中报点评：光伏并网逆变器和储能逆变器放量，盈利能力显著提升

分析师：唐俊男 登记编码：S0730519050003 tangjn@ccnew.com021-50586738 光伏并网逆变器和储能逆变器放量，盈 利能力显著提升 ——固德威(688390)中报点评 证券研究报告-中报点评增持(维持) 市场数据(2023-09-11) 收盘价(元)124.81 事件： 发布日期：2023年09月12日 一年内最高/最低(元)406.40/122.87 沪深300指数3,767.54 市净率(倍)7.59 流通市值(亿元)215.78 基础数据(2023-06-30) 每股净资产(元)16.45 每股经营现金流(元)4.09 毛利率(%)35.55 净资产收益率_摊薄(%)26.11 资产负债率(%)59.18 总股本/流通股(万股)17,288.75/17,288.75B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 固德威沪深300 31% 18% 5% -8% -21% -34%2022.09 -47% -60% 2023.01 2023.05 2023.09 资料来源：聚源数据，中原证券 相关报告 《固德威(688390)公司点评报告：22Q4业绩增长超预期，并网、储能逆变器有望齐发力》2023-02-02 《固德威(688390)中报点评：成本上涨拖累毛利率，户用和储能逆变器持续增长可期》2021-08-27 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司公布2023年中报：公司实现营业收入38.14亿元，同比增长 162.61%；归属于上市公司股东的净利润7.41亿元，同比增长 1256.20%；经营活动产生的现金流量净额7.06亿元，同比大幅转正；加权平均净资产收益率28%，同比提升24.78个百分点；基本每股收益4.29元/股。 投资要点： 2023H1市场需求旺盛，公司业绩增长加速。公司上半年归属于上市公司股东的净利润大幅增长，主要得益于逆变器和储能电池的销量大幅增长、产品毛利率的提升以及期间费用率的下降。2023H1公司持续拓展境外光伏市场，逆变器实现销量41.95万台，同比增长79.50%。其中，并网逆变器销量30.01万台，同比增长81.88%，储能逆变器销量11.94万台，同比增长73.80%。公司储能电池销量约为240.38MWH。上半年，公司销售毛利率35.55%，同比提升 6.37个百分点；销售净利率19.31%，同比提升15.92个百分点。 公司持续扩大海外市场销售力度，全球化布局完善营销服务体系。公司海外营销以洲为单位，公司在欧洲、澳洲、亚洲、美洲和非洲等主流市场建立了稳定的业务渠道。公司产品销往德国、意大利、澳大利亚、捷克、荷兰、比利时、土耳其、墨西哥、巴西、波兰、南非等全球多个国家和地区。2023年上半年，公司境外逆变器销量30.82万台，占比73.47%。公司全球化布局销售网络，不仅有利于开拓市场，同时有望规避单一市场贸易政策变化风险。 公司规模效应显现，期间费用率走低提升盈利能力。2023年上半年，公司销售费用、管理费用、财务费用和研发费用分别达2.20亿元、1.31亿元、-1.19亿元和2.14亿元，分别同比增长48.89%，57.61%、25.26%和40%，均低于同期营业收入增长速度。随着公司业务规模的扩大，期间费用控制良好，呈现较好的规模效应，提升公司整体盈利能力。 公司积极推出新品，加大产品创新力度。上半年公司发布可应用于地面电站、工商业场景的全新并网逆变器UT系列和GT系列。其中，UT系列最大转换效率高达99.01%，整机能够适应各种恶劣环境，选配直流脱扣开关，智能散热，更安全，长寿命。而GT系列具有超高功率密度，大吨位一体化压铸使得体2积0减%，小重量减 轻15%，最大转换效率高达99%。公司新增发明专利7项、实用新型专利59项、新增已授权知识产权80项。公司持续增加研发投 入，注重产品创新和技术升级，有利于公司紧跟实现需求，提升产品竞争力。 国内逆变器出口增速有所放缓，长期需求前景广阔。得益于欧洲等区域旺盛的市场需求以及企业提前备货，国内光伏逆变器出口保持高增态势。根据中国海关总署的数据，2023年1-7月，我国光伏逆变器累计出口数量3348.75万个，同比增长28.94%；累计出口金额69.20亿美金，同比增长71.41%。值得关注的是，我国逆变器出口金额增速逐月放缓，七月已呈负增长态势，预计与去年同期高基数以及海外市场库存量较高有关。中长期来看，为了避免全球极端气候所造成的影响，按照巴黎协议1.5°温度控制要求，2050年之前全球范围内的煤炭使用量必须削减95%，国际可再生能源署的预测预计到2050年全球光伏装机容量18200GW。另一方面，储能逆变器有望跟随新型电化学储能市场的兴起而快速发展。 投资建议：暂时不考虑公司非公开发行股票的摊薄效应，预计公司 2023年、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为 13.99亿元、20.25亿元和24.27亿元，对应每股收益为8.09、11.71和14.04元/股，按照9月11日124.81元/股收盘价计算，对应PE分别为15.42、10.65和8.89倍。