小分子CDMO业务增长良好，新兴业务打开空间

公司点评 凯莱英(002821.SZ) 2023年09月01日 预测指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（亿元） 46.39 102.55 84.53 80.79 101.81 归母净利润（亿元） 10.69 33.02 24.91 19.03 25.04 每股收益（元） 2.89 8.93 6.74 5.15 6.77 每股净资产（元） 34.11 42.33 48.40 53.04 59.15 P/E 46.00 14.90 19.74 25.85 19.64 P/B 3.90 3.14 2.75 2.51 2.25 医药生物｜医疗服务小分子CDMO业务增长良好，新兴业务打开空间 评级买入 交易数据 当前价格（元） 133.05 52周价格区间（元） 117.50-171.85 总市值（百万） 48008.59 流通市值（百万） 43653.62 总股本（万股） 36965.60 流通股（万股） 35565.30 涨跌幅比较 凯莱英 医疗服务 评级变动维持 资料来源：Wind，财信证券 19% 9% -1% -11% -21% -31% 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 % 1M 3M 12M 凯莱英 8.36 0.72 -18.02 医疗服务 0.09 -3.36 -18.34 吴号分析师 执业证书编号:S0530522050003 wuhao58@hnchasing.com 相关报告 1凯莱英（002821.SZ）2022年三季报点评：业 绩符合预期，新兴业务增长迅速2022-10-28 2凯莱英（002821.SZ）2022年半年报点评：项 目储备丰富，新兴业务增长迅速2022-08-28 投资要点： 事件：公司发布2023年半年度报告。 剔除大订单后的常规业务增长强劲，国外客户、大制药公司贡献主要增量。2023H1，公司实现营业收入46.22亿元，同比-8.33%；实现归母净利润16.86亿元，同比-3.09%。单看2023Q2，公司实现营业收入 23.72亿元，同比-20.37%，环比+5.49%；实现归母净利润10.56亿元，同比-14.88%，环比+67.53%。公司2023H1经营业绩同比下降主要因为大订单收入减少。2023H1，公司大订单贡献的收入约为19.45亿元， 同比-35.87%；剔除大订单后的收入为26.77亿元，同比+33.27%。分 区域来看，美国客户剔除大订单后的收入为14.04亿元，同比+44.77%； 国内客户、亚太（除中国大陆）客户的收入分别为7.66、3.62亿元，同比变动+10.15%、+48.56%。分客户来看，来自大制药公司（剔除大订单）的收入为11.69亿元，同比+74.14%；来自中小制药公司收入为 15.08亿元，同比+12.75%。 小分子CDMO服务的临床早期项目数增长良好，临床III期项目包含 GLP-1等靶点，业绩增长动力充足。2023H1，小分子CDMO业务收 入为40.87亿元，剔除大订单后的收入为21.42亿元，同比+32.96%。其中，临床阶段CDMO、商业化阶段CDMO业务收入分别为8.59、 32.27亿元，同比变动-11.21%、-12.20%；临床阶段CDMO、商业化阶段CDMO业务毛利率分别为42.53%、59.11%，同比变动-1.95pcts、 +10.92pcts；临床阶段CDMO业务收入及毛利率同比下降主要受医药 行业投融资下降、行业竞争加剧等影响。报告期内，公司确认收入的临床前及临床早期、临床III期、商业化阶段的项目分别为224、52、34个，较上年同期增加52、4、0个。公司临床早期项目数增长良好，临床III期项目涉及GLP-1、KRAS、JAK、TYK2等热门靶点或大药靶点，为公司小分子CDMO业务增长奠定坚实基础。 新兴业务增长迅速，打开公司未来成长空间。2023H1，新兴业务实现营业收入5.31亿元，同比+34.89%。具体分业务看，化学大分子CDMO业务收入同比+29.58%，开发新客户约40家（上年同期为10家），承 接新项目45项（包括寡核苷酸项目17项、多肽项目9个），推进至临 床II期之后的项目合计24项。目前，公司已布局10条寡核苷酸中试 ——商业化生产线，并加快多肽商业化产能建设，预计到2024年上半年，多肽固相合成总产能将超过10000L，寡核苷酸、多肽业务增长可期。临床研究服务收入同比+26.59%，新增签署项目151个，其中在 CGT等优势领域新增24个，助力4个1类创新药快速递交IND申报， 助力客户成功获批FDAIND默示许可3项。截止2023年6月底，公 司正在进行的临床研究项目达375个，其中II期及以后的项目127个。制剂CDMO业务收入同比+34.63%，正在进行的制剂项目订单达120个，其中NDA项目为21个。报告期内，公司完成了首个口服液项目的处方开发和工艺确认批生产。生物大分子CDMO业务收入同比 +160.85%，承接海外3个IND项目订单，获取了首个一体化服务ADC项目的BLA订单。截止目前，公司生物大分子CDMO业务在手订单达43个，其中IND项目14个，BLA项目1个。 盈利预测与投资建议：2023-2025年，预计公司实现归母净利润24.91/19.03/25.04亿元，EPS分别为6.74/5.15/6.77元，当前股价对应的PE分别为19.74/25.85/19.64倍。考虑到：（1）2023-2024年，受大 订单收入减少的影响，公司整体业绩将出现下降，预计公司2024年收入主要来自常规业务；（2）2023-2025年，剔除大订单后的常规业务有望实现20.00%-30.00%的增长；给予公司2024年30-33倍PE，对应的目标价格为154.50-169.95元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；行业政策风险；汇率变动风险；订单增长不及预期风险；人才流失风险；中美贸易摩擦风险等。 