01 1.74 1.53 运费价格波动、人民币汇率波动、“双反”税率波动 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 4,705 5,177 6,292 8,676 10,533 12,549 货币资金 1,620 1,544 1,989 4,999 5,187 5,225 增长率 10.0% 21.5% 37.9% 21.4% 19.1% 应收款项 545 704 977 1,163 1,373 1,601 主营业务成本 -3,115 -3,969 -5,002 -6,546 -7,877 -9,409 存货 794 1,354 1,737 1,933 2,284 2,678 %销售收入 66.2% 76.7% 79.5% 75.5% 74.8% 75.0% 其他流动资产 298 1,422 129 191 189 220 毛利 1,590 1,208 1,290 2,130 2,657 3,139 流动资产 3,257 5,024 4,831 8,287 9,033 9,723 %销售收入 33.8% 23.3% 20.5% 24.5% 25.2% 25.0% %总资产 42.1% 48.3% 43.5% 54.9% 53.0% 50.6% 营业税金及附加 -18 -15 -14 -19 -23 -28 长期投资 0 21 21 21 21 21 %销售收入 0.4% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 3,563 4,963 5,460 6,129 7,345 8,846 销售费用 -134 -146 -156 -217 -274 -326 %总资产 46.1% 47.7% 49.1% 40.6% 43.1% 46.0% %销售收入 2.9% 2.8% 2.5% 2.5% 2.6% 2.6% 无形资产 151 141 193 189 184 179 管理费用 -166 -133 -168 -234 -284 -339 非流动资产 4,480 5,371 6,284 6,803 8,014 9,509 %销售收入 3.5% 2.6% 2.7% 2.7% 2.7% 2.7% %总资产 57.9% 51.7% 56.5% 45.1% 47.0% 49.4% 研发费用 -89 -109 -113 -156 -200 -251 资产总计 7,737 10,395 11,116 15,090 17,047 19,233 %销售收入 1.9% 2.1% 1.8% 1.8% 1.9% 2.0% 短期借款 327 102 14 0 0 0 息税前利润（EBIT） 1,183 805 839 1,503 1,875 2,196 应付款项 1,105 1,190 1,155 1,582 1,861 2,224 %销售收入 25.1% 15.5% 13.3% 17.3% 17.8% 17.5% 其他流动负债 178 140 266 291 340 397 财务费用 -102 -85 135 -19 15 17 流动负债 1,610 1,432 1,435 1,872 2,201 2,621 %销售收入 2.2% 1.7% -2.1% 0.2% -0.1% -0.1% 长期贷款 452 396 0 0 0 0 资产减值损失 -15 23 -17 -39 -7 -8 其他长期负债 126 1,920 2,056 2,134 2,100 2,104 公允价值变动收益 -18 -9 57 0 0 0 负债 2,187 3,749 3,492 4,006 4,301 4,725 投资收益 -15 -21 -163 0 0 0 普通股股东权益 5,550 6,646 7,624 11,084 12,746 14,508 %税前利润 n.a n.a n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 650 650 650 744 744 744 营业利润 1,049 728 865 1,444 1,883 2,205 未分配利润 2,559 3,292 3,960 5,114 6,618 8,380 营业利润率 22.3% 14.1% 13.7% 16.7% 17.9% 17.6% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 -39 47 -12 0 0 0 负债股东权益合计 7,737 10,395 11,116 15,090 17,047 19,233 税前利润 1,009 775 852 1,444 1,883 2,205 利润率 21.5% 15.0% 13.5% 16.7% 17.9% 17.6% 比率分析 所得税 -29 -22 -52 -87 -113 -132 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 2.9% 2.8% 6.1% 6.0% 6.0% 6.0% 每股指标 净利润 981 753 801 1,358 1,770 2,073 每股收益 1.509 1.160 1.233 1.825 2.379 2.786 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 8.543 10.230 11.735 14.898 17.132 19.500 归属于母公司的净利润 981 753 801 1,358 1,770 2,073 每股经营现金净流 2.587 1.280 1.583 2.639 2.939 3.547 净利率 20.8% 14.6% 12.7% 15.7% 16.8% 16.5% 每股股利 0.166 0.170 0.000 0.274 0.357 0.418 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 17.67% 11.34% 10.50% 12.25% 13.89% 14.29% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 12.67% 7.25% 7.20% 9.00% 10.38% 10.78% 净利润 981 753 801 1,358 1,770 2,073 投入资本收益率 18.16% 8.73% 8.23% 10.78% 11.96% 12.51% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 395 335 428 576 597 713 主营业务收入增长率 2.76% 10.03% 21.53% 37.88% 21.41% 19.13% 非经营收益 67 72 182 66 53 90 EBIT增长率 16.25% -31.97% 4.31% 79.10% 24.72% 17.10% 营运资金变动 239 -329 -383 -38 -233 -237 净利润增长率 32.38% -23.17% 6.30% 69.55% 30.35% 17.11% 经营活动现金净流 1,681 832 1,028 1,963 2,186 2,639 总资产增长率 20.77% 34.36% 6.93% 35.75% 12.97% 12.82% 资本开支 -935 -1,467 -1,052 -1,053 -1,800 -2,200 资产管理能力 投资 -150 109 20 0 0 0 应收账款周转天数 35.2 38.6 43.8 44.0 43.0 42.0 其他 -56 3 71 0 0 0 存货周转天数 92.8 98.7 112.8 110.0 108.0 106.0 投资活动现金净流 -1,141 -1,355 -961 -1,053 -1,800 -2,200 应付账款周转天数 63.1 58.7 51.2 52.0 50.0 50.0 股权募资 1,234 0 0 2,306 157 0 固定资产周转天数 254.8 214.3 287.5 194.6 167.8 161.2 债权募资 -912 1,929 -512 86 0 0 偿债能力 其他 -216 -66 -184 -292 -356 -401 净负债/股东权益 -17.88% -8.08% -1.57% -27.46% -25.35% -22.53% 筹资活动现金净流 106 1,864 -696 2,101 -198 -401 EBIT利息保障倍数 11.6 9.4 -6.2 77.3 -123.9 -125.7 现金净流量 630