公司作为国内组串式逆变器领域的领先企业，不断拓展业务边界至储能逆变器、储能电池、户用储能光伏发电系统、光电建材以及光储供电一体化系统等领域，公司业务处于快速发展期，估值处于较低水平，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：全球装机需求不及预期风险；国际贸易政策、关税政策变动风险；技术升级和创新变化较快风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,678 4,710 9,344 14,205 18,762 增长比率（%） 68.53 75.88 98.37 52.03 32.08 净利润（百万元） 280 649 1,399 2,025 2,427 增长比率（%） 7.40 132.27 115.45 44.77 19.85 每股收益(元) 1.62 3.76 8.09 11.71 14.04 市盈率(倍) 77.19 33.23 15.42 10.65 8.89 资料来源：聚源数据，中原证券 图1：我国光伏逆变器出口金额和同比增速图2：我国光伏新增装机情况（单位：GW） 出口金额(美元)同比（%） 202120222023 1400000000 1200000000 1000000000 800000000 600000000 400000000 200000000 0 250 200 150 100 50 0 2019-01-31 2019-04-30 2019-07-31 2019-10-31 2020-01-31 2020-04-30 2020-07-31 2020-10-31 2021-01-31 2021-04-30 2021-07-31 2021-10-31 2022-01-31 2022-04-30 2022-07-31 2022-10-31 2023-01-31 2023-04-30 2023-07-31 -50 2500 2000 1500 1000 500 0 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：中国海关总署，中原证券资料来源：国家能源局，中原证券 图3：公司并网逆变器出货量情况图4：公司储能逆变器出货量情况 50.00 40.00 销量（万台） 25.00 20.00 销量（万台） 30.00 15.00 20.0010.00 10.00 5.00 0.00 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023AH1 0.00 2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023AH1 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 图5：公司分季度营业收入和同比增长图6：公司分季度归母净利润和同比增长 营业总收入同比(%) 归属母公司股东的净利润同比(%) 25.00 200.00 4.50 4,000.00 4.00 3,500.00 20.00 150.00 3.50 3,000.00 15.00 3.00 2,500.00 100.00 2.50 2,000.00 10.00 2.00 1,500.00 5.00 50.00 1.501.00 1,000.00500.00 0.00 0.00 0.50 0.00 0.00 -500.00 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2,940 4,250 6,939 10,917 15,321 营业收入 2,678 4,710 9,344 14,205 18,762 现金 1,231 1,577 2,938 4,989 7,546 营业成本 1,830 3,182 6,414 9,890 13,381 应收票据及应收账款 661 725 1,429 2,129 2,761 营业税金及附加 8 13 25 38 51 其他应收款 32 97 182 276 365 营业费用 211 339 561 852 1,126 预付账款 29 74 128 198 268 管理费用 106 197 327 497 657 存货 855 1,579 2,058 3,107 4,150 研发费用 188 348 420 639 844 其他流动资产 132 198 203 218 232 财务费用 42 -95 -20 -38 -67 非流动资产 775 1,549 2,406 3,037 3,580 资产减值损失 -19 -37 -80 -110 -120 长期投资 44 40 40 40 40 其他收益 24 23 47 71 94 固定资产 403 901 1,592 2,160 2,673 公允价值变动收益 -2 -4 0 0 0 无形资产 76 73 73 73 73 投资净收益 7 13 19 28 38 其他非流动资产 253 536 702 763 794 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 3,715 5,799 9,345 13,953 18,901 营业利润 296 695 1,552 2,246 2,692 流动负债 1,984 3,290 5,457 8,328 11,189 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 0 50 100 150 200 营业外支出 0 5 0 0 0 应付票据及应付账款 1,684 2,442 4,098 6,318 8,549 利润总额 296 690 1,552 2,246 2,692 其他流动负债 301 798 1,259 1,860 2,440 所得税 18 54 124 180 215 非流动负债 53 228 278 278 278 净利润 278 636 1,427 2,067 2,477 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 -1 -13 29 41 50 其他非流动负债 53 228 278 278 278 归属母公司净利润 280 649 1,399 2,025 2,427 负债合计 2,037 3,518 5,735 8,606 11,467 EBITDA 379 682 1,717 2,477 2,982 少数股东权益 22 24 52 94 143 EPS（元） 1.62 3.76 8.09 11.71 14.04 股本 88 123 172 172 172 资本公积 972 994 979 979 979 主要财务比率 留存