2023年中报点评：逆变器+储能出货高增，盈利能力提升超预期

事件：公司发布2023半年报，2023H1营收286亿元，同增133%；归母净利润44亿元，同增384%；扣非归母净利润43亿元，同增438%。其中2023Q2营收160亿元，同环增108%/28%；归母净利润28.4亿元，同环增481%/89%；扣非归母净利润28.2亿元，同环增565%/94%；公司业绩处于预告中值偏上，超预期。 2023Q2逆变器出货环增40%+、毛利率超预期提升。公司2023H1逆变器营收/出货为116亿元/50GW，同增84%/72%，毛利率39.5%，同比提升8.14%，其中2023Q2营收/出货为70亿元/29GW，出货环增40%+，其中海外占60%；量上主要系2023年货源缓解+公司品牌力强+地面领先优势，同时加强中欧澳等渠道布局，我们预计海外市占率有明显提升；价格较稳+地面供货较紧+规模效应+运费下行+汇率因素，毛利率同比大幅提升，且2023Q2毛利率环增1-2pct；此外公司已研发2000V高压逆变器进一步助力降本增效，全年预期出货120-140GW，同增60%+。 储能2023Q2出货环比翻倍、毛利率超预期提升、逐步成为最重要增长极。公司2023H1储能营收/出货为85亿元/5GWh，同增150%，毛利率30.66%，同增提升12.29%，其中2023Q2营收/出货49亿元/3.5GWh，2023Q2毛利率环增1-2pct，出货环比约翻倍增长，确收公司预计环比50%+，其中海外占比超80%，美国占比约50%，美国大储需求向好，公司深耕美国多年进入收获期爆发式增长，欧洲大储逐步起量，澳洲出货高增长；户储方面公司欧洲渠道库存较少，保持增长，全年公司预计出16-20GWh，同比翻倍以上增长，其中户储出货公司预计20-30万套。顺应高增需求加速产能扩张，当前正扩建25GWh产能，2024年底将达55GWh，2025年产能将再增50%，逐步成为最重要的增长极。 电站业务快速增长但盈利能力一般、下半年公司预计将有所改善。2023H1电站EPC业务营收约75.6亿元，同增163%，主要系分布式户用持续增长，2023H1户用开发约2.1GW，同增250%，2023H1毛利率为11.5%，同降4.2pct，全年公司预计电站开发6GW左右，同增50%+。 订单需求旺盛、经营质量高。公司2023Q2汇兑收益4亿元，期间费用率为8.9%，同环降5.1/4.1pct，主要是规模效应和人民币贬值；2023Q2末经营性现金流47.7亿元，同增64亿元，经营质量高，2023Q2末存货232亿元，较期初增长22%，主要系大储海外运输与交付存、电站集成开发有几个周期；合同负债为56.7亿元，较期初增长50%，说明订单饱满需求旺盛。 投资建议 ：我们预计2023-2025年归母净利92.0/120.0/150.1亿元 ， 同增156%/30%/25%，考虑公司为光储龙头，储能出货环比翻倍，给予2023年30倍PE，对应目标价186元，给予“买入”评级 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期、汇率风险。 事件：公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入286.22亿元，同比增长133.06%；实现利润总额50.12亿元，同比增长356.47%；实现归属母公司净利润43.54亿元，同比增长383.55%；实现扣非归母净利润42.82亿元，同比增长438.33%。2023H1毛利率为29.42%，同比上升3.88pct，2023H1归母净利率为15.21%，同比上升7.88pct； 2023H1扣非归母净利率14.96%，同比上升8.48pct。2023Q2实现营业收入160.42亿元，同比增长107.97%，环比增长27.52%；实现利润总额32.26亿元，同比增长429.91%，环比增长80.55%；实现归属母公司净利润28.46亿元，同比增长481.46%，环比增长88.80%；实现扣非归母净利润28.23亿元，同比增长564.51%，环比增长93.57%。2023Q2毛利率为30.53%，同比上升7.33pct，环比增长2.53pct；2023Q2归母净利率为17.74%，同比上升11.40pct，环比增长5.76pct；2023Q2扣非归母净利率17.60%，同比上升12.09pct，环比上升6.01p Ct ；公司业绩处于预告中值偏上，超预期。 表1：2023H1收入286.22亿元，同比增长133.06%；归母净利润43.54亿元，同比增长383.55%（单位：亿元） 图1：2023H1营业收入286.22亿元，同比+133.06%（亿 图2：2023H1归母净利润43.54亿元，同比+383.55% 图3：2023Q2营业收入160.42亿元，同比+107.97%， 图4：2023Q2归母净利润28.46亿元，同比+481.46%， 2023Q2逆变器出货环增40%+、毛利率超预期提升。公司2023H1逆变器营收/出货为116亿元/50GW，同增84%/72%，毛利率39.5%，同比提升8.14%，其中2023Q2营收/出货为70亿元/29GW，出货环增40%+，其中海外占60%；量上主要系2023年货源缓解+公司品牌力强+地面领先优势，同时加强中欧澳等渠道布局，我们预计海外市占率有明显提升；价格较稳+地面供货较紧+规模效应+运费下行+汇率因素，毛利率同比大幅提升，且2023Q2毛利率环比提升约1-2pct；此外公司已研发2000V高压逆变器，进一步助力降本增效，公司全年预期出货120-140GW，同增60%+。 