铝行业深度报告：云南电力需求压力大，关注四季度电解铝供应风险

——铝行业深度报告⑤ 核心观点 ⚫23年雨季来水丰沛，带动8月全国电解铝单月产量创近年新高。2023年8月国内电解铝产量361.1万吨，同比增长1.3%。8月份国内电解铝日均产量环比增长1536吨至11.65万吨左右，全国电解铝企业开工率约为96.05%，预计到9月底国内电解铝运行总产能或小幅增长至4290万吨/年附近。其中增量主要来自西南地区，今年夏天来水较为丰沛，截至8月底云南已计划的复产产能全部释放完毕，云南运行产能修复至555万吨附近，较6月增加203万吨的规模。 ⚫云南电力供给方面四季度水力发电或同比修复，风光火电成水电有效补充。过去两年云南来水不足，导致20-22年以来四季度水力发电总量反而逐年下降，分别为759、715、685亿千瓦时。而今年随着降水的充足，云南各水库水位自三季度逐步恢复，水位的修复为四季度水力发电奠定基础，有望超出去年同期水平，或向2021年水平看齐。除了水力发电，风光水火储项目推进速度加快，火电机组满发全开，上半年风光火发电增量达166亿千瓦时，减缓了上半年水电少发349亿千瓦时带来的电力供给压力。 刘洋021-63325888*6084liuyang3@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520010002 香港证监会牌照：BTB487李一冉liyiran@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523040001 ⚫电力需求方面，省内8月工业用电量大幅提升，1-7月外送电力未完成计划，或留存至8-12月完成，中美库存周期均出现边际好转下，四季度用电需求环比和同比或均有明显增长。23年8月单月工业用电量达169.5亿千瓦时，创近3年同期新高。若要保持工业部门在产产能的平稳运行，四季度用电量同比将增加68.45亿千瓦时。而省外由于上半年水力发电不及预期，西电东送完成情况欠佳，1-7月累计偏差达106.6亿千瓦时，四季度省内外电力需求压力或均处于较高水平，这意味着23年四季度水电发电量需明显超过近5年最佳水平。 李柔璇lirouxuan@orientsec.com.cn 投资建议与投资标的 考虑四季度云南省内工业部门用电仍存挑战，电解铝或仍存产量释放不及预期风险，建议关注中国铝业(601600，未评级)、天山铝业(002532，未评级)、神火股份(000933，未评级)、云铝股份(000807，未评级)，以及H股的中国宏桥(01378，未评级)。 风险提示 云南、贵州、四川在枯水期降水量超预期。云南、贵州、四川“西电东送”外输电量低于预期。宏观经济增速不及预期。假设条件变化影响测算结果、产能统计遗误风险。 目录 一、23年雨季来水丰沛，带动8月全国电解铝单月产量创近年新高..............4 二、云南电力供给：四季度水力发电或同比修复，风光火电成水电有效补充..5 三、云南电力需求：省内8月工业用电量大幅提升，1-7月外送电力不及预期8 投资建议：工业部门用电存挑战，四季度电解铝或仍存减产风险.................10 风险提示......................................................................................................10 图表目录 图1电解铝月度产量（单位：万吨）............................................................................................4图2 2022-2023国内电解铝产能变动情况（单位：万吨）...........................................................4图3 2000年以来云南保山、临沧、大理、澜沧四地平均单月降雨量（单位：毫米）...................5图4 2000年以来云南保山、临沧、大理、澜沧四地平均月度累计降雨量（单位：毫米）...........5图5溪洛渡水库水位（单位：米）...............................................................................................6图6向家坝水库水位（单位：米）...............................................................................................6图7 2023年小湾水库水位（单位：米）......................................................................................6图8 2023年糯扎渡水库水位（单位：米）...................................................................................6图9 2023年1-7月西南地区水力发电量（单位：亿千瓦时）.......................................................7图10近五年云南省四季度水力发电量（单位：亿千瓦时）.........................................................7图11 2019-2023年1-8月云南省火电发电设备累计利用小时数（单位：小时）..........................7图12 2019-2023年8月底云南省火电、风电、太阳能装机量（单位：万千瓦）.........................7图13 