与GSK达成合作，独家代理重组带状疱疹疫苗

事项： 2023年10月9日，智飞生物与葛兰素史克生物、葛兰素史克香港（以下合称：GSK）签署了《独家经销和联合推广协议》，GSK将向智飞生物独家供应重组带状疱疹疫苗，并许可智飞生物根据约定在合作区域内（系指中华人民共和国，就本协议而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾地区）营销、推广、进口并经销有关产品。此外，协议还约定GSK将优先在合作区域内任何RSV老年人疫苗的联合开发和商业化方面成为智飞生物的独家合作伙伴。 国信医药观点：GSK公司的重组带状疱疹疫苗Shingrix是全球重磅品种，2022年全球销售额接近30亿英镑（同比+72%）；国内仅Shingrix和百克生物带状疱疹减毒活疫苗两款带状疱疹产品分别于2019年和2023年获批上市，目前处于商业化推广早期阶段，适龄人群整体渗透率处于低位。此次独家代理协议签署，进一步丰富智飞生物产品管线，同时有望发挥公司销售能力强、终端覆盖度高的优势。考虑到带状疱疹疫苗带来的业绩增量，我们对公司盈利预测进行调整，维持2023年净利润94.96亿元，调整2024-2025年净利润至119.74/143.40亿元（前值为113.11/124.52亿元），目前股价对应PE分别为14/11/9x，维持“买入”评级。 评论： 带状疱疹疾病负担较重 带状疱疹是一种病毒感染，会引致疼痛的皮疹。带状疱疹由水痘-带状疱疹病毒(VZV)的重新激活引起，该病毒与引起水痘的病毒相同。症状包括该区的疼痛、瘙痒或刺痛，随后会发展为皮疹，其他症状可能包括发烧、头痛、发冷和胃部不适等。最常见的并发症是带状疱疹后神经痛(PHN)，约9%至34%的带状疱疹患者存在发生PHN的潜在风险，其他并发症可能导致涉及眼睛的严重并发症，在罕见情况下，还可能导致肺炎、听力问题、脑部炎症或死亡。 国内带状疱疹发病率岁老龄化加深不断增长，50岁以上人群新发病人数由2015年的约250万增加至2021年的390万，复合年增长率7.8%，预计2025年和2030年将分别增长至490万例和600万例。随着公众对带状疱疹认知度提升及相关疫苗产品加大市场投放力度，预计国内带状疱疹疫苗市场也将快速增长，根据弗若斯特沙利文数据，预计2025年和2030年分别增长至115亿元和285亿元。 带状疱疹疫苗是全球重磅品种 药物治疗手段效果有限，全球共四款预防性疫苗产品上市。常见的治疗手段包括抗病毒及止痛药物，治疗效果有限，仅能暂时缓解症状。目前全球有4款带状疱疹疫苗获批上市，默沙东公司的Zostavax（2006）、SK化工株式会社的SkyZoster（2017）、葛兰素史克的Shingrix（2017）和百克生物的带状疱疹减毒活疫苗（2023）。其中，SkyZoster仅在韩国销售且其市场份额占全球带状疱疹市场约1%，而百克生物的带状疱疹减毒活疫苗仅在中国销售。 表1：已上市带状疱疹预防性疫苗产品对比 Shingrix（欣安立适）为重组带状疱疹疫苗并采用新型佐剂AS01B（MPL+QS-21），保护效力达到90%以上，较带状疱疹减毒活疫苗大幅提升，且各年龄层无显著差异（减毒活疫苗保护效力随年龄增大而快速降低），具有良好的保护持久性（Zostavax单剂接种5年内能提供~50%保护效力，5~8年后逐步降低）。因此，Shingrix上市后快速取代了上一代产品Zostavax，2022年全球销售额接近30亿英镑，GSK预计2026年Shingrix全球销售额将超过40亿英镑。 图1：2006-2022年Zostavax和Shingrix全球销售额（单位：百万美元、百万英镑） 国内带状疱疹疫苗竞争格局良好 国内目前仅有两款带状疱疹疫苗上市，其中GSK的重组带状疱疹疫苗Shingrix（欣安立适）于2019年5月获批附条件上市，百克生物的带状疱疹减毒活疫苗于2023年1月获批。 目前国内企业布局减毒活疫苗研发进度较快，百克生物已获批上市，上海所完成II期临床；重组蛋白平台方面，绿竹生物即将启动III期临床、迈科康处于II期临床、上海怡道处于I/II期临床阶段，整体竞争格局良好。 表2：国产带状疱疹疫苗管线进展 未来三年重组带状疱疹疫苗最低采购金额合计超200亿元 智飞生物与GSK协议期限为2023年10月8日至2026年12月31日，重组带状疱疹疫苗2024~2026年最低年度采购金额分别为34.4/68.8/103.2亿元，合计超200亿元。最低年度采购金额可根据实际情况协商调整，具体以双方书面确认的订单为准，协议若履约正常，将有望进一步拉动公司整体业绩快速增长。 表3：协议约定的产品及每年度预计的基础采购金额 风险提示：研发进度不及预期，产品推广及销售不及预期等风险。 投资建议：GSK公司的重组带状疱疹疫苗Shingrix是全球重磅品种，2022年全球销售额接近30亿英镑（同比+72%）；国内仅Shingrix和百克生物带状疱疹减毒活疫苗两款带状疱疹产品分别于2019年和2023年获批上市，目前处于商业化推广早期阶段，适龄人群整体渗透率处于低位。此次独家代理协议签署，进一步丰富智飞生物产品管线，同时有望发挥公司销售能力强、终端覆盖度高的优势。考虑到重组带状疱疹疫苗带来的业绩增量，我们对公司盈利预测进行调整，维持2023年净利润为94.96亿元，调整2024-2025年净利润至119.74/143.40亿元（前值为113.11/124.52亿元），目前股价对应PE分别为14/11/9x，维持“买入”评级。 附表：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明