储能2023Q2出货环比翻倍、毛利率超预期提升、逐步成为最重要增长极。公司2023H1储能营收/出货为85亿元/5GWh，同增150%，毛利率30.66%，同增提升12.29%，其中2023Q2营收/出货49亿元/3.5GWh，2023Q2毛利率环增1-2pct，出货环比约翻倍增长，确收公司预计环比50%+，其中海外占比超80%，美国占比约50%，美国大储需求向好，公司深耕美国多年进入收获期爆发式增长，欧洲大储逐步起量，澳洲出货高增长；户储方面公司欧洲渠道库存较少，保持增长，全年储能公司预计出16-20GWh，同比翻倍以上增长，其中户储出货公司预计20-30万套。顺应高增需求加速产能扩张，当前正扩建25GWh产能，2024年底将达55GWh，2025年产能将再增50%，逐步成为最重要的增长极。 电站业务快速增长但盈利能力一般、下半年公司预计将有所改善。2023H1电站EPC业务营收约75.6亿元，同增163%，主要系分布式户用持续增长，2023H1户用开发约2.1GW，同增250%，2023H1毛利率为11.5%，同降4.2pct，全年公司预计电站开发6GW左右，同增50%+。 图5：2023H1毛利率、净利率分别为29.42%、15.21% 图6：2023Q2毛利率、净利率分别为30.53%、17.74% 订单需求旺盛、经营质量高。公司2023Q2汇兑收益4亿元，期间费用率为8.9%，同环降5.1/4.1pct，主要是规模效应和人民币贬值；2023Q2末公司经营性现金流47.7亿元，较去年同期增加64亿元，经营质量高，2023Q2末存货232亿元，较期初增长22%，主要系大储海外运输与交付存、电站集成开发有几个周期；合同负债为56.7亿元，较期初增长50%，说明订单饱满需求旺盛。 低位回购增强市场信心。2023年8月23日公司发布公告，董事长曹仁贤提议公司拟用自有资金5-10亿元回购公司股份，回购股份将用于股权激励或员工持股计划。近期整体市场情绪低迷，2023年7月逆变器出口7.6亿美元，环降20%带动储能板块下跌，但公司所在省安徽出口仅环降10%，显著优于其他省份，同时公司泰国及印度25GW产能主要针对海外市场，综合看经营情况稳健优异，考虑海外市场公司7月预计环比增长，表现亮眼，当前股价低位回购公司股份充分彰显公司经营信心。 期间费用同比增长，费用率同环比下降。公司2023H1期间费用合计30.50亿元，同比增长52.62%；期间费用率为10.66%，同比下降5.62pct。销售、管理、研发、财务费用分别同比上升74.33%、上升20.29%、上升45.04%、下降115.98%至19.48亿元、3.62亿元、10.49亿元、-3.09亿元；费用率分别下降2.29、下降1.18、上升0.09、下降2.22个百分点至6.81%、1.26%、-1.08%、3.67%。公司2023Q2期间费用合计14.19亿元，同比增长31.70%，环比下降12.95%；期间费用率为8.85%，同比下降5.12pct，环比下降4.11pct。销售、管理、研发、财务费用分别同比上升41.14%、上升14.10%、上升45.92%、下降74.99%至10.49亿元、1.72亿元、6.18亿元、-4.2亿元；费用率分别同比下降3.1、下降0.88、下降1.64、上升0.49个百分点至6.54%、1.07%、3.85%、-2.62%。 图7：2023H1期间费用30.5亿元，同比+52.62%（亿 图8：2023Q2期间费用14.19亿元，同比+31.70%，环 图10：2023Q2期间费用率8.85%，同比-5.12pct，环比 图9：2023H1期间费用率10.66%，同比-5.62pct（%） 现金流充沛，存货周转天数下降。2023H1经营活动现金流量净流入47.70亿元，同比增长478.81%。销售商品取得现金299.05亿元，同比增长121.79%。期末合同负债56.65亿元，同比增长85.54%。期末应收账款144.8亿元，同比增长64.12%。应收账款周转天数同比下降39.83天至88.94天。期末存货231.88亿元，同比上升38.89%。存货周转天数同比下降93.85天至203.53天。2023Q2经营活动现金流量净流入55.63亿元，同比增长1213.70%，环比增长800.75%。销售商品取得现金186.71亿元，同比增长141.61%，环比增长66.21%。期末合同负债56.65亿元，同比增长85.54%，环比增长44.73%。期末应收账款144.8亿元，同比增长64.12%，环比下降1.45%。应收账款周转天数同比下降39.83天至88.94天。期末存货231.88亿元，同比上升38.89%，环比增长23.80%。存货周转天数同比下降93.85天至203.53天。 图11：2023H1经营活动现金净流入47.7亿元，同比 图12：2023Q2经营活动现金净流入55.63亿元，同比 图13：2023H1期末存货231.88亿元，同比+39%（亿 图14：2023Q2期末存货231.88亿元，同比+38.89%， 投资建议：我们维持此前盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为92.0/120.0/150.1亿元，同增156%/30%/25%，考虑公司为光储龙头，储能出货环比翻倍，给予2023年30倍PE，对应目标价186元，给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期、汇率风险。