82V全系列新品推出，渠道布局持续发力，静待反转

公司研究报 告机械设备专用设备 2023-09-12 公司深度报告 买入/首次格力博(301260) 目标价：34 昨收盘：19.33 82V全系列新品推出，渠道布局持续发力，静待反转 走势比较 5% 22/9/13 22/11/13 23/1/13 23/3/13 23/5/13 23/7/13 太(6%) 平(18%) 洋(29%) 证(40%) 券(51%) 份 股 格力博沪深300 有股票数据 限总股本/流通(百万股)486/122公总市值/流通(百万元)9,398/2,349司12个月最高/最低(元)40.17/18.62证 券相关研究报告： 研究报告 证券分析师：王兴网 电话：021-61376584 E-MAIL：wangxingwang@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190523030001 报告摘要 草坪象征财富地位，奠定新能源园林机械市场主要需求来自欧美。追溯到封建社会时期，贵族城堡外围有大片草坪，因此草坪象征着贵族气质的文化刻在西方人的思想中。全球OPE（户外动力工具、多用于草坪花园庭院维护）市场规模2020年为250亿美元（其中北美和欧洲占比超80%），预计2025年将达324亿美元，GAGR为5.3%。 欧美用户购买方式决定品牌渠道为核心竞争要素。发达国家出现逆城市化现象（从城市向郊区转移），郊区住宅空间大，房屋间隔距离较远，因此草坪面积也相应扩大。在欧美人工费用高，一般是住户自己打理草坪，导致割草机销售模式多数是toC。欧美市场园林机械产品收入占比最大的是商超渠道取得的，产品品牌的知名度在于渠道的渗透， 打入欧美市场的商超渠道是关键要素。 短期毛利率受影响，加大销售渠道布局和新产品上市，静待成长。去年受疫情影响海运，北美地区错失销售旺季，导致今年以来处于去库存阶段，短期业绩受到影响，毛利率为25.3%，较去年下降了2.23pct。公司实行全渠道（商超+电商+经销商）覆盖的销售模式，与欧美多家知名商超稳定合作，不断加大销售投入，23年H1销售费用3.98亿元，同比增长40.93%。82V全系列商用产品和融合RTK、视觉技术的六款智能割草机器人预计2023年10月投放市场，巩固公司优势低位。 投资建议：我们预计2023-2025年营业收入分别为48.4/75.2/93.3亿元，同比增速-7%/42%/24%。归母净利分别为-6.8/4.3/8.3亿 元，同比增长-86%/6405%/92.6%。给予2025年20倍估值，对应市 值166亿，对应股价34元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：需求弱风险；渠道布局不不及预期；海运费上涨风险。 盈利预测和财务指标： 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)5211.11 4840 7520 9312 （+/-%）4.14% -7.12% 41.62% 23.83% 归母净利(百万元）265.88 -6.84 431.55 830.72 （+/-%）-4.96% -86.2% 6404.91% 92.58% 摊薄每股收益(元)0.73 -0.01 0.89 1.71 市盈率(PE)0 - 20.99 10.9 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 目录 一、园林机械：欧美是主市场，品牌渠道突围方可决胜千里之外4 1.割草机品类多，主要需求来自欧美4 2.草坪象征财富地位，欧美草坪经济繁荣6 3.欧美收入较高和草坪养护法律规定等，保障草坪经济发展7 4.欧美用户购买方式，奠定品牌渠道为核心竞争要素8 二、智能化住宅空间终形成，锂电化趋势带来新机遇9 三、格力博：ODM转型品牌商，深耕渠道助成长11 1.