盈利能力环比提升，公司成长性趋于清晰

投资要点 事件：公司发布2023年半年报，上半年实现收入229.8亿元，同比+53.9%； 实现归母净利润21.5亿元，同比+58.3%；实现扣非归母净利润12.6亿元，同比+5.2%。其中单Q2实现收入117.9亿元，同比+43.9%，环比+5.4%；实现归母净利润10.1亿元，同比+20.7%，环比-11.3%；实现扣非归母净利润6.4亿元，同比-15.1%，环比+5.4%。 量：储能+动力销售齐开花，实现高速增长。23H1，公司实现锂电池销售21.6GWh，同比接近翻倍增长。经测算，单Q2实现锂电池销售11.6GWh，环比小幅增加。结构上，储能电池销售约4.8GWh，储能装机需求在碳酸锂价格企稳后，于Q2显著恢复；动力销售约6.7GWh，主要受益于国内大客户端放量。 预计2 3H2 伴随着碳酸锂价格进一步下降，储能需求持续修复，公司在手订单充沛、新增产能落地，预计销量领先行业增长， H2 实现出货超16GWh，对应全年销售约25GWh；动力端需求季节性较强， H2 将显著优于H1，预计销量伴随行业增长， H2 环比+40%以上，对应实现出货超17GWh。对应全年出货超30GWh。公司年内储能、动力销量均实现高水平增长，成长性趋于清晰。 价：受原材料跌价影响，电池价格快速下降。百川盈孚数据显示，23H1公司核心原材料碳酸锂价格大幅波动，其中Q1碳酸锂均价约40.4万元/吨，Q2碳酸锂均价约25.5万元/吨，降幅约15万元/吨，导致公司电池产品价格受锂价联动影响环比下滑。经测算，23Q2公司储能电芯均价约0.75元/Wh，环比-0.1元/Wh； 铁锂动力电芯均价约0.85元/Wh，环比-0.1元/Wh。然而，受汇率波动影响，三元软包电池均价或逆势上涨，利润空间增大。 利：成本端压力骤减，盈利能力成长性兑现。23Q2，公司实现扣非归母净利润6.4亿元，经测算，其中碳酸锂贡献利润约0.3亿元，参股公司贡献利润1.0亿元，对应储能+动力产品实现利润约5.6亿元，环比+101%。其中，Q2储能产品单位利润达0.04元/Wh，动力产品单位利润达0.03元/Wh，较Q1均存在显著增长。经测算，碳酸锂价格每下降1万元/吨，对应锂电池成本下降约0.5分/Wh（0.005元/Wh），公司通过技术降本、优质客户导入、供应链整合等途径实现降本，成本下降幅度超过价格下降幅度，降本增效撑起电池产品利润空间，体现利润端成长性。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.50元、3.32元、4.48元，对应PE分别为19倍、15倍、11倍。公司规划目标积极，改革动作、新增产能持续落地，看好中长期成长，维持“买入”评级。 风险提示：汇率波动风险，锂电池政策变动风险，原材料价格波动风险，竞争加剧风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：受益于锂电池价格下降，全球储能装机需求维持高增，2023-2025年公司储能电池销量25GWh、40GWh、55GWh。 假设2：公司动力锂电池市占率较2022年提升，2023-2025年达到4.7%、5.4%、5.7%，对应动力电池出货约30GWh、45GWh、60GWh； 假设3：随着碳酸锂价格下降、出货结构变动，2023-2025年公司储能电池单价0.75元/Wh、0.65元/Wh、0.60元/Wh，动力电池（不含软包产品）单价0.85元/Wh、0.75元/Wh、0.70元/Wh，高端软包产品单价1.00元/Wh、0.95元/Wh、0.90元/Wh； 假设4：随着公司降本增效，2023-2025年公司电池产品毛利率逐年提升； 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 预计公司2023-2025年营业收入分别为538.7亿元（+48.4%）、708.7亿元（+31.6%）和871.2亿元（+22.9%），归母净利润分别为51.1亿元（+45.5%）、67.9亿元（+33.0%）、91.6亿元（+34.8%），EPS分别为2.50元、3.32元、4.48元，对应PE分别为19倍、15倍、11倍。 综合考虑业务范围，选取了锂电池行业3家上市公司作为估值参考，其中宁德时代、国轩高科为锂电池行业龙头，已实现全球化布局，体量较大，且多品类覆盖；珠海冠宇为消费锂电供应商，体量相对较小。 表2：可比公司估值 从PE角度看，公司2024年估值为15倍，行业平均值为20倍，显著低于行业平均估值水平。伴随公司未来储能、动力客户持续开拓，出货维持高水平增长，看好利润端进一步的弹性释放，给予2024年20倍估值，对应目标价66.4元，维持“买入”评级。