报表预测（单位：百万元） 财务和估值数据摘要 利润表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主要指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4638.83 10255.33 8452.53 8078.71 10180.99 营业收入 4638.83 10255.33 8452.53 8078.71 10180.99 减:营业成本 2582.40 5397.60 4393.33 4669.07 5798.92 增长率 47.28% 121.08% -17.58% -4.42% 26.02% 营业税金及附加 24.80 56.65 52.15 49.84 62.81 归属母公司股东净利润 1069.27 3301.64 2491.14 1902.66 2504.24 营业费用 99.56 150.19 200.00 220.00 253.00 增长率 48.08% 208.77% -24.55% -23.62% 31.62% 管理费用 476.14 805.52 800.00 700.00 805.00 每股收益(EPS) 2.89 8.93 6.74 5.15 6.77 研发费用 387.48 708.89 676.20 646.30 814.48 每股股利(DPS) 0.39 0.00 0.67 0.51 0.67 财务费用 7.03 -498.18 -230.00 -130.00 -140.00 每股经营现金流 0.31 8.89 7.59 6.74 5.52 减值损失 22.38 25.79 30.00 30.00 30.00 销售毛利率 44.33% 47.37% 48.02% 42.21% 43.04% 加:投资收益 27.10 6.87 120.00 90.00 90.00 销售净利率 23.05% 32.13% 29.41% 23.50% 24.55% 公允价值变动损益 18.96 83.21 60.00 70.00 80.00 净资产收益率(ROE) 8.48% 21.10% 13.92% 9.70% 11.45% 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 21.39% 38.01% 21.04% 15.66% 20.55% 营业利润 1085.12 3698.94 2860.85 2173.51 2846.77 市盈率(P/E) 46.00 14.90 19.74 25.85 19.64 加:其他非经营损益 107.83 26.01 60.00 60.00 60.00 市净率(P/B) 3.90 3.14 2.75 2.51 2.25 利润总额 1192.95 3724.94 2920.85 2233.51 2906.77 股息率(分红/股价) 0.296% 0.000% 0.500% 0.382% 0.503% 减:所得税 123.69 430.31 284.99 214.89 287.85 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 1069.26 3294.63 2635.85 2018.62 2618.93 收益率 减:少数股东损益 -0.02 -7.00 -5.28 -4.04 -5.31 毛利率 44.33% 47.37% 48.02% 42.21% 43.04% 归属母公司股东净利润 1069.27 3301.64 2491.14 1902.66 2504.24 三费/销售收入 20.94% 16.30% 19.93% 19.49% 18.47% 资产负债表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EBIT/销售收入 25.87% 31.46% 30.06% 24.55% 26.00% 货币资金 6234.46 5289.59 6873.99 8204.32 8850.11 EBITDA/销售收入 30.33% 34.99% 36.53% 32.66% 33.50% 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 销售净利率 23.05% 32.13% 29.41% 23.50% 24.55% 应收和预付款项 2061.27 2680.37 2778.56 2745.45 3413.05 资产获利率 其他应收款（合计） 23.12 118.55 0.12 0.12 0.39 ROE 8.48% 21.10% 13.92% 9.70% 11.45% 存货 1396.12 1510.41 929.78 888.66 1119.91 ROA 7.92% 17.69% 11.76% 8.43% 10.26% 其他流动资产 2.17 1.65 1.65 1.65 1.65 ROIC 21.39% 38.01% 21.04% 15.66% 20.55% 长期股权投资 291.85 277.26 277.26 277.26 277.26 资本结构 金融资产投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产负债率 16.80% 13.95% 8.66% 8.71% 7.99% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本/总资产 48.02% 56.50% 49.04% 46.37% 50.13% 固定资产和在建工程 3291.09 4694.86 5512.51 6220.71 7020.34 带息债务/总负债 14.74% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 无形资产和开发支出 520.33 619.39 584.44 549.49 514.54 流动比率 467.63% 544.78% 795.50% 788.11% 858.71% 其他非流动资产