新能源园林机械领先企业，业绩短期承压11 2.23年H1去库存影响短期毛利率，经营现金流得到改善13 3.加强渠道多元化建设，主流客户合作稳定14 4.产品矩阵丰富，率先开拓商用市场16 四、盈利预测与投资建议17 五、风险提示18 图表目录 图表1：割草机的分类4 图表2：园林机械产业链图5 图表3：全球OPE市场规模（十亿美元）5 图表4：全球OPE市场北美占比最大5 图表5：全球草坪园林机械设备市场规模（亿美元）6 图表6：全球割草机市场规模（亿美元）6 图表7：德国历年人均GDP走势6 图表8：德国城堡示意图6 图表9：欧美人均GDP走势图（美元）7 图表10：全球园林机械和割草机市场需求走势图8 图表11：2018年割草机占全球园林机械市场34%8 图表12：格力博割草机各渠道收入情况（亿元）8 图表13：大叶股份割草机各客户销售情况（亿元）8 图表14：按销售渠道划分的全球OPE市场结构（十亿美元）9 图表15：北美户外动力设备市场结构变化情况10 图表16：车路协同10 图表17：智能车联10 图表18：全球OPE市场主要企业11 图表19：可比公司的情况说明11 图表20：公司发展历程12 图表21：公司前十大股东情况（截至2023年Q1）12 图表22：公司历年营收情况（亿元）13 图表23：公司历年归母净利情况（亿元）13 图表24：公司23年处于去库存阶段13 图表25：短期毛利率受到影响13 图表26：公司加大销售渠道布局13 图表27：现金流净额由负转正13 图表28：60V电池包全系列动力平台14 图表29：公司的销售渠道14 图表30：线下商超渠道是收入的主要来源（亿元）15 图表31：60V电池包全系列动力平台15 图表32：公司电池包营收快速增长16 图表33：公司各产品在北美市场的市占率情况（2019年7月-2020年7月）16 图表34：公司主要产品的工艺流程17 图表35：分业务模式销售收入情况（万元）17 图表36：公司主营业务拆分18 一、园林机械：欧美是主市场，品牌渠道突围方可决胜千里之外 1.割草机品类多，主要需求来自欧美 割草机可分步进式、骑乘式和智能式，其中步进式割草机使用方便，性价比高，目前占据全 球割草机的主要市场份额。骑乘式割草机一般适用于面积较大的草坪，但是多数草坪面积小，对这类割草机需求较小，但是在欧美等经济发达国家，骑乘式割草机需求相对较好。智能式割草机是未来的发展趋势，目前替代的进程还相对较慢。 按动力来源分可分为汽油类、交流电动和直流电动类割草机，直流电动割草机以可充电的锂离子电池为动力源，优点主要是使用便捷、效率高、噪音低和节能环保，正是由于锂电池的应用，目前也在往大功率、长续航、智能化等方向发展。割草机普遍应用于私人花园、公共绿地和专业草坪的草皮修剪，市场前景可观。 图表1：割草机的分类 资料来源：大叶股份招股说明书、公司官网、太平洋研究院整理 园林机械行业的上游包括发动机、塑料粒子、钢材、电机、电器件、锂电池、变速箱等行业，下游是家庭园艺、公共绿化和专业草坪。 图表2：园林机械产业链图 资料来源：招股说明书、太平洋研究院整理 OPE市场空间广阔，主要以欧美市场为主。户外动力工具（OPE）是以户外为主要应用场景的装置设备，多用于草坪、花园或庭院维护，发展前景广阔。根据泉峰控股招股说明书，全球OPE市场规模从2016年的201亿美元增长到2020年的250亿美元（其中北美和欧洲占比超80%），预计2025年将达324亿美元，未来5年的GAGR为5.3%。根据GrandViewResearch数据显示，2019年全球割草机市场规模为285亿美元，2027年预计将达441亿美元，年均复合增速为5.6%。 图表3：全球OPE市场规模（十亿美元）图表4：全球OPE市场北美占比最大 资料来源：泉峰控股招股说明书、太平洋研究院整理资料来源：泉峰控股招股说明书、太平洋研究院整理 图表5：全球草坪园林机械设备市场规模（亿美元）图表6：全球割草机市场规模（亿美元） 资料来源：GlobalMarketInsights、太平洋研究院整理资料来源：GrandViewResearch、太平洋研究院整理 2.