2023年中报点评：产品放量显著，3D打印技术持续精进

爱康医疗（01789.HK）2023年中报点评 / 产品放量显著，3D打印技术持续精进 挖掘价值投资成长 / 2023年09月20日 增持（首次） 【投资要点】 总体营收增长显著，净利润稳定增长。23H1爱康医疗实现营业收入 6.49亿元，同比增长22.10%；净利润1.33亿元，同比增长5.2%。其中髋关节产品收入3.41亿元，同比+4.2%；膝关节产品收入2.11亿元，同比+64.7%；脊柱和创伤产品收入0.50亿元，同比+10.8%；定制产品及服务收入0.28亿元，同比+31.5%；其他类产品收入0.18亿元，同比+107.5%。 产线多点开花，产品放量显著。公司于人工关节集采后报量总医院共5902家，较集采前新进入2405家，其在关节市场的市占率提升至20.2%。23H1公司产品的手术量需求持续增长，在单髁等新产品的带动下，膝关节收入增长尤为显著。23H1公司初次关节产品销量增长达33.3%，其中初次膝关节销量增长达107%。标外产品方面，公司单髁产品收入达3377.5万元，国内翻修产品收入增长达60%。脊柱方面，国内3D打印脊柱产品收入增长39.5%。从市占率和产品销量情况来看，公司产品23H1放量显著，集采后的以价换量规划正持续向好落实。 3D打印优势引领创新研发持续精进。公司目前拥有83个三类医疗器械注册证，包括17个3D打印产品注册证。关节方面，23H1公司获得的金属3D打印胫骨平台注册证是其在膝关节3D打印产品的重大突破，正式将国产膝关节产品引入3D打印时代，缩小了与国际水平的差距。在脊柱和创伤方面公司也推出一系列基于3D打印新品，包括OsteoMatch生物力学适配型椎间融合器、Apollo自稳型人工椎体、TCBridge金属增材制造匹配式长段骨缺损修复体、ReTruss金属增材制造胸腰椎融合匹配式假体系统等，获得市场瞩目。23H1公司积极参与国家骨科中心建设，共建3D联合实验室，开展假体与技术合作开发，填补领域内空白。此外在数字骨科产品方面，公司的髋关节机器人系统和髋关节手持导航系统预计也有望在今年四季度获证。公司23H1研发布局进一步完善，在集采覆盖产线的基础上迭代升级，以市场需求驱动关节产品创新的同时，发挥了3D打印技术优势，研发出差异化和定制化的产品以满足临床差异化的需求。 业务扩张费控良好，盈利水平保持稳定。23H1公司销售、管理、研发费用率分别为18.10%、11.59%、10.22%，同比分别-0.67pct、+1.32pct、 -0.02pct。23H1公司毛利率、净利率分别为61.90%、20.44%，同比分别-1.83pct、-3.29pct。公司在营收增长显著的同时费率管控良好，在集采产品价格下降的冲击下总体盈利能力依旧维持在相对稳定的高位水平。 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 证券分析师：侯伟青 证书编号：S1160522110001 联系人：侯伟青 电话：021-23586362 相对指数表现 31.18% 17.95% 4.71% -8.53% -21.77% -35.01%9/2011/201/203/205/207/20 爱康医疗恒生指数 基本数据 总市值（百万港元）7388.83 流通市值（百万港元）7388.83 52周最高/最低（港元）11.18/5.33 52周最高/最低（PE）90.72/27.03 52周最高/最低（PB）4.92/2.40 52周涨幅（%）-11.46 52周换手率（%）77.95 相关研究 公司研究 传媒医药生物 证券研究报告 【投资建议】 企业上半年营收增长可观，净利润稳步提升，盈利能力维持在较高水平。坐拥行业领先的3D打印技术，企业持续推进创新产品的开拓研发，标内外产品在集采背景下均放量显著，关节总体市占率和终端医院覆盖量进一步提升。我们给予公司2023/2024/2025年营业收入分别为13.03/16.48/21.32亿元，归母净利润分别为2.57/3.27/4.38亿元，EPS分别为0.23/0.29/0.39元，对应PE分别为25/20/15倍，给予公司“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1052.05 1302.51 1648.23 2131.97 增长率（%） 38.17% 23.81% 26.54% 29.35% 归母净利润（百万元） 204.77 257.44 327.42 437.73 增长率（%） 121.09% 25.72% 27.18% 33.69% EPS（元/股） 0.18 0.23 0.29 0.39 市盈率P/E 50.53 25.17 19.79 14.80 市净率P/B 4.52 2.61 2.32 2.02 EV/EBITDA 31.39 17.95 13.79 9.80 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 集中带量采购政策变化风险 外汇风险 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2,065.36 2,512.85 2,982.23 3,596.32 现金 625.83 766.82 1,004.93 1,358.66 应收账款及票据 545.35 651.25 732.55 829.10 存货 402.33 453.71 480.73 525.89 其他 491.85 641.07 764.03 882.67 非流动资产 709.14 706.18 711.16 720.88 固定资产 366.76 359.73 349.68 341.82 无形资产 198.69 187.59 172.62 160.20 