旺季客流复苏，实现单季度扭亏为盈

证券研究报告：交通运输|公司点评报告 2023年10月24日 股票投资评级 华夏航空(002928) 增持|首次覆盖 旺季客流复苏，实现单季度扭亏为盈 17% 11% 5% -1% -7% -13% -19% -25% -31% -37% -43% 华夏航空交通运输 华夏航空披露2023年三季报 个股表现 华夏航空披露2023年三季报，1-3季度实现营业收入38.5亿，同比增长90.0%,其中第三季度营业收入16.4亿，同比增长110.9%。1-3季度实现归母净利润-6.97亿，同比大幅减亏，其中第三季度实 现归母净利润0.55亿，实现扭亏为盈。 旺季客流复苏，单季度扭亏为盈 收入端，随着航班量及运投恢复，公司三季度可用座公里同比提 2022-102023-012023-032023-052023-082023-10 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）6.56 总股本/流通股本（亿股）12.78/12.24 总市值/流通市值（亿元）84/80 52周内最高/最低价13.96/6.56 资产负债率(%)76.8% 市盈率-3.43 华夏航空控股(深圳)有 高103.9%，相比2019年同期增长9.2%；得益于民航需求复苏，客流 公司基本情况 恢复，三季度公司旅客周转量同比增长137.0%，相比2019年同期增长5.7%。三季度公司客座率恢复至80.1%，同比提高11.17pct，相比2019年同期下降2.71pct。三季度公司单位运价相比2019年同期变化不大，因运量有所提升，公司单季度营业收入创新高。 成本端，三季度国际油价环比有所走高，叠加公司业务量增长，公司营业成本14.6亿，同比提高39.1%。三季度公司毛利1.81亿，同比扭亏。因业务量增长，公司销售、管理费用有所提升，但费用率同比显著下降，财务费用因汇率基本稳定而趋于平稳。整体来看，公司三季度业绩实现扭亏并小幅盈利，基本符合预期。 研究所 第一大股东 分析师:曾凡喆 限公司 航班量有望进一步增长，业绩有望持续回升 四季度民航市场进入淡季，但公司航班量基本保持平稳，随着航班量继续恢复，公司产能利用率有望进一步提升，摊薄固定成本。未来民航整体供给增速保持低位，需求平稳复苏，公司也将受益于民航 SAC登记编号:S1340523100002 Email:zengfanzhe@cnpsec.com 景气度向上带来的提振，业绩有望持续回升。 盈利预测及投资建议 基于民航景气度持续向上的市场假设，基于航油价格中枢为7000 元/吨的假设，预计2023-2025年公司营业收入分别为51.7亿、77.1亿、94.3亿，同比分别增长95.6%、49.0%、22.3%，实现归母净利润分别为-8.0亿、3.5亿、8.4亿，同比分别扭亏、增长144.4%、增长136.5%。2023年10月23日收盘价对应2024-2025年EPS的PE估值分别为23.7X、10.0X，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 宏观经济下滑，民航需求恢复不及预期，油价大幅上涨，汇率贬值，安全事故。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2643 5171 7707 9425 增长率(%) -33.34 95.63 49.04 22.29 EBITDA（百万元） -345.34 729.44 2016.94 2654.35 归属母公司净利润（百万元） -1974.16 -798.02 353.91 836.91 增长率(%) -1653.77 59.58 144.35 136.48 EPS(元/股) -1.54 -0.62 0.28 0.65 市盈率（P/E） -4.25 -10.51 23.69 10.02 市净率（P/B） 2.07 2.56 2.30 1.87 EV/EBITDA -81.10 27.04 10.30 7.78 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 1华夏航空披露2023年三季报 华夏航空披露2023年三季报，1-3季度实现营业收入38.5亿，同比增长90.0%,其中第三季度营业收入16.4亿，同比增长110.9%。1-3季度实现归母净利润-6.97亿，同比大幅减亏，其中第三季度实现归母净利润0.55亿，实现扭亏为盈。 图表1：华夏航空季度营业收入及同比增速图表2：华夏航空季度归母净利润走势 2000 1500 1000 500 0 营业收入（左轴，百万）YOY（右轴）150% 100% 50% 0% -50% -100% 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q23 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 归母净利润（百万） 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q23 资料来源：公司公告，中邮证券研究所资料来源：公司公告，中邮证券研究所 2点评 2.1旺季客流复苏，单季度扭亏为盈 收入端，随着航班量及运投恢复，公司三季度可用座公里同比提高103.9%，相比2019年同期增长9.2%；得益于民航需求复苏，客流恢复，三季度公司旅客周转量同比增长137.0%，相比2019年同期增长5.7%。三季度公司客座率恢复至80.1%，同比提高11.17pct，相比2019年同期下降2.71pct。三季度公司单位运价相比2019年同期变化不大，因运量有所提升，公司单季度营业收入创新高。 