三季度稳健，实现全年目标无虞

6阿 2023年10月23日 顾向君 H70420@capitalcom.tw 目标价(元)2000 公司基本资讯产业别食品饮料 A股价(2023/10/20)1645.00 上证指数(2023/10/20)2983.06 贵州茅台(600519.SZ)BUY买进 三季度稳健，实现全年目标无虞结论与建议： 业绩概要： 股价12个月高/低 1935/1296.33 总发行股数(百万) 1256.20 净利润528.8亿，同比增19.1%，毛利率同比下降0.24pcts至91.87%；3Q A股数(百万)A市值(亿元) 1256.20 20664.45 实现营业总收入343.3亿，同比增13.1%，录得净利润169亿，同比增 主要股东 中国贵州茅台 15.7%，毛利率同比上升0.1pct至91.7%。3Q业绩符合预期。 公司公告前三季度累计实现营业总收入1053.2亿，同比增17.3%，录得 酒厂(集团)有限 责任公司 (54.07%) 每股净值(元)173.39 股价/账面净值9.49 一个月三个月一年股价涨跌(%)-9.6-10.02.9 近期评等 点评： 尽管面临不利的行业环境，前三季度公司实现业绩稳健增长，彰显强大经营韧性。1-3Q实现茅台酒收入872.7亿，同比增17.3%，系列酒收入 155.9亿，同比增24.4%；直销收入462亿，同比增44.9%，直销收入占比同比提升8.2pcts。单季度3Q茅台酒收入增长稳健，实现收入279.9亿，同比增14.6%，系列酒实现收入55.2亿，同比增11.7%，系列酒增 出刊日期 2023-04-26 1730 买进 2023-01-03 1727 买进 44.1%，环比小幅下降0.4pcts。 2023-07-14 前日收盘评等 1738.40买进 速较上半年有所放缓，我们认为主要受行业竞争加剧和景气低迷影响；直销收入147.9亿，同比增35.3%，直销收入占比同比提升6.9pcts至 2023-03-31 1800买进 费用方面，3Q期间费用率同比下降0.41pcts至8%，我们认为主要受益营运效率提升抵消了营销推广费用的增长，营销改革提质增效使管理费 产品组合 茅台酒82.9% 系列酒14.8% 机构投资者占流通A股比例 基金7.1% 一般法人70.7% 股价相对大盘走势 用率同比下降0.84pcts，此外，利息收入增加使财务费用率同比下降0.23pcts；销售费用增长我们认为主要由于今年加大系列酒线下品鉴等营销活动，3Q销售费用率同比提升0.76pcts。 回顾三季度，茅台1935实现包装升级，强化防伪并开瓶体验，提升其文化价值；i茅台运营更加成熟，三季度实现酒类不含税收入55.3亿，同比增36.7%（前三季度为148.7亿），在直销中占比约37.4%（前三季度占比为32.2%）；此外，公司通过与瑞幸、德芙跨界联名，实现品牌的破圈传播，提升了茅台在年轻消费群体中的认知度。 4Q来看，中秋、国庆双节后茅台酒价格有所回落，但行情价坚挺，原箱价格在2950元/瓶，散件价格在2680元/瓶左右；三季度末合同负债余额近114亿，同比小幅下降3.7%，环比增55%，表现稳健，叠加直销占比有望维持45%左右，我们认为4Q业绩确定性高，达成全年15%的增长目标无虞。 维持盈利预测，预计2023-2025年将分别实现净利润738.8亿、856.2亿和985.6亿分别同比增17.8%、15.9%和15.1%，EPS分别为58.81元、68.16元和78.46元，当前股价对应PE分别为28倍、24倍和21倍，公司经营稳健，当前估值合理，建议“买进”。 风险提示：经济增长压力，营销改革不及预期 ........................接续下页................................... 年度截止12月31日 2020 2021 2022F 2023F 2024F 2025F 纯利(Netprofit) RMB百万元 46697 52460 62716 73881 85623 98559 同比增减 ％ 13.33 12.34 19.55 17.80 15.89 15.11 每股盈余(EPS) RMB元 37.17 41.76 49.93 58.81 68.16 78.46 同比增减 ％ 13.32 12.35 19.56 17.79 15.89 15.11 市盈率(P/E) X 44.26 39.39 32.95 27.97 24.13 20.97 股利(DPS) RMB元 19.29 21.68 25.91 30.58 35.44 40.80 股息率(Yield) ％ 1.17 1.32 1.58 1.86 2.15 2.48 【投资评等说明】 评等定义强力买进（StrongBuy）潜在上涨空间≥35% 买进（Buy）15%≤潜在上涨空间<35% 区间操作（TradingBuy）5%≤潜在上涨空间<15% 无法由基本面给予投资评等 中立（Neutral） 预期近期股价将处于盘整建议降低持股 附一：合幷损益表 百万元 2020 2021 2022F 2023F 2024F 2025F 营业收入 97993 109464 127554 148851 172364 197642 经营成本 8154 8983 10093 11816 13603 15565 营业税金及附加 13887 15304 18496 22013 25490 29262 销售费用 2548 2737 3298 3659 4275 4902 管理费用 6790 8450 9012 10165 11771 13445 财务费用 -235 -935 -1392 -1700 -1968 -2259 资产减值损失 0 0 0 投资收益 0 58 64 17 54 14 营业利润 66635 74751 87880 102792 119102 136568 营业外收入 11 69 71 70 70 70 营业外支出 449 292 249 186 310 422 利润总额 66197 74528 87701 102676 118862 136216 所得税 16674 18808 22326 25892 29874 33785 少数股东损益 2826 3260 2659 2903 3365 3872 归属于母公司所有者的净利润 46697 52460 62716 73881 85623 98559 附二：合幷资产负债表 百万元 2020 2021 2022F 2023F 2024F 2025F 货币资金 36091 51810 58274 65267 71794 77537 拆出资金 118200 135067 116173 140439 173556 215246 应收账款 0 0 21 22 23 24 存货 28869 33394 38824 43872 49575 56020 流动资产合计 185652 220766 216611 249599 294948 348827 长期股权投资 0 0 0 0 0 0 固定资产 16225 17472 19743 21322 22388 22836 在建工程 2447 2322 2208 2319 2435 2556 非流动资产合计 27744 34403 37753 40774 43628 46245 资产总计 213396 255168 254365 290373 338575 395073 流动负债合计 45674 57914 49066 57036 64110 73267 非流动负债合计 1 296 334 368 397 429 负债合计 45675 58211 49400 57404 64507 73696 少数股东权益 6398 7418 7458 7831 8222 8634 股东权益合计 161323 189539 197507 232969 274068 321377 负债及股东权益合计 213396 255168 254365 290373 338575 395073 附三：合幷现金流量表 百万元 2020 2021 2022F 2023F 2024F 2025F 经营活动产生的现金流量净额 51669 64029 36699 74426 89629 104750 投资活动产生的现金流量净额 -1805 -5562 -5537 -5954 -6895 -7906 筹资活动产生的现金流量净额 -24128 -26564 -57425 -37213 -43091 -49410 现金及现金等价物净增加额 25737 31900 -26262 31259 39644 47434 -- 2023年10月23日 3 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。