其他 143.69 158.87 188.87 218.87 资产总计 2,774.49 3,219.03 3,693.40 4,317.20 流动负债 436.38 645.54 810.20 1,015.57 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付账款及票据 155.17 188.23 230.89 296.42 其他 281.22 457.30 579.31 719.15 非流动负债 94.35 93.18 93.18 93.18 长期债务 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 94.35 93.18 93.18 93.18 负债合计 530.73 738.72 903.38 1,108.75 普通股股本 9.45 9.45 9.45 9.45 储备 2,239.08 2,475.62 2,785.33 3,203.76 归母公司股东权益 2,243.76 2,480.31 2,790.02 3,208.45 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 股东权益合计 2,243.76 2,480.31 2,790.02 3,208.45 负债和股东权益 2,774.49 3,219.03 3,693.40 4,317.20 利润表（百万元至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,052.05 1,302.51 1,648.23 2,131.97 其他收入 1.47 1.83 2.19 2.55 营业成本 415.61 494.95 618.09 788.83 销售费用 180.11 222.98 282.17 364.99 管理费用 118.31 150.70 195.13 248.38 研发费用 110.87 155.11 196.83 249.37 财务费用 -15.58 -9.39 -11.50 -15.07 除税前溢利 240.29 303.06 384.75 514.57 所得税 35.52 45.63 57.34 76.84 净利润 204.77 257.44 327.42 437.73 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 归属母公司净利润 204.77 257.44 327.42 437.73 EBIT 224.71 293.68 373.25 499.50 EBITDA 303.35 318.19 396.93 522.29 EPS（元） 0.18 0.23 0.29 0.39 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流242.92 251.26355.84 467.31 净利润 204.77 257.44 327.42 437.73 少数股东权益 0.00 0.000.00 0.00 折旧摊销 78.64 24.51 23.68 22.80 营运资金变动及其他 -40.49 -30.684.75 6.78 投资活动现金流 -82.29 -89.38-100.03 -94.27 资本支出 -121.72 -6.38 1.34 -2.52 其他投资 39.42 -83.01-101.37 -91.76 筹资活动现金流 -36.80 -30.33-27.14 -28.73 借款增加 -10.72 0.00 0.00 0.00 普通股增加 0.00 0.000.00 0.00 已付股利 -23.96 -30.33 -27.14 -28.73 其他 -2.12 0.000.00 0.00 现金净增加额 150.22 140.99 238.10 353.74 期初现金余额475.61 625.83766.821,004.93 期末现金余额 625.83 766.82 1,004.931,358.66 主要财务比率 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力营业收入38.17%23.81%26.54% 29.35% 归属母公司净利润 121.09%25.72% 27.18% 33.69% 获利能力毛利率 60.49%62.00% 62.50% 63.00% 销售净利率 19.46%19.76%19.86% 20.53% ROE 9.13%10.38% 11.74% 13.64% ROIC 8.53%10.06%11.38% 13.24% 偿债能力资产负债率 19.13%22.95%24.46% 25.68% 净负债比率 -27.89%-30.92% -36.02% -42.35% 流动比率 4.733.893.68 3.54 速动比率 3.723.03 2.93 2.88 营运能力总资产周转率 0.390.43 0.48 0.53 应收账款周转率 1.962.182.38 2.73 应付账款周转率 3.352.88 2.95 2.99 每股指标（元）每股收益 0.180.23 0.29 0.39 每股经营现金流 0.220.220.32 0.42 每股净资产 2.012.21 2.49 2.86 估值比率P/E 50.5325.17 19.79 14.80 P/B 4.522.612.32 2.02 EV/EBITDA 31.3917.95 13.79 9.80 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资建议的评级标准： 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以