2019-2023年1-8月云南全社会用电量累计值（单位：亿千瓦时）....................................8图14 2019-2022年云南省四季度工业用电量（单位：亿千瓦时）...............................................8图15美国库存周期......................................................................................................................9图16中国库存周期......................................................................................................................9 表1西南电解铝企业减产复产情况...............................................................................................4表2 2023年7月云南省西电东送完成情况（单位：亿千瓦时）...................................................8表3相关电解铝上市公司截至23年中产能情况（万吨）...........................................................10 一、23年雨季来水丰沛，带动8月全国电解铝单月产量创近年新高 8月全国电解铝运行产能和开工率达到高位，单月产量创近年新高。Wind数据显示，2023年8月国内电解铝产量361.1万吨，同比增长1.3%。8月份国内电解铝日均产量环比增长1536吨至11.65万吨左右，全国电解铝企业开工率约为96.05%，环比增长0.5个百分点。根据SMM预测，进入9月份国内供应端增速收窄，仅部分转移产能有待投产，预计到9月底国内电解铝运行总产能或小幅增长至4290万吨/年附近，9月国内电解铝总产量达351万吨左右，同比增长5.1%。 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 增量主要来自西南地区，减产产能逐步恢复，云南复产产能全部释放完毕，截至8月底运行产能修复至555万吨附近。水电铝供应受极端气温天气以及水电供应干扰较强，2022年8月至2023年3月，电解铝企业总计减产产能超350万吨。而今年夏天来水较为丰沛，截至2023年8月31日，云南已计划的复产产能全部释放完毕，全部复产产能达到180.2万吨，其中8月云南复产产能达到67万吨。新投产方面，云南地区继续释放新投产产能，截至8月31日，云南运行产能修复至555万吨附近。 二、云南电力供给：四季度水力发电或同比修复，风光火电成水电有效补充 2023三季度云南降水超出预期，累计降水自8月实现由负转正，截至9月底累计降水同比增5%。2023年1-4月，云南延续2022年降水偏低的情况，以保山、临沧、大理、澜沧四地为例，单月降雨量平均值明显低于2000年以来同期降水的中位数，2、3、4月云南4地累计降雨量达到2000年以来最低值，分别为8.4mm、18.8mm、32.2mm，相较2022同期变化幅度为-90.3%、-81.6%、-78.7%。5月起，降水不足的情况有所改善，三季度云南地区降水量超出预期，7、8、9月单月四地平均降雨量分别为159.7mm、305.7mm、120.8mm，累计降水分别为465.2mm、770.9mm、891.6mm，累计降水同比增速自8月实现由负转正，累计降水同比7、8、9月分别为-17.2%、6.3%、4.8%。 数据来源：Meteomanz、东方证券研究所 2023三季度起云南累计水力发电量同比降幅收窄。2023年1-7月，云南省总发电量1960亿千瓦时，同比下降8.0%，主要系水力发电拖累，其发电量为1360亿千瓦时，同比下降20.5%。随着降水增加，8月云南省总发电量和水力发电量均实现同比、环比增长，累计总发电量以及水力发电量相比去年的降幅明显收窄：8月份云南省规模以上工业发电量458亿千瓦时，同比增长22.7%，环比增长13.1%，其中水力发电量405亿千瓦时，同比增长23.3%。1-8月，云南省规模以上工业累计发电量2432亿千瓦时，同比下降2.9%，降幅较1-7月收窄5.1个百分点，其中水力发电量1765.5亿千瓦时，同比下降13.4%，降幅比1-7月收窄7个百分点。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 随着降水的充足，云南各水库水位自三季度逐步恢复，水力发电的紧张态势有所减缓，四季度各水库蓄水或有效发挥调蓄作用。以溪洛渡、向家坝、小湾和糯扎渡水库为例，6月初溪洛渡水库水位最低时为543.75米，此后水位有所回升，截止2023年10月9日，溪洛渡水库的实时水位596.19米，超出去年同期水位14米左右，十月平均水位略低于近五年中位数；向家坝水库于4月中下旬达到今年水位最低值370.79米，逼近死水位（向家坝水库死水位370米），后续水位在373-378米之间涨落，截止10月9日，向家坝水库实时水位377.62米，与去年水库水位相近，十月平均水位略高于近五年中位数；小湾水库水位于6月22日跌至死水位以下（小湾水库死水位1166米），三季度至今降水较丰富，截止10月9日，小湾水库实时水位1241.26米；糯扎渡水库目前水位较高，截止10月9日，糯扎渡实时水位797.85米，超出死水位32米（糯扎渡水库死水位765米）。预计四季度云南各大水库蓄水将有效发挥调蓄作用，保障云南地区水力发电供应。 数据来源：长江水文网，东方证券研究所 数据来源：云南省水文水资源信息网，东方证券研究所 数据来源：云南省