图表3：华夏航空季度ASK及同比增速图表4：华夏航空季度RPK及同比增速 ASK（左轴，亿）同比增速（右轴） 35150% 30 100% 25 2050% 150% 10 -50% 5 0-100% 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q23 RPK（左轴，亿）同比增速（右轴） 30150% 25100% 20 50% 15 0% 10 5-50% 0-100% 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q23 资料来源：公司公告，中邮证券研究所资料来源：公司公告，中邮证券研究所 图表5：华夏航空季度客座率图表6：华夏航空季度单位RPK营业收入 客座率 80.14% 单位RPK营业收入（元） 0.6338 100%1.0 80%0.8 60%0.6 40%0.4 20%0.2 0% 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q23 0.0 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q23 资料来源：公司公告，中邮证券研究所资料来源：公司公告，中邮证券研究所 成本端，三季度国际油价环比有所走高，叠加公司业务量增长，公司营业成本14.6亿，同比提高39.1%。三季度公司毛利1.81亿，同比扭亏。因业务量增长，公司销售、管理费用有所提升，但费用率同比显著下降，财务费用因汇率基本稳定而趋于平稳。整体来看，公司三季度业绩实现扭亏并小幅盈利，基本符合预期。 图表7：华夏航空营业成本及同比增速图表8：华夏航空季度费用率走势 1500 1000 500 营业成本（左轴，百万）YOY（右轴） 60% 40% 20% 0% -20% 50% 销售费用率 研发费用率 管理费用率 财务费用率 40% 30% 20% 10% 0 1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q23 -40% 0% 1Q193Q201Q223Q23 资料来源：公司公告，中邮证券研究所资料来源：公司公告，中邮证券研究所 2.2航班量有望进一步增长，业绩有望持续回升 四季度民航市场进入淡季，但公司航班量基本保持平稳，随着航班量继续恢复，公司产能利用率有望进一步提升，摊薄固定成本。未来民航整体供给增速保持低位，需求平稳复苏，公司也将受益于民航景气度向上带来的提振，业绩有望持续回升。 图表9：华夏航空航班量走势图表10：民航旅客量及同比增速 航班量 10000 8000 8000 民航旅客运输量（左轴，万人次）同比增速（右轴） 600% 6000 4000 6000 4000 400% 200% 200020000% 0 Mar-21Sep-21Mar-22Sep-22Mar-23Sep-23 0 Jan-19 Jan-20 Jan-21 Jan-22 Jan-23 -200% 资料来源：飞常准，中邮证券研究所资料来源：同花顺iFind，中邮证券研究所 3盈利预测及投资建议 基于民航景气度持续向上的市场假设，基于航油价格中枢为7000元/吨的假设，预计2023-2025年公司营业收入分别为51.7亿、77.1亿、94.3亿，同比分别增长95.6%、49.0%、22.3%，实现归母净利润分别为-8.0亿、3.5亿、8.4亿，同比分别扭亏、增长144.4%、增长136.5%。2023年10月23日收盘价对应2024-2025年EPS的PE估值分别为23.7X、10.0X，首次覆盖给予“增持”评级。 图表11：华夏航空收入预测图表12：华夏航空归母净利润预测 10000 8000 6000 4000 2000 0 营业收入（左轴，百万）同比增速（右轴） 150% 100% 50% 0% -50% 2017201820192020202120222023E2024E2025E 1000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 -2500 归母净利润（百万） 2017201820192020202120222023E2024E2025E 资料来源：公司公告，中邮证券研究所预测资料来源：公司公告，中邮证券研究所预测 4风险提示： 宏观经济下滑，民航需求恢复不及预期，油价大幅上涨，汇率贬值，安全事故。 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 成长能力 营业收入 2643 5171 7707 9425 营业收入 -33.3% 95.6% 49.0% 22.3% 营业成本 3898 5545 6807 7835 营业利润 - 59.7% 144.1% 138.1% 税金及附加 14 16 23 28 归属于母公司净利润 - 59.6% 144.3% 136.5% 销售费用 179 233 293 358 获利能力 管理费用 240 248 285 339 毛利率 -47.5% -7.2% 11.7% 16.9% 研发费用 21 36 46 57 净利率 -74.7% -15.4% 4.6% 8.9% 财务费用 837 619 513 543 ROE -48.7% -24.3% 9.7% 18.7% 资产减值损失 0 0 0 0 ROIC -7.8% -1.6% 4.3% 6.6% 营业利润 -2341 -944 416 991偿债能力 营业外收入 2 10 10 10 资产负债率 76.8% 82.7% 81.7% 79.3% 营业外支出 6 5 5 5 流动比率 0.88 0.78 0.80 0.91 利润总额 -2345 -939 421 996 营运能力 所得税 -370 -141 67 159 应收账款周转率 2.68 5.39 5.98 5.89 净利润 -1974 -798 354 837 存货周转率 16.94 27.75 36.09 42.40 归母净利润 -1974 -798 354 837 总资产周转率 0.16 0.28 0.40 0.45 每股收益（元） -1.54 -0.62 0.28 0.65 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 -1.54 -0.62 0.28 0.65 货币资金 1789 2560