草坪象征财富地位，欧美草坪经济繁荣 追溯到封建社会时期，欧洲国家的贵族往往都有城堡，而城堡四周就是土地和庄园。为了体 现身份象征，贵族们往往在城堡外大片土地种上草坪，因此往往草坪象征着贵族气质的文化深入西方人的思想。工业革命之后，经济飞速发展，草坪（属于富人阶级的物品）逐渐平民化，欧美国家的草坪面积随之扩张，对割草机的需求也急剧扩张。 住宅空间变大，为草坪经济创造物理空间。经济迅速发展到一定阶段后，人们开始追求生活的品质，出现从城市向郊区转移的趋势，因为随着互联网和通讯技术的发展，可以实现灵活上班，并且下班时间较早，有空闲的时间用于通勤。因郊区人少，可使用面积增大，因此“草坪经济”得以迅速繁荣。 图表7：德国历年人均GDP走势图表8：德国城堡示意图 资料来源：中经数据、太平洋研究院整理资料来源：百度图片、太平洋研究院整理 图表9：欧美人均GDP走势图（美元） 资料来源：大叶股份招股说明书、公司官网、太平洋研究院整理 3.欧美收入较高和草坪养护法律规定等，保障草坪经济发展 欧美国家的可支配收入高，保障草坪经济。一般来说，在基本生活条件得到保障之后，才会 衍生出可选消费。在当前的生活成本中，住房成本占比最大，因此对比各个城市中的收入和住房成本数据，可以发现欧美国家的购买力偏强一点，也恰好符合草坪经济市场规模主要分布于欧美市场。 欧美国家下班后时间充裕。正常上班时间是每天工作8小时，欧美国家严格执行这一法律规定，企业如果违反会被严重处罚。另外，欧美国家比较注重工作和生活的平衡，因此下班后有充足的时间。根据PewResearchCenter数据显示，18-29岁的年轻人和双亲住一起的比例为52%左右，在没有子女的牵绊，打理草坪也是日常生活中的一部分，保障了草坪经济的发展。 草坪养护法律法规明确荒废会面临罚款。欧美国家在草坪养护出台相关法律法规，比如加州法律规定草坪的草高度不得超过4英寸；多伦多市政厅规定私人房宅内的草坪高度不能超过20厘米，并派出监察员巡视，违规者将面临罚款等。 根据大叶股份招股说明书数据显示，欧美国家发达地区家庭花园普及率较高，以德国和英国为例，分别超过43%和87%的家庭拥有私家花园。根据Statista数据显示，美国草坪/花园用户均消费从2000年的71.90美元增长至2020年的155.7美元。 2018年全球园林机械产品总需求为232亿美元（除配件外市场需求为193.8亿美元），其中锂 电动力类机械需求为28.9亿美元，占比14.91%，预计2023年全球园林机械产品市场需求将达264 亿美元。割草机市场需求从2002年的57亿美元增长到2018年的79.9亿美元，年均复合增速为 2.47%，预计2023年将达90.25亿美元。 图表10：全球园林机械和割草机市场需求走势图图表11：2018年割草机占全球园林机械市场34% 资料来源：大叶股份招股书、太平洋研究院整理资料来源：大叶股份招股书、太平洋研究院整理 4.欧美用户购买方式，奠定品牌渠道为核心竞争要素 在欧美国家人工费用较高，一般来说都是住户自己打理草坪，导致了割草机的销售模式多数 是toC的。对于高速公路边的绿化面积等公共设施而言，一般都是由市政公司包揽，因此toB端的收入也相对可观。格力博2019年-2021年收入结构中以线下取得的收入为主，其中商超实现的收入占比最大，大叶股份割草机的销售收入前五大客户合计占比61.19%，均以线下为主。 欧美市场园林机械产品收入占比最大的是商超渠道取得的，面临的消费者主要是大众消费者，因此产品品牌的知名度在于渠道的渗透，打入欧美市场的商超渠道是关键要素。 图表12：格力博割草机各渠道收入情况（亿元）图表13：大叶股份割草机各客户销售情况（亿元） 资料来源：招股说明书、太平洋研究院整理资料来源：公司公告、太平洋研究院整理 图表14：按销售渠道划分的全球OPE市场结构（十亿美元） 资料来源：泉峰控股招股说明书、弗若斯特沙